La consultora Analytica plantea en su último informe que en materia económica “el mensaje: paso a paso”, llegando a plantear que más allá del veranito financiero “no hay que hacerse los rulos”
Según el foro Hispanismo.org, la frase “No te hagas los rulos, nene/a” debe interpretarse como “no te hagas ilusiones, no te adelantes”. “Hace referencia a las damas que se emperifollaban y se hacían los rulos (coquetería de la época) seguras y convencidas de que serían invitadas al ágape, reunión, baile”, agrega dicho foro. La expresidente Cristina Fernández de Kirchner, durante su mensaje a la Asamblea Legislativa en marzo de 2011, recurrió al antiguo dicho para referirse a un potencial segundo mandato. En ese momento, los asistentes al evento estaban en lo correcto al “hacerse los rulos” ya que la entonces presidente fue reelegida por amplia mayoría.
Vale la pena preguntarse, entonces, qué determina que una economía pequeña y abierta sea sostenible. En tal sentido, podemos puntualizar:
- Un vector de precios relativos razonable, el cual determine la correcta asignación de los recursos; especialmente, en sectores estratégicos como el energético.
- Un sendero de deuda que garantice el cumplimiento de los contratos.
- Suficiente oferta de divisas como para permitir el normal funcionamiento de la economía.
- Una trayectoria estable para las variables nominales.
- Un nivel de empleo y salarios que permita indicadores sociales viables a través del tiempo.
La administración Cambiemos está encaminada en el primero de estos estamentos. El resto está por definirse y entendemos que no es posible atacar todos estos frentes simultáneamente, hay que definir prioridades. Teniendo en cuenta el calendario de vencimientos y el tamaño del mercado de capitales domésticos, todos los cañones deben estar apuntados a garantizar un sendero de deuda creíble sin que el resto de los resortes de la macro genere colisiones importantes. Como sub-producto, en el buen escenario, esperamos una economía estable pero con un magro ritmo de crecimiento. Proponemos a su vez un conjunto de medidas “graduales” que apuntan a aumentar el ahorro interno y bajar las necesidades de emisión de deuda externa en un contexto de inflación persistente y desempleo levemente creciente.
No se hagan los rulos, chicos, la gestión Cambiemos sólo estuvo calentando en materia de ordenamiento de la macro argentina. Eso explicaría el casi mutismo presidencial en materia económica (“No les puedo prometer nada ya que no me lo van a creer”, suele decir en la intimidad). La presencia del FMI y la estructura macro argentina nos hacen pensar que ese silencio dice mucho.
La idea en detalle: en adelante
Si asumimos que los precios relativos (tipo de cambio, tasa de interés, salarios reales) están más o menos “ordenados”, ¿qué nos hace pensar que la Argentina debe ocuparse prioritariamente de ordenar los vencimientos de deuda pública, bajando la necesidad de emitir deuda externa?
Vamos por partes:
- La mejora en la cuenta corriente que experimentaremos en 2019 se explica por la recesión económica en un contexto en el que las exportaciones retornan a su nivel “natural”. Por caso, si proyectásemos los niveles de crecimiento económico según promedios históricos, el déficit de cuenta corriente ya no sería de 2.2 sino de 3.2% del PBI. El promedio esperado para 2019 en Brasil, Chile, Méjico y Colombia es de -1.5%. Excluyendo a este último país, el promedio mejora significativamente (-1.0%). Generar una mejora sostenible en la cuenta corriente (esto es una reducción del déficit con crecimiento económico) requiere del repunte de las exportaciones no tradicionales, algo que supone una mejora permanente del tipo de cambio real efectivo. Por ejemplo, a Colombia le llevó casi 4 años obtener un repunte significativo en la participación de las exportaciones “no tradicionales sobre totales”. Por otra parte, el proceso de sustitución de monedas que explica el déficit secular en la cuenta capital del sector privado lleva años de tasa de interés real positiva para revertirlo, como así lo demuestra la experiencia peruana desde finales de los 80’s. En resumen, mejorar el sector externo puede llevar años.
- Las experiencias de Brasil, Chile y Colombia dan cuenta que reducir la inflación en un contexto de crecimiento económico puede llevar entre 6 y 8 años.
- Argentina cuenta con los niveles de sindicalización más altos de la región, lo que permite explicar -junto con la flexibilidad a la baja de los salarios reales y en dólares en un contexto de tipo de cambio flotante- que el sendero de empleo puede tener un comportamiento benigno incluso ante moderados ajustes adicionales como los que creemos convenientes.
Mencionamos cinco “estamentos” de los cuales uno, precios relativos, estaría ordenado y otros tres (sector externo, inflación, empleo) requieren mucho tiempo. Por lo tanto, entendemos, la próxima administración debe enfocarse primeramente en resolver los problemas de deuda sin desordenar los otros cuatro factores. Esto es así debido a que:
- El resultado financiero difícilmente se ubique por debajo de los 4 puntos del producto.
- Contrariamente a lo que ocurre en los países vecinos, donde el cociente crédito sobre PBI es más de 4 veces el que se observa en Argentina, el mercado de capitales doméstico no está en condiciones de absorber grandes emisiones de deuda.
- Existen importantes vencimientos de capital tanto con el sector privado como con organismos internacionales de crédito (en especial con el FMI en 2022-3).
- Gran parte de los servicios de deuda están denominados en moneda extranjera.
En esa línea, podemos pensar que, ignorando los vencimientos con el FMI y restringiendo las fuentes de financiamiento sólo a la deuda externa, Argentina debería salir a buscar 5 puntos del PBI en forma permanente a los mercados de capitales. Algo así como U$S 25 MM. No hace falta decir que es difícil observar en la historia una economía pequeña y abierta que pueda emitir 5 puntos del producto en deuda externa durante más de 4 años (lo que lleva resolver cualquiera de los estamentos mencionados) sin sufrir una interrupción del flujo de capitales como la observada en 2019.
Teniendo en cuenta que los precios relativos se están ordenando y ocuparse de la oferta de divisas, la trayectoria de las variables nominales y los niveles de empleo y salarios puede llevar más de un mandato presidencial, proponemos ordenar la deuda. Esto es, reducir la necesidad de emitir deuda externa con el siguiente paquete de medidas:
- Un canje voluntario sin quita de valor presente que permita reducir en medio punto del PBI por año los servicios de la deuda.
- Aumentar los aportes de los trabajadores formales, no en forma voluntaria, que se encuentran en la “crema de la distribución”. Esto permitiría formar un fondo de capitalización que les permita mejorar las jubilaciones futuras, incrementando el ahorro interno y la capacidad de financiamiento doméstico del fisco.
- Un ajuste en la tasa de sustitución de la prestación básica universal junto con un aumento de la edad jubilatoria. Esto aumentaría el ahorro de ANSES y, por ende, mejoraría las cuentas públicas.
- Utilizar al menos medio punto de financiamiento monetario del déficit (transferencias y adelantos transitorios desde el BCRA hacia el Tesoro).
- Ajuste adicional del gasto primario, por no más de medio punto del PBI.
En su conjunto, las medidas implican una mejora del ahorro interno, público y privado, y bajan las necesidades de emisión de deuda externa desde 5 a 2 puntos del producto. Desde casi U$S 25 MM a menos de U$S 10 MM. Una cifra totalmente manejable. Los ajustes adicionales no sólo tornan el sendero de deuda sostenible sino que pueden formar parte de las negociaciones con el FMI para refinanciar los compromisos asumidos en 2022-3. A su vez, el sostenimiento del vector de precios relativos y de la estructura de contratos en el mercado de trabajo garantizarían la continuidad del proceso de des-inflación y la reducción de la tasa de sustitución de monedas e incentivan la generación de exportaciones no tradicionales. Esto es, no interrumpirían las correcciones de largo plazo que llevan a la macro Argentina a un sendero sostenible.
A modo de conclusión: un silencio que habla
Las correcciones arriba mencionadas tienen como objetivo evitar nuevos colapsos de las cuentas externas sin interrumpir el proceso de alineamiento de fundamentales de más largo plazo.
Las propuestas de los otros candidatos, cuando trascienden, asumen grados de libertad en los resortes de la política económica que no se condicen ni con el paladar del FMI ni con las urgencias de la macro argentina. Es la responsabilidad de la gestión lo que explica la mesura oficialista y creemos que es lo mejor que pueden hacer. Rulos no hay.
