vie. Ago 14th, 2026

Jorge Vasconcelos

investigador jefe de Ieral, Fundación Mediterránea

Sin atajos para salir de la recesión

By Jorge Vasconcelos 8 años ago
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Hasta marzo, la economía argentina crecía al 3 % anual y, en un par de trimestres, pasó abruptamente a contraerse a un ritmo aproximado de 2 % anual. Hay 5 puntos porcentuales de diferencia entre ambos escenarios, que podrían explicarse por la sequía (1,5 puntos), la devaluación (otros 1,5 puntos) y la huida de capitales/aumento del riesgo país, fenómeno que estaría restando 2 puntos porcentuales adicionales al crecimiento. Si bien estos determinantes están interrelacionados, y existen “zonas grises” entre ellos, hacer esta autopsia de la recesión permite subrayar que los efectos de la sequía y la devaluación ocurren este año por “única vez”, pero que el ascenso del riesgo país, que pasó de 400 puntos en 2017 hasta 800 puntos semanas atrás, necesita ser revertido para evitar la recaída en una “estanflación”. Las exportaciones habrán de comenzar a “remolcar” la economía, y no habría que sorprenderse si aumentan 10 mil millones de dólares en 2019, en la medida en que el clima acompañe al agro y las mejoras de competitividad cambiaria se extiendan en el tiempo, a lo que se habrá de sumar un recorte a menos de la mitad del déficit de servicios, incluido turismo. Más allá de medidas puntuales y sectoriales (Pymes, construcción), volver al sendero de crecimiento del 3 % anual (aunque estadísticamente no se refleje en 2019) requiere que el programa en marcha sea capaz de reducir, al menos en 250 puntos, la tasa de riesgo país.
Desde que el gobierno puso en marcha las medidas destinadas a eliminar en 2019 el déficit primario del sector público nacional, de modo de anticipar desembolsos del FMI, el mercado financiero ha entrado en una etapa de menor volatilidad. Sin embargo, hay muchas variables que se monitorean antes de un veredicto más firme, en una transición que no será de pocos días: la suerte legislativa que habrá de tener el Presupuesto 2019, el rechazo o no del decreto que eliminó el llamado “fondo sojero”, lo que ocurra con los vencimientos y nuevas licitaciones asociados a las Letes y las Lebacs, entre otras.
El mayor interrogante de corto plazo es el comportamiento de los tenedores de Lebacs y Letes, títulos de corto plazo emitidos por el Banco Central y el Tesoro, cuyo stock alcanza a 360 mil millones de pesos (Lebacs en manos de particulares) y 11,8 mil millones de dólares, respectivamente. A juzgar por las últimas licitaciones, es posible que el rescate de Lebacs no insuma más de 2,0/ 2,5 mil millones de dólares de las reservas, mientras que en el caso de las Letes, los inversores locales han comenzado a suscribir más papeles que los que vencen. Se configura un escenario en el que parece factible que el gobierno pueda cerrar todas las necesidades de financiamiento de aquí a fin de 2019 utilizando 10 mil millones de dólares de los 18 mil millones previstos para 2020/2021, dentro del plan original con el FMI.

Por supuesto que para volver a crecer a buen ritmo no basta con despejar incógnitas vinculadas con el programa financiero de los próximos 16 meses. Se requiere un horizonte político mucho más amplio. De allí la importancia de lo que ocurra con las medidas que requieren tratamiento parlamentario.
La cuestión del Presupuesto 2019 no es algo operativo, ya que el gobierno podría manejarse con una extensión del de 2018. Es un tema político, vinculado con la gobernabilidad. El principal partido de la oposición está dividido, fenómeno que limita sus posibilidades como opción de poder, pero el interrogante es hasta qué punto esa situación puede trabar las iniciativas del Ejecutivo. Parece difícil, porque dentro de ese grupo hay dirigentes relevantes que administran provincias y municipios y no pueden darse el lujo de comprometer su propia gestión. Además, como se señaló dos semanas atrás, el gobierno nacional diseñó las últimas medidas con un guiño a cierta heterodoxia (las retenciones generalizadas), haciendo que el grueso del ajuste recaiga sobre Nación o jurisdicciones del oficialismo (CABA, Buenos Aires). Por otra parte, es evidente que la parte de la oposición menos comprometida con la gestión que llegó hasta 2015 es muy consciente del fracaso que sería para su propio partido intentar reeditar en 2020 el modelo del cepo al cambio y al comercio exterior. Por ende, lo más probable es que la fractura mencionada se mantenga y /o profundice de cara a 2019. 
Estos debates sumarán elementos de juicio con el desenlace de la crisis de Brasil, tras las elecciones de octubre. El PIB del vecino país cae a un ritmo cercano al 1 % anual en el último quinquenio, la deuda pública supera 75 % del PIB y el déficit fiscal alcanza a 6,5 % del PIB, con muy alto gasto público, pero sin inversión estatal y baja productividad. Parece haber sólo dos escenarios para el próximo gobierno: aplicar reformas que permitan volver a crecer; o mantener el statu-quo y enfrentarse a una economía cada vez más inmanejable.
Brasil adelanta el futuro de la Argentina, por el tipo de problemas a resolver. Si el vecino país comienza a recuperarse, será porque el sistema político se puso de acuerdo para las reformas que se necesitan. El otro escenario, de deterioro adicional de variables económicas y sociales tendrá que ver con la falta de reformas, el diagnóstico será claro y aleccionador para los argentinos.
Tiempo atrás, en nuestro país, se había popularizado el “Teorema de Baglini”, según el cual,” el grado de responsabilidad de los dirigentes es directamente proporcional a sus posibilidades de acceder al poder”. A la luz de la crisis regional, esa causalidad está destinada a invertirse: los políticos tendrán chances si antes prueban que merecen confianza.

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Del gradualismo al shock

By Jorge Vasconcelos 8 años ago
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La crisis cambiaria que se inició en abril pasó a una nueva fase cuando comenzó a contaminar el riesgo país. Usar las reservas del Banco Central para intentar frenar al dólar hizo temer por la disponibilidad de divisas para hacer frente a los vencimientos de deuda de corto plazo, sean en moneda dura (Letes) como en pesos (Lebacs). Con un riesgo país por encima de los 700 puntos, los supuestos con los que se confeccionó el acuerdo original con el FMI quedaron desbordados y se abrió paso un nuevo esquema, por el cual la Argentina podrá acceder a desembolsos que cubran los compromisos de corto plazo, a cambio de un endurecimiento de la política fiscal y monetaria. Al estar en juego la confianza, es difícil anticipar en que momento este programa habrá de ser capaz de estabilizar las variables, pero sí está claro que el gradualismo no ha sido un sustituto del shock, sino que sólo lo postergó, hasta un momento inoportuno en términos políticos y con efectos muy serios sobre la inflación, la conflictividad social y la pobreza. A su vez, el hecho que el primer acuerdo con el Fondo no haya funcionado cuestiona también la arquitectura financiera internacional: el poder de fuego del FMI luce débil cuando se compara con la exitosa intervención del Banco Central Europeo para frenar la crisis del euro en 2015. A partir de aquel momento, el BCE compró 2 millones de millones de euros en bonos de los países miembros, un salvataje que está fuera del alcance de los emergentes.
 

Desde fin de julio la crisis argentina entró en una nueva fase, en la que se interconectaron el derrape del peso con la tasa de riesgo país. El síndrome de la frazada corta hace que el uso de reservas para frenar la subida del dólar aumente la incertidumbre acerca de si el gobierno tendrá capacidad de hacer frente a los vencimientos de deuda de corto plazo, un riesgo que a su vez devalúa más el peso. El replanteo del programa con el FMI que se negocia en estas horas apunta a cortar este círculo vicioso, permitiendo a la Argentina acceder durante 2019 al grueso de los 29,2 mil millones de dólares que quedarán por desembolsar, luego de los 20,8 mil millones de 2018 (15 mil millones ya transferidos).
Con un acuerdo de estas características, será más factible que los tenedores de Letes y Lebacs, en lugar de reclamar dólares en cada vencimiento, reinviertan en instrumentos de mayor plazo, enroque que bajaría el riesgo país y estabilizaría el tipo de cambio. El stock de Letes en dólares es actualmente de 14,1 mil millones de dólares y el de las Lebacs en manos de particulares, nominadas en moneda local, de 470 mil millones de pesos.
Son títulos de cortísimo plazo que quedan como esqueleto del frustrado intento gradualista, afectando expectativas en cada vencimiento. Para acceder al grueso de la línea crediticia del FMI, el gobierno tendrá que apurar el paso en la reducción del déficit fiscal, lo cual a su vez habrá de achicar el volumen de las necesidades de financiamiento del país.
Estaba previsto que la meta acordada en junio, de un rojo primario de 1,3 % del PIB para 2019, se habría de lograr con una contribución al ajuste de 200 y 100 mil millones de pesos, a cargo de Nación y Provincias. Sin embargo, en el nuevo escenario parece difícil que se pueda lograr un aporte adicional de los gobernadores para llevar el déficit a algo cercano a cero, por lo que la Nación debería haber un esfuerzo adicional por el lado del gasto (¿congelamiento temporal de sueldos estatales altos?), pero eso tampoco alcanzaría.
De allí que pueda conjeturarse con un impuesto generalizado a las exportaciones, una opción del fisco para capturar una parte de la devaluación. Las retenciones son un mal impuesto, y una medida así debería ser temporal, pero hoy la prioridad es darle un golpe a la desconfianza.
De implantarse de modo generalizado, el impuesto a las exportaciones establecería un cuña de 3 a 4 pesos entre el “dólar financiero y turístico” y el “comercial”. De funcionar, serviría también como un antídoto frente a los rumores de control de capitales, amortiguando al mismo tiempo el traspaso a precios de la devaluación, en una coyuntura en la que hay que esperar un salto significativo de la tasa de inflación de setiembre y octubre. Y quizá permita que las provincias no desanden camino en la rebaja de ingresos brutos y sellos, que debería arrancar en 2019.
En cuestión de horas estas conjeturas habrán de ceder frente a los anuncios oficiales. De todos modos, hay que consignar que el fracaso de la primera versión del acuerdo entre la Argentina y el FMI deja bastante tela para cortar.
Cuando se compara con el poder de fuego del Banco Central Europeo que, comprando bonos españoles, italianos y demás, logró alejar la crisis de la eurozona, se toma conciencia de la debilidad de los instrumentos en manos de Lagarde, la titular del Fondo. Esto es fruto de la arquitectura financiera que emergió después de la Segunda Guerra Mundial, cuando en Bretton Woods se impuso el enfoque más restrictivo de White (Estados Unidos) por sobre el de Keynes.
Bajo el actual esquema, países que están fuera del paraguas de la Reserva Federal y de los otros grandes bancos centrales pueden sufrir crisis con ratios de deuda externa/PIB no superiores a 35 %, tal el caso de la Argentina. En este escenario, una franja significativa de la economía mundial podría estar condenada a crecer debajo de su potencial, sea por falta de crédito o por la auto-restricción de sus políticas, para no arriesgarse a quedar a la intemperie en caso de una crisis de liquidez.

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Ya se rediseñan las metas del programa del FMI

By Jorge Vasconcelos 8 años ago
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Aunque todavía no formalizado, hay un rediseño del programa acordado con el FMI, que incluye novedades tales como la utilización de reservas para desarmar el stock de Lebacs en manos de particulares, un aumento de la presión impositiva sobre el sector exportador (nada aconsejable, subproducto de la falta de avances por el lado del gasto público en los primeros dos años de gestión) y un relajamiento del compromiso del Tesoro de rescatar deuda intransferible en manos del Banco Central.
En el memo que tiene vigencia desde junio se había incluido una cláusula para “situaciones disruptivas” y la crisis de Turquía parece haberla gatillado. Pero también han sido determinantes las dificultades para renovar vencimientos locales de deuda y una recesión que se anuncia mayor a la prevista por el gobierno, que habrá de afectar la recaudación tributaria.
El giro en el plan afrontó su primer test en la semana que pasó, cuando se liberaron al mercado 137,6 mil millones de pesos derivados de Lebacs no renovadas, y el resultado ha sido positivo: frente a una demanda potencial de 4 mil millones de dólares, el Banco Central sólo vendió una cuarta parte de esa cifra, aunque cierto es que hubo un endurecimiento adicional de la política monetaria. El riesgo país comenzó a bajar, ayudado también por el refuerzo de las reservas del Banco Central, de la mano de un tramo adicional del swap con China por 4 mil millones de dólares, y de una posible renovación del segmento original, de 11 mil millones.
Al poco tiempo de haberse firmado el memorando de entendimiento con el FMI, la realidad comenzó a mostrar divergencias con lo proyectado, lo que está obligando a medidas adicionales y replanteos. Parece haber consenso para encarar este giro entre el gobierno argentino y el staff del Fondo, quizá facilitado por la irrupción de la crisis de Turquía. La coyuntura requiere diferenciarse de Ankara, y este objetivo parece ser compartido por el FMI.
Aún en este contexto, el gobierno argentino no la tiene fácil. El programa con el FMI se había diseñado bajo el supuesto de una recaudación impositiva evolucionando en línea con un leve crecimiento del PIB (0,4 %), pero todo indica que este año habrá contracción, aunque todavía se discute su magnitud. Así, las medidas impositivas anunciadas en las últimas horas están destinadas a compensar un desvío de las metas fiscales, con un refuerzo equivalente a 0,3 % del PIB.

Esto incluye la suspensión de las transferencias del Fondo Sojero a las provincias (35 mil millones de pesos hasta fin de 2019), una medida que, para no ser polémica, debería encuadrarse en las negociaciones entre nación y gobernadores, de cara al Presupuesto 2019.
Respecto de las otras dos medidas, el recorte de 2/3 de los reintegros de exportación (34 mil millones de pesos) y la suspensión en la reducción de retenciones para aceites y harinas (13,5 mil millones), puede decirse que no contribuyen a forjar visión de futuro alrededor del modelo de crecimiento del país, que sólo tiene chances de hacerse sustentable en base al dinamismo de las exportaciones y el desarrollo de valor agregado en los nichos dónde existe competitividad genuina. En el caso de las retenciones, no debería ignorarse que China, el principal demandante mundial de granos y derivados, aplica aranceles de importación escalonados, desde 3 % para la materia prima hasta 9 % para el aceite de soja. Al menos deberían debatirse costos y beneficios de una política que opere en espejo con esa referencia. 
Para el recorte de los reintegros, se argumenta que la baja de impuestos distorsivos acordada en el Pacto Fiscal de 2017 hace menos necesarias las compensaciones, pero ese proceso recién empieza. Además, no hay que olvidar que las empresas instaladas en la Argentina todavía enfrentan severas desventajas cuando se las compara con sus pares que actúan en los países miembros de la Alianza del Pacífico.
Distinto habría sido el camino si la actual gestión hubiera atacado con más energía los excesos de gasto público improductivo heredados, sin contar mochilas más recientes (Reparación Histórica).
De igual forma, los problemas para la renovación de vencimientos de deuda en el mercado local son el subproducto de haber acumulado demasiados pasivos de corto plazo, que llegaron a superar el equivalente a 60 mil millones de dólares (Letes+Lebacs) en abril de este año.
De todos modos, llegados a este punto, a la Argentina no le queda otra que trabajar para diferenciarse de Turquía, al tiempo que tomar precauciones ante el rumbo político de Brasil.
El saldo de estas idas y venidas ha sido un nuevo andarivel para el tipo de cambio, entre 29 y 30 pesos, una tasa de interés de política monetaria que ha subido hasta el 45 % (hasta octubre), pero, al mismo tiempo, ha cedido la incertidumbre vinculada a los vencimientos de deuda del próximo año y medio.
La percepción de un país que supere problemas de liquidez es clave para absorber de modo menos traumático el impacto de la recesión. Hay diferencias entre los “Cuadernos de Centeno” y el “Lava Jato”, ya que el caso brasileño afectó al gobierno de turno y paralizó la operatoria del Bndes y de Petrobrás. No es que las empresas locales involucradas no vayan a sufrir consecuencias, pero es una cuestión de grados. En el plano más “técnico” de la recesión, hay que tener en cuenta que los balances de las compañías muestran que hubo un súbito desarme de inventarios, por el cambio en las condiciones financieras. El deterioro en la rentabilidad compromete la marcha de las inversiones, pero los sectores con capacidad de exportar deberían mostrar una reacción notoria.
 

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Con frazada corta, cada detalle importa

By Jorge Vasconcelos 8 años ago
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El escenario de “frazada corta” habrá de seguir dominando la macro argentina por bastante tiempo. Frenar la crisis cambiaria obligó a endurecer la política monetaria y recortar gasto público, con inevitables efectos de corto plazo sobre el nivel de actividad y la recaudación impositiva. Julio ya mostró marcada desaceleración en los ingresos fiscales, lo que llevará a una nueva ronda de ajustes, más intensos en inversión, gastos corrientes y transferencias a provincias, ya que jubilaciones y planes sociales están preservados. La otra cara de esta moneda es la rápida corrección del frente externo, con aumento en julio de 500 millones de dólares en las exportaciones de la agroindustria (21 % interanual), una reducción de 600 millones de dólares del déficit con Brasil (ventas al país vecino subiendo 27 %), junto con un descenso, entre junio y julio, del orden de 1 mil millones de dólares en la demanda de divisas para atesoramiento. El riesgo país, con un modesto descenso, convalida esta percepción. En igual dirección pueden clasificarse las novedades del “lava jato” argentino, ya que, presumiblemente, harán perder impulso al segmento de la oposición asociado al “cuanto peor mejor”, haciendo menos tortuosa la búsqueda de acuerdos de gobernabilidad.
Se esperaba una desaceleración de la recaudación impositiva, pero el frenazo fue más que significativo. Los recursos tributarios del sector público nacional, que subieron 28,8 % interanual en el primer semestre, pasaron a hacerlo un 23,8 % en julio. La asignación presupuestaria de esos recursos, que en enero-junio favorecía a las provincias con un incremento de 47 % interanual, aflojó a un 33,0 % en julio. Más moderado, pero de igual signo, fue el impacto sobre la Administración nacional y la Seguridad Social.
Las metas fiscales se venían cumpliendo en base a una regla por la cual el gasto primario se expandía a un ritmo 7 puntos porcentuales inferior al de la evolución de los ingresos. La recaudación de enero-junio, dado el incremento de las partidas sociales de 29,2 %, posibilitó una variación de 7,1 % interanual del resto de los gastos, guarismo que incluye una contracción de 19,9 % (en términos nominales) de la obra pública y una variación de 14,5 % de las erogaciones corrientes (dentro de éstas, las transferencias discrecionales a provincias cayeron 5,5 %). Varios factores acentuaron el freno de los recursos tributarios de julio, por menos días hábiles, cambio en la fecha de anticipos de Ganancias, postergación de pagos de contribuyentes por falta de liquidez, entre otros. Por esta razón, es posible que la recaudación recupere algún oxígeno de aquí en más. Sin embargo, hay que tener en cuenta que las partidas vinculadas a prestaciones sociales, por su ponderación, le ponen un piso a la evolución del gasto del orden del 17 % interanual en el segundo semestre. Por ende, para tener margen positivo para el resto de las partidas, se necesita que los recursos suban más que el 24 % interanual, dada la regla de los 7 puntos porcentuales.
El desplome de la actividad está detrás del deterioro en la recaudación: en junio la producción industrial cayó 8,1 % (INDEC) y un proxy del PIB lo hizo el 4,4 % (IGA, del estudio Ferreres). En julio, el crédito al sector privado profundizó su sesgo contractivo. La sequía, que explica 2/3 de la contracción del PIB del segundo trimestre, deja de influir en el tercero, pero el resto de los sectores empeora su performance respecto de abril-junio (en términos desestacionalizados) 
El consumo, afectado por el desfase entre la inflación y los salarios, tampoco parece encontrar un piso firme en el arranque de agosto. La travesía en el desierto se prolonga, teniendo en cuenta los ajustes de tarifas de servicios públicos, que desplazan otros consumos en la canasta familiar.
De todos modos, las encuestas que miden expectativas marcan un punto de inflexión, ya que el Indice de la Universidad Di Tella mejoró 0,8 % en julio respecto de junio, con diferencia significativa entre subíndices: caída de 8,7 % en relación a bienes durables e inmuebles, pero suba de 5,2 % en la evaluación de la situación macroeconómica.
La menor volatilidad cambiaria y, quizá, la percepción de un golpe inflacionario menor al esperado, pueden estar detrás de aquella mejoría.

A propósito del mercado cambiario, el ajuste externo está ocurriendo a una velocidad llamativa. Comparado con julio de 2017, las exportaciones del complejo agroindustrial se incrementaron en 500 millones de dólares el mes pasado, mientras que, en igual período, el déficit de la balanza comercial con Brasil se redujo en 600 millones de dólares (de 800 a 200 millones), con exportaciones al vecino país subiendo un 27 % interanual. Del lado de la demanda de divisas por atesoramiento, en julio el sistema financiero habría vendido 1000 millones de dólares menos a los particulares (desde los 3 mil millones de junio). Esto ha permitido al gobierno reducir el monto de las ventas diarias de divisas, sin alterar demasiado al mercado. 

El freno en la huida de capitales es una condición necesaria, pero no suficiente, para la salida de la recesión. Es posible que el destape del “lava jato” argentino permita separar la “paja del trigo” en las negociaciones entre la Nación y las provincias. Si esto fuera así, el consenso alrededor de un Presupuesto 2019 en línea con lo acordado con el FMI podría no estar tan distante. Son éstas las señales que permitirían una baja adicional del riesgo país y algún incremento en el flujo de capitales. Es que, en el plano productivo, no todas son malas noticias. 
En Vaca Muerta, la extracción no convencional de petróleo y gas bate records, mientras en Córdoba se acaba de inaugurar otra fábrica de pick ups. El gas obtenido con la nueva tecnología ya representa el 35 % de la oferta nacional del combustible, ahorra costos en la generación de electricidad (sustituyendo gasoil y fueloil) y recupera el rol del país como exportador de energía, en una primera etapa en los períodos de menor demanda interna. La inauguración de Córdoba confirma la existencia de ventajas competitivas del país en este tipo de vehículos, con una producción consolidada de las distintas fábricas que este año llegaría a 280 mil unidades, de las cuales el 70 % se exportan.
 

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Recesión corta o larga, ¿de qué depende?

By Jorge Vasconcelos 8 años ago
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Tradicionalmente, las devaluaciones en la Argentina han estado asociadas a traumáticos procesos recesivos, debido a la caída del consumo y la inversión, sin que las exportaciones hayan reaccionado lo suficiente, en buena medida porque las mejoras de tipo de cambio real han sido poco duraderas. Si este fuera el escenario de 2018, entonces la retomada del nivel de actividad sería un objetivo lejano. El riesgo existe, y no puede ser ignorado. Sin embargo, si esta crisis se encamina hacia un cambio persistente de precios relativos, habrán de aparecer vectores que permitirán una recuperación no tan distante en el tiempo. Aunque el consumo está sufriendo una caída, los indicadores de producción no necesariamente tienen que mermar en igual proporción, porque habría más salida por el lado de las exportaciones o por la sustitución temporal de importaciones. Además, una inflación finalmente bajo control le pondría un piso al deterioro de la demanda interna. En realidad, el fiel de la balanza está en la dinámica de las inversiones, hoy frenadas por las turbulencias, pero con capacidad de reaccionar en la medida en que baje el riesgo país y que el nuevo set de precios relativos se consolide.
Uno de los autores que mejor analizó a nuestro país, Carlos Díaz Alejandro, fue también quien popularizó la idea de que, en la Argentina, devaluación y recesión son un sinónimo. Sin embargo, esa visión se elaboró a partir de la traumática experiencia de 1958/59, cuando la inflación pasó de 23 % a 130 % de un año para el otro, en buena medida porque a la devaluación de entonces se sumó un drástico sinceramiento de precios y tarifas.
La experiencia del presente es diferente, no sólo por la magnitud de la inflación esperada (30 % anual a fin de diciembre, según la encuesta del Banco Central), sino también por los cambios en la estructura de la economía, la importancia que ahora han cobrado actividades de servicios como el turismo y el rol que pueden jugar los movimientos de capitales.
En aquellos años, la canasta exportadora del país no era mucho más que trigo y carne, por lo que la devaluación pegaba de lleno en los precios locales de los alimentos. En el presente, subsiste esa ligazón, pero la oferta es mucho más diversificada y, además, en casos relevantes, mayor exportación no implica desabastecimiento local, sino lo contrario. Obsérvese lo que está ocurriendo con la carne vacuna: un incremento de 60 % interanual en los volúmenes exportados está siendo acompañado de un aumento de la oferta interna superior al 5 %, por los cortes que no tienen demanda en el exterior.
Además, la mayor diversificación de la oferta de bienes y servicios es clave, porque permite a las familias sustituir productos, buscando mejor precio, sin tener que sacrificar calidad en exceso. Así, la demanda de consumo medida en volúmenes puede amortiguar, hasta cierto punto, el deterioro del salario real.
Por otra parte, en la medida en que se perciba que la inflación no habrá de anular el efecto de devaluación, algunos indicadores, hoy incipientes, podrán consolidarse. Es el caso del turismo, que ya en junio mostró una caída de 4,1 % interanual en la cantidad de pasajeros que abordan vuelos al exterior, pero una suba de 7,3 % en los viajes de cabotaje. En comercio exterior, el promedio móvil de tres meses de las exportaciones a Brasil avanza un 14,4 % interanual y, en vehículos automotores, junio reflejó una caída de 18,1 % del mercado interno, pero una suba de 16,2 % de las exportaciones.
Es cierto que las exportaciones de bienes y servicios no ponderan lo suficiente como para tirar del carro por sí solas. Sin embargo, hay otros factores que deben considerarse:

  • El segundo trimestre ha sido afectado también por la sequía, que le quitó más de 3 puntos porcentuales a la variación interanual del PIB del período. Y para la campaña 2018/19 se espera la “revancha” de los chacareros
  • Todo indica que el gasto público nacional, si bien a un ritmo austero, habrá de normalizarse en lo que resta del año. El déficit primario, equivalente a 8,4 mil millones de dólares hasta diciembre, está cubierto por el préstamo del FMI, ondos que se cambian a razón de 100 millones de dólares/día. Por su parte, las transferencias hacia provincias pueden moderarse, pero en junio subieron 52,4 % interanual, ampliando la caja de las gobernaciones 
  • La política monetaria está hoy en “modo” freno a la corrida cambiaria y al traspaso a precios de la devaluación. En la medida en que estos objetivos se puedan cumplir, cabe esperar una normalización de las tasas de interés hacia la última parte del año. Y la capacidad prestable del sistema financiero está intacta, aparcada ahora en Lebacs.

La velocidad del ajuste externo es clave, para dejar atrás el escenario en el que sobraban pesos y faltaban dólares. Y es posible que la balanza comercial pase a tener saldo positivo ya en junio, por una caída del 10 % de las importaciones y aumento significativo de ciertos ítems de exportación. Al respecto, CIARACEC reportó un plus de 980 millones en las exportaciones de la agroindustria, con una variación del 44% respecto de junio de 2017.
La pregunta es si las inversiones pueden retomar ritmo. En promedio, las empresas no están demasiado endeudadas, por lo que si el torniquete monetario no se extiende demasiado, aquí hay un factor de recuperación, aunque condicionado al descenso del riesgo país.
Es en esa dirección que se ha movido el gobierno en los últimos días, con señales de mayor rigor fiscal, el canje de Lebacs por Letes y también subrayando que la Argentina habrá de necesitar emitir deuda nueva en el exterior por sólo 3 mil millones de dólares en 2019. Obviamente, hay una serie de supuestos que deben cumplirse. ¿El principal? Que la desconfianza en el peso de los propios argentinos comience a ceder…
 

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