Por Tobias Adrian, Gita Gopinath y Ceyla Pazarbasioglu – En un esfuerzo continuo por ayudar a los países a gestionar la volatilidad de los flujos transfronterizos de capitales, el FMI ha dado un importante paso hacia un nuevo marco macroeconómico analítico que sirva para orientar respuestas adecuadas de política económica. Este trabajo refleja la evolución del pensamiento sobre política macroeconómica y alimentará la próxima revisión de la Perspectiva Institucional con respecto a la liberalización y la gestión de los flujos de capital, que actualmente orienta el asesoramiento del FMI y las evaluaciones de las políticas de sus miembros.

Los flujos internacionales de capitales benefician sustancialmente el desarrollo económico, pero también pueden generar shocks o intensificarlos. Desde hace tiempo, este dilema presenta un reto para las autoridades económicas de muchas economías abiertas.

Si bien los tipos de cambio flexibles pueden actuar como un mecanismo adecuado de absorción de shocks frente a la volatilidad de los flujos de capitales, este mecanismo no siempre ofrece suficiente protección, en particular cuando se interrumpe el acceso a los mercados mundiales de capitales o cuando la profundidad del mercado es limitada.

Métodos diversos

Cuando se trata de gestionar los flujos de capitales, muchas autoridades recurren a una combinación de herramientas para complementar la política de tasas de interés. Estas herramientas incluyen medidas macroprudenciales, intervención cambiaria y medidas de gestión de los flujos de capitales.

Estos métodos diversos también se han utilizado durante la crisis de la COVID-19, con diferencias importantes en las respuestas según el país.

Pese al uso generalizado de las distintas herramientas, hasta la fecha, no ha existido un marco conceptual definido que oriente su uso integrado.

Múltiples herramientas para la estabilidad

Con el nuevo estudio, titulado Toward an Integrated Policy Framework (IPF), empieza a paliarse esta carencia. En este estudio se engloban perspectivas de nuevos modelos, así como investigaciones empíricas y estudios de casos, y se establece un marco coherente para el uso de múltiples herramientas con el fin de lograr la estabilidad macroeconómica y financiera.

Nuestro análisis sugiere que no existe una respuesta universalmente válida a la volatilidad de los flujos de capitales, y que tampoco vale todo ni que todas las políticas son igualmente eficaces. Las políticas óptimas dependen de la naturaleza de los shocks y de las características de los países. Por ejemplo, la respuesta de política económica adecuada en un país con mercados financieros menos desarrollados y abultadas deudas en moneda extranjera puede diferir de la respuesta de un país que no tenga descalces de divisas en sus balances o que pueda recurrir a mercados más sofisticados (profundos y líquidos).

En general, en países con tipos de cambio flexibles, mercados profundos y acceso continuado a los mercados, resulta adecuado el ajuste completo de los tipos de cambio a los shocks. Sin embargo, cuando un país presenta ciertas vulnerabilidades, como son los mercados poco profundos, la dolarización o las expectativas de inflación escasamente ancladas, si bien los tipos de cambio flexibles proporcionan importantes beneficios, también otras herramientas pueden desempeñar un papel positivo. En particular, las medidas macroprudenciales, la intervención cambiaria y las medidas de gestión de los flujos de capitales pueden fortalecer la autonomía de la política monetaria, de forma que esta pueda centrarse debidamente en contener la inflación y en fomentar el crecimiento económico estable. Las mismas herramientas —incluidas las medidas precautorias de gestión de los flujos de entrada de capitales, aplicadas antes del shock— también pueden ayudar a disminuir los riesgos para la estabilidad financiera.

Nuestros resultados no justifican el uso indiscriminado de herramientas. En particular, las herramientas del Marco Integrado de Políticas no deben utilizarse para mantener un tipo de cambio sobrevaluado o subvaluado. Asimismo, aunque las herramientas del Marco Integrado de Políticas contribuyen a hacer frente a los shocks, en la mayoría de los casos no pueden contrarrestar por completo las vulnerabilidades subyacentes. Por tanto, no sustituyen a los mercados profundos, los balances sólidos y las instituciones fuertes. Las iniciativas para fomentar el desarrollo de los mercados y las instituciones siguen siendo un complemento importante de las políticas macroeconómicas sólidas.

Nuevos pasos necesarios

El nuevo marco representa un avance importante en la reflexión sobre cuándo deben utilizarse o no estas herramientas y sobre cómo pueden trabajar conjuntamente para lograr mejores resultados. Para completar el análisis, el personal técnico del FMI se centra en diversos ámbitos:

Impactos a largo plazo. Los beneficios de las herramientas del Marco Integrado de Políticas deben ponderarse con los posibles costos, tales como un desarrollo del mercado más lento y el aumento de la asunción de riesgos. La dependencia dilatada de algunas de las herramientas podría perpetuar las vulnerabilidades que justifican su uso. Por ejemplo, realizar intervenciones de manera continuada podría alimentar una (falsa) sensación de seguridad sobre la evolución futura de los tipos de cambio que lleve a las empresas o a los hogares a asumir más deuda en moneda extranjera, aumentando así las vulnerabilidades del balance.

Aspectos fiscales. La orientación fiscal y los niveles de deuda pública influyen en la vulnerabilidad de los países frente a los shocks, aun cuando la política fiscal suela ser menos adecuada que las herramientas del Marco Integrado de Políticas para gestionar flujos de capitales. Los modelos seguirán ampliándose para examinar más de cerca la interacción entre las distintas políticas fiscales y las herramientas del Marco Integrado de Políticas.

Factores multilaterales. La combinación óptima de políticas económicas de un país también depende de las medidas de otros países y de las instituciones internacionales. El uso de herramientas del Marco Integrado de Políticas puede tener efectos secundarios positivos si mejoran la estabilidad macroeconómica y financiera y facilitan el comercio. Pero también pueden darse efectos secundarios negativos. Por ejemplo, las medidas de gestión de los flujos de capitales podrían desviarlos hacia otros países, donde podrían contribuir a la sobrevaluación de la moneda y el sobrecalentamiento.

Salvaguardias y mediciones. En el Marco Integrado de Políticas, las herramientas tienen objetivos macroeconómicos y de estabilidad financiera bien definidos. En la práctica, sin embargo, podría hacerse un uso inadecuado de las herramientas y fomentar la subvaluación o sobrevaluación de los tipos de cambio, sustituir el ajuste macroeconómico necesario o impedir la formación de precios y la competencia. Distinguir entre el despliegue adecuado y no adecuado de herramientas del Marco Integrado de Políticas exigirá el desarrollo de mediciones para evaluar su uso.

Ahondaremos en las investigaciones en cada uno de estos ámbitos y confiamos en que darán como resultado una mejor orientación de política económica para los países que afrontan la volatilidad de los flujos de capitales.

About The Author