Por NetFinance AAGI*. Una de las características imprescindibles en el mercado bursátil, y que el equipo de Netfinance cultiva especialmente, es tener la visión más amplia posible de todos los acontecimientos económicos y financieros, para que nuestros estrategas, encabezados por Martín Brie, elaboren las interpretaciones adecuadas. Aquí es donde cobra suma importancia nuestra alianza con Inviu, la plataforma de servicios financieros del Grupo Galicia, a través de la cual se operan las cuentas de todos los puntos del país.

Mateo Reschini es Head of Research de Inviu, cuenta con un Máster en Finanzas de la UTdT, y es CFA Charterholder. Luego de conocidos los datos de inflación en Argentina, les ofrecemos sus puntos de vista acerca del informe de IPC del INDEC, la convergencia con la devaluación mensual y las tasas, sin dejar de lado la evolución del mercado en general durante estos últimos meses. 

La inflación, con una mirada particular 

NetFinance- Se dio a conocer la inflación a la baja nuevamente ¿Cuál es tu punto de vista al respecto de estos datos?

Mateo Reschini– El dato de 2,7% es sumamente positivo, viene cayendo fuerte la inflación. La núcleo está en 2,9%, que es un poco por encima del nivel general, y más cercano a lo que serían los regulados, y bastante más abajo de lo que serían los componentes de los estacionales, porque no tendría tanto sentido que siempre que estemos juzgando la inflación por el precio de los tomates, que te suben 100% en invierno y te baja 50% en verano. Eso justamente es lo que hace esa desagregación de la inflación, o sea, se toma el nivel general de inflación, se restan los estacionales, se restan los regulados, porque un regulado no tiene tanto valor como el impacto de una desregulación, de alguna tarifa, algo de una sola oportunidad. El componente núcleo permite sacarle cuestiones que no necesariamente son repetibles o que no responden a estacionalidad. Entonces, la núcleo dio un poco arriba, 2,9% contra 2,7%, nada, pero aun así sigue cayendo.

Reschini puntualizó que “algo que no se comentó mucho, es el incremento de la diferencia entre los bienes y los servicios. No es algo malo, pero como para tratar de entender qué está pasando con la inflación, me parece que es un dato interesante. En septiembre la inflación de bienes fue de 3% y la inflación de servicios de 4,6% con un nivel general de 3,5%. En este caso, en octubre, la inflación de bienes fue de 2,1% y la de servicios de 4,3%. La duplicó, pero tampoco es la primera vez que pasa. En agosto tuvimos 3,2% contra 6,5%. Lo que sí sucedió es que hubo una desaceleración muy fuerte en este caso de lo que fueron bienes, que en teoría económica se asocian con los transables, que son los que, para simplificar bastante, podrías importar o exportar. Entonces, esos son los que se arbitraron más rápidamente con respecto a precios del resto del mundo. Los servicios, en muchos casos, obviamente no en todos, son más no transables. Porque un servicio, por ejemplo, un corte de pelo, es algo que no podemos exportar. Podríamos exportar peluqueros, pero cortes de pelo no.

No estoy diciendo nada original -siguió desglosando Reschini-, pero me parece ilustrativo. La ponderación que más pesa es bienes, del 2,1%, que está cerca del nivel general de 2,7%. ¿Qué nos dice todo esto? Que muchos de los transables van hacia la convergencia de la que habla el Gobierno, al 2% de crawling peg, de la devaluación mensual”, afirmó el economista. A lo que agregó que “por eso justamente el día que se publicó el dato de la inflación, teníamos al vicepresidente del Banco Central, Vladimir Werning, diciendo que el crawl no está sirviendo tanto como ancla, sino como inercia inflacionaria. A raíz de eso, pienso que con el dato de inflación quizás tengamos una confirmación de la baja del nivel del crawl, de corrección cambiaria mensual”. 

En el diálogo con NetFinance, Reschini también recordó que luego de eso el presidente Javier Milei anunció que se  esperarían dos meses, y en teoría en enero se podría llegar a una devaluación de 1% mensual.

NetFinance- ¿Existe algún elemento en la teoría económica como para pensar de que un nivel que se mantenga en torno al 2%, abra la posibilidad de ir haciendo estas correcciones?

M.Reschini– Obviamente que existe, porque  la división que podemos hacer también entre bienes y servicios, que por eso fue de las cosas más interesantes que me resultaron del informe y no lo vi, es que también lo que pasa es que cuando hablamos de la inflación como un fenómeno exclusivamente monetario. Se acuerdan que se hablaba del rezago de la política monetaria, que tarda, decían, de 12 a 18 meses en impactar en los precios. Cuando de repente se contrae, ante una política monetaria que no venía siendo contractiva, la política fiscal venía contrayendo pesos,  y al fin y al cabo la masa de pesos se reducía.  En lo que son bienes, que no están tan afectados por el crawl, tiene más incidencia y es más lenta  la desaceleración de precios. Entonces pensemos que en junio, estábamos en 8,7% de inflación de servicios, y ahora estamos en 4,3%. Viene bajando, pero esta convergencia tarda un poco más. Me parece que, hoy por hoy, se está barajando esta posibilidad de plantear que se va a bajar la corrección cambiaria como para acelerar un poquito la desinflación de bienes, porque la desinflación de servicios toma más tiempo. 

El impacto en el mercado 

El jefe de Estrategia de Inviu no dudó en afirmar que el mercado soportó, de la mano del IPC a la baja “un impacto bastante crudo. Más que nada lo que se vio en la parte larga de las letras o tasas fijas nominales”. Profundizando, Reschini consideró que en realidad todo se movió hacia abajo desde febrero en adelante, “pero fue más pronunciado en lo que serían vencimientos de septiembre u octubre del año que viene. Ahí se vio que ya estamos en tasas cercanas al 2,5 mensual. Esto se da básicamente porque si el gobierno me está diciendo que ya estamos en zona de que podríamos llegar a bajar la corrección cambiaria mensual, la inflación debería bajar todavía más y eso debería bajar la tasa real hacia adelante”. También describió que “lo que bajó  bastante fue la tasa nominal en las Lecaps, y un impacto fuerte también en los futuros de dólar”. Se sinceró al indicar que “pensé que le iba a pegar más a la parte media de la curva, porque si decíamos que ahora teníamos que la baja del crawling se podía dar en enero, decimos ese mes porque Milei dijo dos meses más, entonces asumimos que desde octubre tenemos el dato de noviembre, el de diciembre, y que después en enero se implementaría la nueva corrección”. Quizás, reflexionó Reschini, “Milei lo estaba pensando para febrero, pero todos estamos pensando en enero”, ampliando que la baja de la inflación “se llevó puesto todo, y dejó las tasas de futuros más largos por debajo del 2% anual”. 

Últimas licitaciones: ¿qué pasó?

En su análisis, Mateo Reschini considera que las últimas licitaciones sin Lecaps fueron un intento de Economía de bajar las tasas indirectamente, sin fijarlo taxativamente en la licitación.

“Cuando salió que no se licitaban Lecaps, tuve la impresión de que el Gobierno trataba de empujar la tasa hacia abajo sin efectivamente bajarla. Entonces, como en algunas licitaciones anteriores habían salido con tasas por encima del mercado, creo que jugaron un poco con la ansiedad de ir a la licitación y conseguir quizás alguna tasa por encima. No hubo Lecaps en las primeras de las dos licitaciones,  y el mercado salió corriendo a buscar Lecaps en el mercado secundario, lo cual bajó bastante la tasa”, consideró.

NetFinance- ¿Vale el término endógeno acá?

M.R. -Claro, ponele que sí. Pero ahí creo que cuenta lo que dijo el secretario de Finanzas Pablo Quirno, de que están licitando CER porque ven una desinflación más rápida que la que te está priceando el mercado.

Pero  también vemos que están saliendo a tasas de mercado. Entonces, no están pagando más que el mercado, lo cual les dejaría quizás una tasa real. No los veo con mucho problema de dejar plata afuera, o sea, dejar montos de financiamiento neto negativos. 

¿Sí habrá plata?

En otro momento de la charla, el economista señaló que parte del plan del gobierno es remonetizar la economía: “¿Se acuerdan del objetivo de que base monetaria se iguale a la base monetaria amplia de abril, que tenía que llegar hasta 47,7 billones de pesos?* -rememoró- “Bueno, eso implica que va a tener que haber más pesos en la calle por demanda. No es una cuestión de emisión sin demanda. Lo que están planteando es, que cuando la gente nos pida los pesos, se los vamos a dar. Y, efectivamente, acá lo que le están diciendo es “yo no pago más que esta tasa, si querés los pesos, llévatelos”.

¿Cepo hasta cuando?

“Después de que Milei dijo que teníamos dos meses de estabilidad, se baja el crawl a 1%, cuando se llegue a una inflación de 1%, teníamos tres meses más de esa estabilidad, hizo que algunos planteen que ¡listo, en abril se levanta!”, mencionó Reschini, trayendo a colación la declaración presidencial, para luego aclarar que “Primero tiene que converger a ese 1%.  Entonces, no sabemos bien cuándo sería”. También recordó que el ministro de Economía Luis Caputo planteó que la salida se daría en algún momento del año que viene, cuando no haya ningún tipo de chance de sobresalto, y que se necesitaría alguna inyección adicional de reservas. “Hoy por hoy, me parece que  lo que más preocuparía sería ése tema”, aseveró el estratega. Luego dio continuidad a su planteo señalando que “si la intención a partir de ahora es tener una volatilidad mínima, no quiero decir nula porque es muy fuerte, se necesitaría poder defender cierto nivel cambiario. Y en ese caso se van a necesitar sí o sí más reservas”. Reschini percibe que el tablero de control tiene otros botones para presionar: “Podríamos ver qué se hace con la tasa de interés, hay bastantes variables. Pero por la forma en que el gobierno deja ver que querría poca volatilidad de tipo de cambio, no jugar tanto con la tasa, es mucho más dependiente del flujo de reservas. Yo creo que si llegamos a que puedan converger el crawling  con la inflación y tengan el flujo de reservas, muy probablemente el gobierno prescinda de algunos de los otros objetivos”.

Mateo Reschini percibe que aún “hay bastante del mercado haciendo tasa. Si hay cierta promesa de que el tipo de cambio se va a mantener estable, con la posibilidad de que el Banco Central aparezca en la plaza de MEP, muchos dicen no quiero tener dólares, vamos a hacer tasa en pesos porque tengo seguro de cambio, con alguna seguridad de que tipo de cambio no se va a ir a $1500 y lo van a perder todo.

Considera que sin necesidad de una intervención fuerte del Banco Central en el mercado de MEP o de CCL, eso ayuda a mantener esos dólares vendiéndose para pasarse a tasa en pesos.

NetFinance – ¿Hasta dónde sigue el carry trade? 

M.R.- Esa es la pregunta del millón, ¿no?  Yo creo que si todo sale bien, el carry se puede llegar a terminar por las bajas de tasas en pesos, más que por volatilidad del tipo de cambio. 

Si el tipo de cambio se vuelve muy volátil, salimos todos corriendo y listo. Pero en el punto en que se sigan bajando las tasas, quizás en algún punto deja de ser atractivo estar a esas tasas en dólares. Hoy por hoy, tasas en dólares del 3% mensual casi limpio siguen siendo atractivas, pero esto va a depender más de lo que vaya a ser la trayectoria de la tasa antes que el tipo de cambio, que parece más, no quiero decir fija, digamos, pero más estable que antes. 

Acciones argentinas, ¿Caras o Baratas?

El Head of Research de Inviu reconoció que “ hace unos meses nos gustaba un poco más la renta fija que la renta variable porque veíamos que había más para comprimir en lo que sería el riesgo país que lo que podrían ser otras variables. Recomendábamos el GD35, pero después de eso, cuando ya el riesgo país cruzó hacia abajo los 1000 puntos y muy rápidamente se fue hasta los 900 puntos, lo que antes era la “renta fija variable”, ahora ya se vuelve más renta fija, entonces ya los bonos son realmente bonos”. 

NF- Claro, porque antes se decía que los bonos eran como acciones… 

M.R.- Exactamente, por eso lo decíamos semi en chiste, por eso le decíamos renta fija-variable, pero lo que tenemos es que acá, ahora ya los bonos van a ser más bonos y si bien puede seguir comprimiendo el riesgo país, no hay duda de que eso puede llegar a seguir pasando, ya que te comprima de 800 puntos, que estuvo cerca esta semana, a 600, a 300 puntos de riesgo país, que es un montón. Aunque las compresiones desde ese nivel no son fáciles. Es como que cuando empezás la dieta -graficó- Primero bajás rápido de peso, después cuesta un poco más. Entonces, en ese nivel, nos parece interesante la renta variable, eligiendo sectores. Nos gustan energéticas, siempre. Nos había gustado bastante Pampa, con las subas recientes que tuvo, quizás ahora habría que mirar más Central Puerto, que quedó un poco rezagada respecto de Pampa. YPF, a pesar del juicio y todo, somos bastante constructivos. Si bien YPF sigue teniendo un free cash flow negativo -mencionó Reschini trayendo datos del reciente balance de la empresa-, viene recortando bastante, creemos que hay valor. Pero nuevamente, no es únicamente que estoy vendiendo YPF, sino que también CEPU, Pampa, TGS, nos parece que tienen buenas historias. Lo que es el sector energético que quedó bastante más relegado que el de los bancos, que ya tuvieron su rally. Las distribuidoras de gas, también están baratas, ahora van a tener una fusión entre Distribuidora Gas Cuyana  y Gas del Centro. Son interesantes los números que se plantean.

Qué pasa con los bancos

El view del research de Inviu es especialmente cuidadoso al analizar compras de papeles del sector financiero. Al respecto, el economista entiende que “el tema con bancos es que se está priceando que la recuperación económica va a venir con recuperación del consumo a través del crédito. O sea que básicamente la gente usa el crédito para comprar y no necesariamente para licuar. Antes todo lo que se tomaba de crédito para comprar después lo licuaban, las cuotas sin interés. O sea, hay gente que tomaba ese crédito específicamente porque planeaba licuarlo, no porque lo necesitara. Con esta vuelta del crédito, quizás los bancos tienen para ganar ahí, pueden empezar a tratar de tener esos spreads que antes no necesariamente los estaban utilizando, no había demanda de crédito, y que puede llegar a impactar en el negocio”, dice Reschini, remarcando que “yo me mantendría cauteloso, me parece que en el precio está considerada una normalización casi plena o un rebote para el año que viene, (que sería brutal). Insisto, no los tocaría. Me quedo con las energéticas, hay valor para hacer dulce ahí, así que me quedo con las energéticas.

El analista de Inviu razonó también que “hay mucha gente comparando los máximos recientes con la era Macri. Pero en la era Macri ya estaba todo el mundo metido en esto. Me parece que acá todavía falta entrar gente. Y también veo que a las acciones les queda recorrido y en ese caso prefiero estar en papeles más atrasados respecto de la suba como los energéticos” dijo poniendo aún más énfasis a su preferencia.

El Blanqueo y sus efectos

Analizando que produjo el blanqueo en el mercado, Reschini entiende que no generó necesariamente una cuestión de flujo:“No generó que entren dólares y entren dólares y los activos suban y sigan subiendo mientras sigan entrando los dólares. Lo que tenemos también es que los dólares que entraron y se sentaron en esos activos, que tienen que esperar hasta el 31 del 12 del 2025, también son una cuestión de stock. Tenemos más dólares en el sistema y eso hace que todo lo que sea contra MEP, contra dólares locales, haya quedado, entre comillas, un poco más caro que el resto. Por eso también tuvimos esta suba del canje, la diferencia entre el CCL y el MEP, el contado con liqui y el MEP, que subió, que tradicionalmente eso siempre se toma como un está saliendo dinero del país, pánico, está saliendo dinero”, consideró el estratega, relativizando esas teorías alarmistas de fuga de capitales. “No se dio por eso -argumentó-. En realidad se dio porque había mucha más demanda de activos locales, que hizo que se encareciesen respecto de los activos extranjeros. Lo que se vio fue la ampliación de esa brecha, que había subido casi hasta el 4%, pero aún así está en 2% y monedas por ciento, ¿no? Entonces, parece que lo del impacto del blanqueo no fue meramente una cosa de flujo y listo. El stock también está, y mientras el stock esté sentado en esos activos, si uno mira lo que son las tasas entre las ONs MEP local versus afuera, es muy distinto. Entonces, eso es un poco lo que generó el blanqueo con las ONs y hasta incluso también con las BOPREALES, si uno lo quiere ver”, concluyó Mateo Reschini.

*NetFinance AAGI, Agente Asesor Global de Inversión, Matrícula 1158 expedida por la C.N.V.

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