El mercado cambiario argentino cerró la jornada de este lunes 20 de abril con señales mixtas, en un contexto atravesado por tensiones entre la estrategia oficial de anclar expectativas inflacionarias y la necesidad de fortalecer reservas. La dinámica del día dejó en evidencia un escenario todavía frágil, donde las distintas cotizaciones del dólar tuvieron leves aumentos.
¿A cuánto cotizó el dólar hoy?
En el segmento oficial, el tipo de cambio mayorista volvió a registrar una leve suba (+0,92%) y se acercó a la zona de los $1.377, consolidando una tendencia alcista en las últimas ruedas.
Sin embargo, aún se mantiene por debajo del techo de la banda de flotación establecida por el Gobierno, que hoy se ubica en $1.687,7, lo que refleja cierto margen de intervención implícita dentro del esquema vigente.
Este movimiento se da en paralelo a la estrategia del Banco Central de la República Argentina (BCRA) de continuar comprando divisas para reforzar reservas, en un momento clave marcado por la liquidación de exportaciones del agro, que suele aportar mayor oferta de dólares en el mercado. Hoy, 20 de abril, el BCRA compró otros 131 millones de dólares en el mercado cambiario.
La estacionalidad de la cosecha gruesa, de hecho, aparece como uno de los factores que explican la relativa calma cambiaria de las últimas semanas.
Por su parte, el dólar blue mostró una dinámica más dispar, con variaciones acotadas y sin una tendencia clara, lo que sugiere una menor presión en el mercado informal. La cotización no tuvo modificaciones y sigue en $1.410.
En tanto, los dólares financieros —MEP y contado con liquidación— operaron con oscilaciones, reflejando la cautela de los inversores frente a un escenario global incierto y a la evolución de las variables domésticas. El dólar MEP cerró en $1.414,73 y el CCL, en $1.456,37, la única cotización de verdes que cayó en la rueda (-0,4%).
El riesgo país volvió a subir
En los mercados financieros, el riesgo país tuvo un repunte de 7 puntos, lo que dejó como resultado una prima de 526 puntos básicos.
Esta es una señal que reflejan cierta desconfianza de los inversores. Esto se da en un contexto en el que el Gobierno nacional acaba de negociar un préstamo de US$2.000 millones con el Banco Mundial y una garantía de US$500 millones con el Banco Interamericano de Desarrollo (BID).
El contexto internacional no ayuda. Ayer, volvió a calentarse el continuo conflicto en el Estrecho de Ormuz, que ya está por cumplir dos meses y como resultado solo hubo muertos y aumento de precios de materias primas clave. El petróleo volvió a subir en los últimos días, hoy los contratos futuros del Brent cotizan a más de US$95 y los del WTI, a US$87.
El cierre cambiario de hoy dejó una foto de relativa estabilidad, pero con señales de alerta. La evolución de las reservas, el ingreso de divisas del agro y el contexto internacional serán claves para definir el próximo capítulo de la dinámica cambiaria.
Maximiliano Gutiérrez, Responsable sección Monetaria-Cambiaria, Fundación Mediterránea. Enero no ha sido un mes más para el tablero de control monetario, puesto que ha marcado el ingreso formal de la economía argentina en una fase de re-monetización, estrictamente condicionado por la recuperación de la demanda de pesos.
En este nuevo ecosistema, las tasas de interés han vuelto a exhibir una marcada volatilidad, atravesando un proceso de reacomodamiento en busca de su punto de equilibrio. El desafío central radica en sostener rendimientos reales que incentiven la permanencia en activos en pesos, sin que ello asfixie la recuperación del crédito. Tras el repunte observado al cierre de 2025, el crédito en pesos al sector privado inició el 2026 con un crecimiento mensual desestacionalizado del +1,4%. Si bien este guarismo resulta positivo, aún se sitúa por debajo del promedio mensual registrado durante el primer semestre del año anterior.
La re-monetización 2026 a Examen: Los nuevos factores determinantes de la Base Monetaria
Como ilustra el gráfico, la Base Monetaria (BM) inició un sendero ascendente en diciembre pasado. Este incremento se produce en el marco de un aumento en la demanda de dinero (asociado al pago de aguinaldos, las festividades y el inicio del período vacacional, factores que históricamente exigen una mayor liquidez en el sistema).
Al analizar enero, mes que marca el lanzamiento formal de la “Fase de re-monetización”, la tendencia alcista se consolidó durante las primeras tres semanas hasta alcanzar su valor máximo hacia el día 20. A partir de ese punto, se inició una fase de contracción monetaria que podría pensarse como una gestión precautoria ante el agotamiento de la estacionalidad más alta de la demanda de pesos que comienza a darse a partir de febrero.
El análisis del primer mes de 2026 subraya por qué el promedio mensual es una métrica importante para evaluar la liquidez a lo largo del mes, frente a la “foto” de un día específico. Si se analiza exclusivamente la medición del último día de enero frente al último día de diciembre, la BM mostró una ligera contracción nominal del -0,3%, que en términos reales representó una caída del -2,7%. No obstante, estos guarismos no reflejan la realidad a lo largo de todo el mes: promedio mensual la BM registró una expansión nominal del 6,0%, lo que se tradujo en un crecimiento del 3,1% tras descontar el efecto de la inflación. Este indicador refleja que, a lo largo del mes, la economía operó efectivamente con niveles de re-monetización más elevados que en diciembre.
Esta divergencia demuestra que, si bien el dato “punta a punta” captura como cerró el mes, el dato mensual promedio permite visualizar con mayor precisión el proceso de re-monetización que se desarrolló durante la mayor parte del período.
Ante este nuevo escenario, surge un interrogante central: ¿qué factores explican la dinámica de la BM a lo largo de enero? El siguiente cuadro identifica los canales de inyección y absorción de pesos que operaron durante el primer mes del año.
Compra neta de divisas Sector Privado: Las compras de reservas se consolidaron como el principal motor de expansión monetaria durante el primer mes del año, aunque no el único. En enero, el Banco Central (BCRA) registró compras netas por USD 1.158 millones*. Como contrapartida de estas intervenciones, la autoridad monetaria inyectó $1,68 billones en la economía, cifra que equivale al 3,9% de la Base Monetaria previa al inicio del proceso.
Bajo el esquema vigente, el equipo económico había previsto originalmente que el BCRA intervendría adquiriendo hasta el 5% del volumen diario operado en el Mercado Libre de Cambios (MLC) para evitar presiones alcistas sobre la cotización. No obstante, apoyado en la suba estacional de la demanda de dinero (recordemos que el mercado monetario es la contracara del mercado cambiario), el ritmo de compras promedio alcanzó casi el 14% del total operado en enero
Esta dinámica de compras, sumada a la revaluación de las tenencias de oro (que, pese a correcciones marginales, muestra una tendencia alcista en lo que va de 2026), permitió que las reservas brutas alcanzaran los USD 46,2 millones a fines de enero**. Si bien se trata de un camino incipiente, el fortalecimiento de las reservas, especialmente si son propias (reservas netas), incrementa la capacidad del BCRA para enfrentar escenarios adversos.
Este proceso de acumulación de reservas por parte de la autoridad monetaria se desarrolló en un entorno de mayores tasas de interés las cuales, como se analizará en detalle más adelante, han retornado a terreno positivo en términos reales. Esta recuperación de los rendimientos reales permitió apuntalar la demanda de activos locales.
¿De dónde salieron los dólares que el Central viene comprando? A lo largo de enero se dio una activa oferta de divisas impulsada por emisiones de deuda corporativa (ONs) y colocaciones provinciales, a lo que se adiciona un notable repunte de préstamos al sector privado en moneda extranjera, con un crecimiento del stock de USD 1,3 mil millones en el mes. Además, se registró un cambio de dinámica en la liquidación del agro, acelerando desde los USD 53 millones diarios registrados en diciembre hasta superar los USD 100 millones diarios en enero.
A pesar del rol protagónico del Banco Central como comprador neto, el dólar mayorista mantuvo una notable estabilidad, cerrando enero en torno a los $1.450 (un 7,4% por debajo del techo de la banda cambiaria). A esta calma local contribuyó el contexto global, caracterizado por un debilitamiento del dólar estadounidense que impulsó a las divisas emergentes al operar cerca de sus niveles mínimos en cuatro años.
Gobierno: Al consolidar las operaciones del Sector Público (impacto monetario de las compras de dólares por parte del sector público + operaciones corrientes del Gobierno), este resultó ser el principal factor contractivo del mes, con una absorción equivalente al 4,1% de la BM de fines de diciembre. Sin embargo, este balance neto oculta una marcada divergencia en sus componentes:
Expansión por Operaciones Corrientes: El flujo de operaciones habituales del Gobierno generaron una inyección de liquidez representativa del 5,3% de la BM.
Contracción por Compra de Divisas: El efecto anterior fue más que compensado por la adquisición de dólares al BCRA para el cumplimiento de obligaciones externas, lo que drenó pesos del sistema por un monto equivalente al 9,4% de la BM. Más allá de la operación puntual del 7 de enero para el pago de bonos, el Tesoro realizó otras dos compras por un total de USD 440 millones destinadas a cancelar vencimientos con organismos internacionales.
Es fundamental advertir que, dada la naturaleza esporádica de las compras de divisas por parte del Tesoro, no puede considerarse como un mecanismo que siempre estará presente para compensar el impacto monetario de las operaciones del Gobierno. Para que el aumento de la demanda de pesos se abastezca exclusivamente comprando reservas, se requiere no expandir la liquidez en términos netos por otros canales y por ello es imperativo que la emisión asociada a las operaciones corrientes del sector público se reduzca sensiblemente.
Para que esto último ocurra, es necesario que el Tesoro logre niveles de rollover elevados en sus vencimientos de deuda en pesos. De no alcanzarse dicho financiamiento en el mercado, los excedentes de caja derivados del superávit primario deberán utilizarse para cancelar los vencimientos de capital e intereses. Solo así se garantizará que la compra de reservas internacionales permanezca como la única fuente de expansión monetaria.
Mención aparte merece la última licitación de enero, donde el Tesoro alcanzó un rollover del 124%, lo que le permitió retirar $2 billones del sistema. El interrogante hacia adelante es determinar si este resultado fue una respuesta transitoria al agotamiento de la estacionalidad más alta de la demanda de pesos, o si representa un cambio de rol estructural: una configuración donde el Banco Central opera de forma expansiva mientras el Tesoro asume una función contractiva a través de sus colocaciones.
Ante esta última configuración es importante resaltar que la programación monetaria debería ser potestad exclusiva del Banco Central, dado que es una función inherente. A diferencia de la posibilidad del Central de poder efectuar intervenciones diarias para regular la liquidez (por caso, operaciones de mercado abierto), las licitaciones del Tesoro poseen una frecuencia quincenal. Esta periodicidad plantea interrogantes sobre su eficiencia para regular la liquidez con la sintonía fina que el escenario actual demanda.
Resto de los factores: Durante el primer mes de 2026, la gestión de la liquidez por parte del Banco Central estuvo marcada por una estrategia de esterilización activa en el mercado secundario. Las operaciones de compra/venta de títulos públicos y futuros se posicionaron como el segundo factor de absorción en importancia, registrando un impacto contractivo de $1,58 billones (principalmente venta de bonos dólar-linked en el mercado secundario a fin de otorgar cobertura cambiaria). Cabe destacar que este valor excluye la emisión extraordinaria que la autoridad monetaria debió realizar para compensar el retiro de depósitos de los bancos comerciales efectuado por el Gobierno a fin de financiar la adquisición de divisas destinadas al pago de bonistas a comienzos de mes. En términos relativos, este esfuerzo de absorción representó el 3,7% de la base monetaria registrada al cierre de diciembre, evidenciando la magnitud del retiro de pesos para neutralizar los factores monetarios expansivos.
En contraposición, los instrumentos de esterilización mostraron un comportamiento netamente expansivo. Mediante este canal, se inyectaron al sistema $1,52 billones, un guarismo equivalente al 3,5% de la base monetaria del mes previo. Este flujo ratificó la tendencia expansiva iniciada en diciembre y sugiere que las entidades financieras continuaron desarmando sus posiciones en “Otros pasivos remunerados” para responder a sus necesidades de liquidez estacionales.
Finalmente, el análisis del período permite concluir que, pese a la expansión por vía de la compra de divisas al sector privado y la reducción del stock de pasivo remunerado del Central, el sesgo contractivo del Sector Público y la venta de títulos en el mercado secundario lograron que la oferta de Base Monetaria cerrara enero con una contracción neta de $145 mil millones (-0,3% del BM de diciembre).
Análisis de la Demanda de Base: En enero de 2026, la Demanda de Base Monetaria exhibió un comportamiento dispar entre sus componentes, reflejando el inicio del ciclo de reversión estacional. El Circulante en poder del público registró una marcada caída por $1,32 billones, lo que representa una absorción equivalente al 3,1% de la base monetaria de diciembre.
Esta tendencia contractiva fue neutralizada casi en su totalidad por el desempeño de las Cuentas Corrientes en el BCRA (encajes). Este componente actuó como un factor expansivo de la demanda, registrando un incremento de $1,18 billones, lo que supone un aporte positivo del 2,7% respecto a la base monetaria de fines de diciembre.
Año nuevo, volatilidad vieja: Dinámica de las tasas de cortísimo plazo
Las tasas de interés en pesos juegan su partido y continúan manteniendo su protagonismo. Durante las primeras semanas de 2026, las tasas cortas volvieron a mostrar una marcada volatilidad, un rasgo distintivo del esquema monetario vigente desde julio de 2025.
Como refleja el gráfico, la tasa de caución a un día (promedio ponderado por volumen) escaló desde el 20% TNA a finales de diciembre hasta un máximo del 48,5% el 13 de enero, con picos intradiarios de tres dígitos en operaciones puntuales. El inicio de esta dinámica no es fortuito: responde a la presión de los bancos sobre las tasas cortas ante cambios en la composición de los depósitos dado el actual esquema de integración diaria de encajes y en ausencia de una ventanilla de liquidez.
Pasado este efecto estacional, más la expansión de liquidez derivada de la compra de reservas del BCRA (sumado al hecho que se empieza a salir del pico de la demanda transaccional de pesos), la tasa comprimió hacia el rango del 25/26% a finales de enero. Sin embargo, la reciente absorción de $2 billones por parte del Tesoro revirtió la tendencia. En las primeras ruedas de febrero, el rendimiento en el rango del 34/35%, aunque con un recorte marginal hacia el 28% anual promediando la primera semana del mes. Este descenso refuerza la hipótesis de que los niveles de inicio de mes actuarían más como un techo que como un nuevo punto de equilibrio. No obstante, en términos netos, la tasa consolida un alza de 8 puntos porcentuales respecto a su nivel inicial, lo que exige un monitoreo constante de su evolución en las próximas ruedas.
Resulta evidente que la elevada volatilidad de las tasas cortas, incluyendo marcadas fluctuaciones intradiarias, es disfuncional para el mercado puesto que la incertidumbre resultante obstaculiza la toma de decisiones y altera la operatividad financiera.
Una métrica clave para analizar la liquidez es la evolución del stock neto de “Otros pasivos remunerados”, cuenta que registra el excedente de pesos que los bancos colocan en el BCRA. Si bien este stock mostraba un descenso desde principios de diciembre (debido a la mayor demanda de liquidez por parte de los bancos ante el cambio en la composición de los depósitos), una vez diluido ese efecto transitorio, el saldo se recuperó hasta los $2,6 billones a comienzos de la última semana de enero, cifra aún distante de los $7,1 billones que se observaba a inicios de diciembre.
El agotamiento total de este excedente ocurrió el 30 de enero con la liquidación de la última licitación del Tesoro. Esta operación no solo drenó el remanente disponible ($1,34 billones), sino que forzó a los bancos a demandar asistencia al Central por $0,73 billones, la mayor asistencia de corto plazo desde que esta modalidad está operativa. En otras palabras, la liquidez del sistema financiero transitó de una relativa holgura a una marcada escasez en el cierre de mes.
Las primeras ruedas de febrero marcan una recuperación incipiente, con colocaciones bancarias en repos con el BCRA por aproximadamente $0,3 billones. Este movimiento resultaría un corolario del cambio en la integración de encajes, que comenzaría a liberar pesos durante este mes. Sin embargo, el stock continúa siendo relativamente bajo en términos de los valores recientemente observados.
El regreso de las tasas reales positivas: La arquitectura de la curva en pesos
La curva de instrumentos en pesos no fue la excepción y profundizó la tendencia alcista iniciada a finales de diciembre. Actualmente, las tasas efectivas anuales (TEA) de las LECAPs y BONCAPs se ubican en el 38% (2,7% mensual) para el tramo corto, mientras que el tramo medio y largo de la curva rinden en torno al 35% (2,5% mensual). Estos niveles contrastan con los observados a mediados de diciembre, cuando las tasas operaban en el 33% y 31,6%, respectivamente.
Esta dinámica impulsó la recuperación de las tasas de interés reales. Tras el optimismo post-electoral, que desplomó los rendimientos reales anuales hasta niveles negativos no vistos desde inicios del año pasado, la tasa real promedio ponderada de las LECAPs/BONCAPs volvió a ofrecer retornos por encima de la inflación desde fines de diciembre. A mediados de enero, este rendimiento alcanzó los dos dígitos (12% anual), lejos del rango del 30-40% observado entre agosto y octubre pasados. Luego de ese pico, la tasa real comprimió y se estabilizó en el rango del 7,5% al 9% anual durante las últimas ruedas.
¿A qué se deben los niveles actuales de las tasas? La respuesta reside en la paridad de tasas de interés. Para que un inversor opte por posicionarse en pesos, la tasa nominal local debe compensar el rendimiento esperado que obtendría al invertir en moneda extranjera, el cual se compone de tres pilares: la tasa de interés de USA, las expectativas de depreciación y la prima de riesgo país. A continuación, analizamos la evolución de cada uno de estos componentes.
El ciclo alcista de las tasas de interés, que se extendió desde finales de diciembre hasta su máximo a mediados de enero, fue impulsado primordialmente por un marcado ascenso en las expectativas de depreciación. Como ilustra el gráfico, la tasa implícita de los contratos de dólar futuro escalaron del 26% a niveles del 32/33% anual; este movimiento estuvo estrechamente vinculado al reacomodamiento de las expectativas ante el nuevo funcionamiento de la banda cambiaria superior, que pasó a ajustarse en línea con la inflación de dos meses atrás.
Este fenómeno coincidió con un sesgo alcista en el rendimiento del bono del Tesoro a 10 años de USA, que se desplazó desde el 4,09% hacia niveles cercanos al 4,20%. Ambos factores neutralizaron el impacto positivo de la mejora en el riesgo país, que ya iniciaba su descenso desde los 650 puntos básicos registrados a comienzos de diciembre, elevando así el piso de retorno teórico exigido por el mercado.
No obstante, esta tendencia alcista comenzó a desinflarse a partir de la segunda quincena de enero. Si bien se registraron repuntes transitorios durante las primeras ruedas de febrero, en el margen la curva retomó su senda contractiva. Aun cuando el rendimiento del Tesoro estadounidense mantuvo su sesgo alcista hasta alcanzar el 4,29% anual, la descompresión de las tasas locales fue posible gracias a una moderación en las expectativas de depreciación (estabilizadas en torno al 29/30% anual desde fines de enero) y a la contracción sostenida del riesgo país, que logró alcanzar la barrera de los 500 puntos básicos.
Consideraciones finales
Tal como ha señalado el equipo económico, la remonetización de la economía permanece supeditada a la evolución de la demanda real de dinero. Para que el actual esquema monetario/cambiario resulte sostenible se requiere evitar sobresaltos en las expectativas de depreciación; esto resulta crítico para evitar procesos de dolarización de carteras que generen presiones adicionales en un mercado donde el BCRA actúa como demandante neto.
Hacia adelante, el foco del mercado estará puesto en la capacidad del Central para sostener el ritmo de acumulación de reservas. No obstante, dado que febrero y marzo presentan una caída estacional en la demanda de base monetaria, será imperativo mantener tasas reales positivas que incentiven el posicionamiento en moneda local.
* En el cuerpo del artículo se hace referencia a las compras de dólares correspondientes a enero, por ser el período para el que se cuenta con datos monetarios publicados. En las primeras cuatro ruedas de febrero el Central acumula compras por USD 266 millones, por lo que supera los USD 1.400 millones en el acumulado 2026. ** Al 4/2 las reservas brutas ascienden a USD 45,4 mil millones.
Para la consultora Ecolatina, detrás de la cotización del dólar, no descartamos que el Tesoro haya persistido con las ventas en el mercado oficial. Siguiendo los últimos datos, Hacienda habría vendido USD 200 M entre el 17 y el 18, y al menos otros USD 12 M el viernes pasado. De esta forma, el stock de depósitos en USD en el BCRA pasó de USD 2.077 M el 16/12 a USD 1.869 M el 19/12. Recordemos que en la segunda semana de enero vence deuda soberana por USD 4.200 M, por lo que los depósitos actuales cubren 44% de los vencimientos. A propósito, Caputo publicó en X la intensión de Economía de eliminar la dependencia de Wall Street, descartando entonces la opción de emitir nueva deuda en dólares bajo jurisdicción extranjera para el remanente de los vencimientos (algo que habilitaría la aprobación del Presupuesto, en discusión hoy en el Senado).
A propósito, Caputo publicó en X la intensión de Economía de eliminar la dependencia de Wall Street, descartando entonces la opción de emitir nueva deuda en dólares bajo jurisdicción extranjera para el remanente de los vencimientos (algo que habilitaría la aprobación del Presupuesto, en discusión hoy en el Senado).
Una semana corta
El panorama cambiario-monetario finalizó sin grandes novedades:
1) El tipo de cambio oficial finalizó en $1.452,5, ubicándose 0,2% por encima de la cotización del viernes anterior y en el valor más elevado desde comienzo de mes. Por otro lado, las Reservas Netas (Brutas – Swap CH y USA – Encajes – REPOs – SEDESA) se habrían ubicado en torno a los USD 1.300 M.
2) Detrás de la cotización del dólar (cerró siete ruedas seguidas en torno a los $1.451), no descartamos que el Tesoro haya persistido con las ventas en el mercado oficial. Recordemos que desde el anuncio de la recalibración del esquema de bandas y programas de recomposición de Reservas del BCRA el lunes 15 de diciembre, el Tesoro habría virado la postura compradora que venía presentando en el MULC para contener el “reacomodamiento” del mercado a los anuncios y habría vendido instrumentos dólar linked en el mercado secundario. Siguiendo los últimos datos, Hacienda habría vendido USD 200 M entre el 17 y el 18, y al menos otros USD 12 M el viernes pasado, según se deduce de los movimientos de los depósitos en pesos. Descontando los movimientos netos con Organismos Internacionales, el stock de depósitos en USD en el BCRA pasó de USD 2.077 M el 16/12 a USD 1.869 M el 19/12 (último dato disponible). En la segunda semana de enero vence deuda soberana por USD 4.200 M, por lo que los depósitos actuales cubren 44% de los vencimientos (subiría al 60% de ingresar los USD 700 M de la privatización de las hidroeléctricas). A propósito, Caputo publicó en X la intensión de Economía de eliminar la dependencia de Wall Street, descartando entonces la opción de emitir nueva deuda en dólares bajo jurisdicción extranjera para el remanente de los vencimientos (algo que habilitaría la aprobación del Presupuesto, en discusión hoy en el Senado).
3) En este escenario, los dólares alternativos finalizaron mixtos: el dólar minorista se mantuvo sin grandes variaciones ($1.475), el dólar MEP operado con AL30 bajó 0,5% ($1.486), el CCL operado con CEDEARs cayó 1,2% ($1.529) y, por el contrario, el dólar blue subió 3,0% ($1.530). De esta forma, la brecha promedio finalizó en la zona del 4%. Por su parte, el dólar futuro acompañó los movimientos del dólar spot: la devaluación implícita del contrato de diciembre se ubicó +0,1%, la de enero +2,5% y la de febrero en +4,7%.
Dólar oficial estable
El tipo de cambio oficial finalizó en $1.452,5, ubicándose 0,2% por encima de la cotización del viernes anterior y en el valor más elevado desde comienzo de mes. La cotización estaría sostenida por ventas del Tesoro en el mercado de cambios. Por otro lado, las Reservas Netas (Brutas – Swap CH y USA – Encajes – REPOs – SEDESA) se habrían ubicado en torno a los USD 1.300 M.
La brecha cambiaria se estabiliza
Los dólares alternativos finalizaron mixtos: el dólar minorista se mantuvo sin grandes variaciones ($1.475), el dólar MEP operado con AL30 bajó 0,5% ($1.486), el CCL operado con CEDEARs cayó 1,2% ($1.529) y, por el contrario, el dólar blue subió 3,0% ($1.530). De esta forma, la brecha promedio finalizó en la zona del 4%.
Los futuros de dólar al compás del spot
Los contratos a futuro del dólar acompañaron el movimiento del spot. En detalle, los contratos con vencimiento entre diciembre a febrero bajaron 0,2% y aquellos con vencimiento desde marzo 2026 subieron 0,1% Respecto a las devaluaciones implícitas, el mercado cerró con una devaluación del +0,1%, +2,5% y +4,7% para diciembre, enero y febrero, respectivamente.
Escribe Bruce Edwards / F&D FMI – El dominio en el ajedrez consiste en ejercer control sobre casillas críticas que cubren rutas de movimiento vitales, no muy diferente de los atributos de una moneda de reserva dominante. De adolescente, Kenneth Rogoff tuvo su primera visión del mundo no dominado por el dólar en 1969, cuando abandonó el instituto en Rochester, Nueva York, para jugar contra campeones mundiales de ajedrez en lo que entonces era Yugoslavia. Rogoff continuó sus estudios en la Universidad de Yale y se sorprendió al escuchar a sus profesores anticipar el auge del rublo, dada la misura que había presenciado en el Bloque del Este controlado por los soviéticos.
Rogoff obtuvo un doctorado en economía en el Instituto Tecnológico de Massachusetts y ha publicado investigaciones pioneras sobre diversos temas, incluyendo la independencia del banco central y los tipos de cambio. También fue economista jefe del FMI en 2001–03. Actualmente ocupa la Cátedra Maurits C. Boas de Economía Internacional en la Universidad de Harvard. Su último libro, Nuestro dólar, tu problema, examina el auge del dólar estadounidense y qué podría causar su caída. Discutió sus conclusiones con Bruce Edwards de F&D.
F&D: ¿Cómo llegó el dólar estadounidense a ser tan dominante como moneda de reserva?
KR: La respuesta corta son dos guerras mundiales. La Primera Guerra Mundial paralizó la economía británica, pero la libra esterlina siguió siendo, si no la moneda dominante, al menos codominante con el dólar. Tras la Segunda Guerra Mundial, Gran Bretaña estaba arruinada, y Estados Unidos, con quizás el 40 por ciento del PIB mundial, se convirtió en el único juego disponible. Hacia el final de la guerra hubo un acuerdo —algo controvertido con los británicos— de que todos debían anclar sus monedas al dólar. Estados Unidos podía hacer lo que quisiera, pero con una gran salvedad: teníamos que intercambiar dólares por oro siempre que los acreedores oficiales lo pedían, lo que limitaba nuestro comportamiento. El título del libro se remonta a 1971, cuando el presidente Richard Nixon sorprendió al mundo diciendo: “¿Sabes lo que dijimos sobre cambiar tus dólares por oro? Ya no. No lo vamos a hacer.”
F&D: ¿Quédiferencia ahora en cuanto a que Estados Unidos utilice la fortaleza del dólar para reforzar su posición en la economía global?
KR: Empecemos por 1971, cuando Estados Unidos perdió el oro. En una reunión en Roma, los europeos y otros países en patrón dólar preguntaron al secretario del Tesoro estadounidense, John B. Connally: “¿Qué se supone que debemos hacer con todos estos billetes del Tesoro?” Y Connally respondió: “Bueno, es nuestro dólar. Ese es tu problema.” Nunca me gustó esa arrogancia, pero tras dejar atrás el patrón oro, Estados Unidos no tenía un plan para controlar la inflación. También era nuestro problema.
Avancemos hasta hoy, cuando estamos socavando la independencia de la Reserva Federal y tenemos problemas de déficit y deuda que amenazan la estabilidad financiera. Sí, es un problema para todos, pero también para Estados Unidos.
F&D: ¿Existen presiones sobre los bancos centrales para que sean menos independientes?
KR: Esas presiones han existido desde hace mucho tiempo. Cuando visité por primera vez el FMI en 1982, escribí el primer artículo sobre por qué deberías tener un banco central independiente y cómo podría ser una forma de afrontar la inflación. Otros también contribuyeron más tarde. Creo que la independencia de los bancos centrales ha sido la innovación política más impactante de los últimos 70 años. La gente puede discrepar, pero ha tenido tanto éxito que la gente ha olvidado por qué la necesita.
Incluso antes de que fuera presidente Trump, hubo presiones populistas, especialmente desde la izquierda, en economías avanzadas para que el banco central ayudara con el medio ambiente, con la desigualdad, y así sucesivamente. La pandemia fue una llamada de atención—quizá no deberíamos permitir este aumento de la misión. Pero sigue habiendo mucha presión, especialmente en Estados Unidos, donde la Fed se encuentra en una situación algo única. Pero la independencia del banco central está siendo atacada en todas partes. Me ha preocupado antes, pero nunca tanto como ahora.
F&D: ¿Han amenazado otras monedas con el dominio del dólar en la historia reciente?
KR: El yen fue una vez muy importante. Hubo un periodo en el que la economía japonesa parecía estar superando a la de Estados Unidos. Algunos de mis distinguidos colegas mayores en Harvard escribieron libros sobre cómo todos deberíamos imitar a Japón. En aquel entonces, Japón tenía la mitad de la población de Estados Unidos, pero su mercado bursátil y bienes raíces valían más. Parecía que nos estaban aplastando en todo. Pero actuamos duros con ellos, y cedieron en demasiadas áreas, terminando en una crisis financiera desastrosa. Pero las cosas podrían haber sido diferentes.
La decisión de China de atar básicamente el renminbi al dólar funcionó durante mucho tiempo. Pero hubo un periodo, empezando a principios de los 2000, cuando yo era economista jefe en el FMI, en el que dijimos: No deberías seguir haciendo esto. Eres un país grande y deberías tener tu propia política monetaria. Si fijas tu tipo de cambio, tiende a subir demasiado rápido el precio de bienes no comercializados, como las casas. Vas a tener inflación.
No creo que entendiera todas las dimensiones del problema al que se enfrentaba China en ese momento, pero si no se hubieran mantenido fijos en este tipo de cambio fijo—que distorsionó su desarrollo y que con el tiempo dejó de funcionar—la huella del dólar sería mucho menor. Hoy, Asia es la mitad del bloque del dólar. Podría haber sido más bien una cuarta parte o un tercio si China no hubiera estado girando en torno al dólar durante tanto tiempo.
Hay competidores del dólar en el margen: el euro, las criptomonedas, el renminbi, todos los cuales están minando poco a poco el dominio del dólar. Pero el problema mayor es que quizá los inversores no vean el dólar tan deseable como antes, y para absorber la oferta creciente, exigirán un tipo de interés más alto. El dólar podría mantener su posición número uno pero perder cuota de mercado.
F&D: En el libro dices que la deuda es el mayor peligro para la fortalezadel dólar y rechazas la idea popular de que la deuda estadounidense está segura. ¿Por qué?
KR: Así que hay una idea en todas partes, pero especialmente en Estados Unidos, de que la deuda es un almuerzo fácil: que los tipos de interés siempre van a ser muy bajos, así que no deberíamos preocuparnos. Bueno, los tipos de interés han subido. Y creo que los tipos de interés a largo plazo van a mantenerse altos durante mucho tiempo, al menos de media. Los factores estructurales las están haciendo altas, no solo en Estados Unidos, sino en Reino Unido, Francia, Japón, en todas partes.
Todo el mundo sabe que es brutal si tu hipoteca del 2 por ciento de repente sube al 7 por ciento. Los rendimientos de los bonos estadounidenses no han subido mucho, pero nuestros pagos de intereses casi se han triplicado respecto al PIB en poco tiempo. Son más grandes que el gasto en defensa. Estados Unidos tiene que adaptarse a este gran cambio y, en este momento, hay muy poca voluntad política para hacerlo. No culpo a ningún líder en particular. Seguiríamos teniendo un déficit enorme si tuviéramos un presidente completamente diferente. Puede ser muy difícil convencer al Congreso y al pueblo estadounidense de que frenen las cosas hasta que la economía llegue al borde del abismo.
Cuando el tipo de interés era cero, muchos economistas —incluidos algunos muy inteligentes— pensaban que las economías avanzadas en general ya no necesitaban preocuparse por la deuda. Esto se trasladó al trabajo del FMI. He dado charlas por todo el mundo advirtiendo que si los tipos de interés no se mantienen bajos, el servicio de la deuda se disparará. Pero me dijeron: No, no van a subir.
El tema dominante era la teoría secular de la estancación de Larry Summers. Paul Krugman también parecía argumentar que los tipos de interés reales serían cero para siempre. Olivier Blanchard, un gran economista, propuso un argumento similar. ¿Y si se equivocan? ¿Y si hay una guerra? ¿Y si necesitamos un despliegue militar repentino? Quizá los tipos de interés a largo plazo vuelvan a colapsar. Pero si no ocurre muy pronto —y si la IA no genera un crecimiento políticamente sostenible, no solo mayores beneficios a costa del trabajo— podría haber problemas.
Esta entrevista ha sido editada por motivos de extensión y claridad. Visita los podcasts del IMF o escucha abajo para escuchar la entrevista completa.
BRUCE EDWARDS forma parte del equipo de Finanzas y Desarrollo
Luego de un considerable rebote en la rueda del martes, el dólar se tomó un nuevo respiro este miércoles y volvió a niveles poselectorales. El mayorista cayó $34 hasta los $1.436, alejándose del techo de la banda, que se ubicó en $1.495. Mientras, en el Banco Nación el tipo de cambio también bajó y cerró a $1.460 para la venta.
Entre los dólares financieros también se observa un comportamiento más leve. En el caso del dólar MEP, baja 0,6% hasta los $1.469,47. Sin embargo, en el caso del CCL opera plano en $1.485,68.
Por su parte, el dólar blue bajó $10, hasta $1.460, un retroceso de 0,7% en lo que va de la jornada. Por su parte, el dólar minorista promedio que releva el Banco Central se vendió a $1.464,40.
En el segmento de dólares futuros, las bajas también fueron generalizadas, con descensos de hasta 2,5% en el contrato de dólar para marzo de 2026. Para fin de año, se espera un tipo de cambio de $1.515.
La volatilidad cambiaria sigue después de las elecciones
El mercado financiero vivió el lunes una jornada histórica tras la victoria de Javier Milei en las elecciones legislativas, pero la calma en el dólar duró poco: con el cierre del sintético D3105, un bono que ajustaba al tipo de cambio oficial, muchos inversores desarmaron el “trade”, lo que generó presión sobre el mercado oficial.
Según el último informe de Portfolio Personal Inversores (PPI) “esto habría impulsado la presión alcista, ya que algunos inversores (¿bancos?) habrían buscado fijar un tipo de cambio más alto para cerrar dicho ‘trade'”.
En este sentido, agregaron que “si bien esta demanda debería desaparecer hoy, la semana será especial, ya que el BCRA deberá decidir dar, o no, ‘roll’ de la posición de futuros de octubre a noviembre”.
La vista puesta en el segmento en pesos
Al mismo tiempo, en el segmento pesos todavía persiste la presión sobre las tasas de interés de corto plazo, que incentiva las cauciones y la dolarización, pese a la ratificación del Gobierno a las bandas cambiarias. Sobre este último punto, persisten las dudas de que sea un mecanismo sostenible, debido a que no cumple un factor crucial que es la acumulación de reservas. Actualmente, las cauciones a 1 día son de 37,9%.
Hoy el mercado estará atento a una nueva licitación del Tesoro. Las ideas fuerza que predominan entre los brokers es que se tiene que terminar el apretón sobre los pesos. La política debería dirigirse hacia liberar más liquidez y así estabilizar las tasas de interés en niveles más bajos que los actuales.
Para ello, algunos suponen que desde el Banco Central se tendrían que bajar los encajes. La otra vía es rollear menos vencimientos. Por eso el segundo llamado de octubre puede dar indicios sobre el camino que seguirá el Palacio de Hacienda.
