El juego del dólar
Escribe Bruce Edwards / F&D FMI – El dominio en el ajedrez consiste en ejercer control sobre casillas críticas que cubren rutas de movimiento vitales, no muy diferente de los atributos de una moneda de reserva dominante. De adolescente, Kenneth Rogoff tuvo su primera visión del mundo no dominado por el dólar en 1969, cuando abandonó el instituto en Rochester, Nueva York, para jugar contra campeones mundiales de ajedrez en lo que entonces era Yugoslavia. Rogoff continuó sus estudios en la Universidad de Yale y se sorprendió al escuchar a sus profesores anticipar el auge del rublo, dada la misura que había presenciado en el Bloque del Este controlado por los soviéticos.
Rogoff obtuvo un doctorado en economía en el Instituto Tecnológico de Massachusetts y ha publicado investigaciones pioneras sobre diversos temas, incluyendo la independencia del banco central y los tipos de cambio. También fue economista jefe del FMI en 2001–03. Actualmente ocupa la Cátedra Maurits C. Boas de Economía Internacional en la Universidad de Harvard. Su último libro, Nuestro dólar, tu problema, examina el auge del dólar estadounidense y qué podría causar su caída. Discutió sus conclusiones con Bruce Edwards de F&D.
F&D: ¿Cómo llegó el dólar estadounidense a ser tan dominante como moneda de reserva?
KR: La respuesta corta son dos guerras mundiales. La Primera Guerra Mundial paralizó la economía británica, pero la libra esterlina siguió siendo, si no la moneda dominante, al menos codominante con el dólar. Tras la Segunda Guerra Mundial, Gran Bretaña estaba arruinada, y Estados Unidos, con quizás el 40 por ciento del PIB mundial, se convirtió en el único juego disponible. Hacia el final de la guerra hubo un acuerdo —algo controvertido con los británicos— de que todos debían anclar sus monedas al dólar. Estados Unidos podía hacer lo que quisiera, pero con una gran salvedad: teníamos que intercambiar dólares por oro siempre que los acreedores oficiales lo pedían, lo que limitaba nuestro comportamiento. El título del libro se remonta a 1971, cuando el presidente Richard Nixon sorprendió al mundo diciendo: “¿Sabes lo que dijimos sobre cambiar tus dólares por oro? Ya no. No lo vamos a hacer.”
F&D: ¿Qué diferencia ahora en cuanto a que Estados Unidos utilice la fortaleza del dólar para reforzar su posición en la economía global?
KR: Empecemos por 1971, cuando Estados Unidos perdió el oro. En una reunión en Roma, los europeos y otros países en patrón dólar preguntaron al secretario del Tesoro estadounidense, John B. Connally: “¿Qué se supone que debemos hacer con todos estos billetes del Tesoro?” Y Connally respondió: “Bueno, es nuestro dólar. Ese es tu problema.” Nunca me gustó esa arrogancia, pero tras dejar atrás el patrón oro, Estados Unidos no tenía un plan para controlar la inflación. También era nuestro problema.
Avancemos hasta hoy, cuando estamos socavando la independencia de la Reserva Federal y tenemos problemas de déficit y deuda que amenazan la estabilidad financiera. Sí, es un problema para todos, pero también para Estados Unidos.
F&D: ¿Existen presiones sobre los bancos centrales para que sean menos independientes?
KR: Esas presiones han existido desde hace mucho tiempo. Cuando visité por primera vez el FMI en 1982, escribí el primer artículo sobre por qué deberías tener un banco central independiente y cómo podría ser una forma de afrontar la inflación. Otros también contribuyeron más tarde. Creo que la independencia de los bancos centrales ha sido la innovación política más impactante de los últimos 70 años. La gente puede discrepar, pero ha tenido tanto éxito que la gente ha olvidado por qué la necesita.
Incluso antes de que fuera presidente Trump, hubo presiones populistas, especialmente desde la izquierda, en economías avanzadas para que el banco central ayudara con el medio ambiente, con la desigualdad, y así sucesivamente. La pandemia fue una llamada de atención—quizá no deberíamos permitir este aumento de la misión. Pero sigue habiendo mucha presión, especialmente en Estados Unidos, donde la Fed se encuentra en una situación algo única. Pero la independencia del banco central está siendo atacada en todas partes. Me ha preocupado antes, pero nunca tanto como ahora.
F&D: ¿Han amenazado otras monedas con el dominio del dólar en la historia reciente?
KR: El yen fue una vez muy importante. Hubo un periodo en el que la economía japonesa parecía estar superando a la de Estados Unidos. Algunos de mis distinguidos colegas mayores en Harvard escribieron libros sobre cómo todos deberíamos imitar a Japón. En aquel entonces, Japón tenía la mitad de la población de Estados Unidos, pero su mercado bursátil y bienes raíces valían más. Parecía que nos estaban aplastando en todo. Pero actuamos duros con ellos, y cedieron en demasiadas áreas, terminando en una crisis financiera desastrosa. Pero las cosas podrían haber sido diferentes.
La decisión de China de atar básicamente el renminbi al dólar funcionó durante mucho tiempo. Pero hubo un periodo, empezando a principios de los 2000, cuando yo era economista jefe en el FMI, en el que dijimos: No deberías seguir haciendo esto. Eres un país grande y deberías tener tu propia política monetaria. Si fijas tu tipo de cambio, tiende a subir demasiado rápido el precio de bienes no comercializados, como las casas. Vas a tener inflación.
No creo que entendiera todas las dimensiones del problema al que se enfrentaba China en ese momento, pero si no se hubieran mantenido fijos en este tipo de cambio fijo—que distorsionó su desarrollo y que con el tiempo dejó de funcionar—la huella del dólar sería mucho menor. Hoy, Asia es la mitad del bloque del dólar. Podría haber sido más bien una cuarta parte o un tercio si China no hubiera estado girando en torno al dólar durante tanto tiempo.
Hay competidores del dólar en el margen: el euro, las criptomonedas, el renminbi, todos los cuales están minando poco a poco el dominio del dólar. Pero el problema mayor es que quizá los inversores no vean el dólar tan deseable como antes, y para absorber la oferta creciente, exigirán un tipo de interés más alto. El dólar podría mantener su posición número uno pero perder cuota de mercado.
F&D: En el libro dices que la deuda es el mayor peligro para la fortaleza del dólar y rechazas la idea popular de que la deuda estadounidense está segura. ¿Por qué?
KR: Así que hay una idea en todas partes, pero especialmente en Estados Unidos, de que la deuda es un almuerzo fácil: que los tipos de interés siempre van a ser muy bajos, así que no deberíamos preocuparnos. Bueno, los tipos de interés han subido. Y creo que los tipos de interés a largo plazo van a mantenerse altos durante mucho tiempo, al menos de media. Los factores estructurales las están haciendo altas, no solo en Estados Unidos, sino en Reino Unido, Francia, Japón, en todas partes.
Todo el mundo sabe que es brutal si tu hipoteca del 2 por ciento de repente sube al 7 por ciento. Los rendimientos de los bonos estadounidenses no han subido mucho, pero nuestros pagos de intereses casi se han triplicado respecto al PIB en poco tiempo. Son más grandes que el gasto en defensa. Estados Unidos tiene que adaptarse a este gran cambio y, en este momento, hay muy poca voluntad política para hacerlo. No culpo a ningún líder en particular. Seguiríamos teniendo un déficit enorme si tuviéramos un presidente completamente diferente. Puede ser muy difícil convencer al Congreso y al pueblo estadounidense de que frenen las cosas hasta que la economía llegue al borde del abismo.
Cuando el tipo de interés era cero, muchos economistas —incluidos algunos muy inteligentes— pensaban que las economías avanzadas en general ya no necesitaban preocuparse por la deuda. Esto se trasladó al trabajo del FMI. He dado charlas por todo el mundo advirtiendo que si los tipos de interés no se mantienen bajos, el servicio de la deuda se disparará. Pero me dijeron: No, no van a subir.
El tema dominante era la teoría secular de la estancación de Larry Summers. Paul Krugman también parecía argumentar que los tipos de interés reales serían cero para siempre. Olivier Blanchard, un gran economista, propuso un argumento similar. ¿Y si se equivocan? ¿Y si hay una guerra? ¿Y si necesitamos un despliegue militar repentino? Quizá los tipos de interés a largo plazo vuelvan a colapsar. Pero si no ocurre muy pronto —y si la IA no genera un crecimiento políticamente sostenible, no solo mayores beneficios a costa del trabajo— podría haber problemas.
Esta entrevista ha sido editada por motivos de extensión y claridad. Visita los podcasts del IMF o escucha abajo para escuchar la entrevista completa.
BRUCE EDWARDS forma parte del equipo de Finanzas y Desarrollo
