Gasto: falta velocidad de ejecución, no financiamiento

La contundencia de la derrota en las PASO llevó al gobierno a un fuerte debate interno respecto del tono de la política económica, hasta noviembre primero y en los dos últimos años de gestión después. El voto castigo está explicado en gran parte por la pérdida real de ingresos y de empleos que se da desde 2018 y la pandemia ha acentuado.

El debate escaló al punto de que el ministro Guzmán contradijo explícitamente la visión de la vicepresidenta Cristina Fernández y el kirchnerismo duro en cuanto a que el gobierno viene aplicando hasta ahora una política fiscal contractiva. Con total claridad, señaló que la estrategia fiscal es expansiva, lo que es relativamente cierto comparada con 2019, aunque no con el año de la pandemia. De todas formas, el problema también parece recaer en la propia gestión.

El gasto primario acumula a agosto 5,7 billones de pesos, equivalentes al 14% del PIB. Respecto de 2020, la caída llega a 5,9% en términos reales. De esta lógica escapan los subsidios a la energía y el transporte (+35%), los gastos de funcionamiento (+4,7%) -a pesar de la caída en los salarios públicos ( -3,4%)- y los gastos de capital (+54%).

Respecto de 2019, hasta agosto el gobierno gastó 9,4% más, aun con caídas en partidas clave en términos electorales como jubilaciones (-7,1%) y salarios (-11%). Allí no hay lugar a tergiversación; el gobierno viene realizando un ajuste de gasto sobre los ingresos de las familias.

El ala cristinista de la coalición reclama, en tanto, no estar ejecutando el gasto presupuestado y no haber utilizado los recursos extraordinarios de las retenciones sojeras y el impuesto a las grandes fortunas para mejorar los ingresos. Es ahí donde debe ponerse realmente el centro de la discusión.

Por qué, a pesar de esos recursos adicionales respecto de 2019, este año los ingresos caen 0,8% en términos reales, en particular en partidas clave para la sostenibilidad del gasto como los aportes y contribuciones a la seguridad social (-13%), IVA (-4%) y Ganancias (-1,8%). Estas dinámicas se observan en el siguiente gráfico.

Como resultado de la evolución de gastos e ingresos, el déficit primario acumula a agosto apenas un punto del PIB. Y si bien los niveles de ejecución presupuestaria comenzaron a acelerar desde setiembre, difícilmente el rojo fiscal alcance el 4% que fijó de target el gobierno para este año en el presupuesto 2022 presentado días atrás. Nuestra estimación es que llegará como máximo a 3,5% del producto, acorde con las posibilidades reales del financiamiento en pesos.

Eso implica que, partiendo del déficit acumulado hasta agosto ($431.500 millones), se debe financiar en los últimos cuatro meses del año 1 billón de pesos. ¿Es posible? Creemos que sí., por medio de las siguientes fuentes:

  1. Los bancos públicos todavía tienen $100.00 millones de Leliqs en cartera que podrían ser sustituidos por títulos del Tesoro. Una situación similar surge al analizar el balance del Fondo de Garantía de Sustentabilidad (FGS) de la ANSES, con $100.000 millones en colocaciones a plazos fijos.
  2. El financiamiento del Banco Central resulta más complejo. Por un lado, todavía dispone de utilidades no distribuidas de ejercicios anteriores por $270.000 millones. A su vez, por adelantos transitorios (ATs) el Tesoro puede obtener entre $239.000 millones y $481.000 millones. La diferencia surge de cómo computar el límite que puede recibir por ese concepto según normativa del BCRA. En el máximo se consideran las utilidades que se transferían en 2021 ($790.000 millones) y como ingresos corrientes los DEGs del FMI gracias al decreto 622/21 ($422.174 millones). Por el contrario, en el mínimo no se computan estas dos últimas partidas, en línea con un financiamiento más ajustado a las tradicionales directrices del FMI.

Por tanto, si se suman los vencimientos de títulos en el último trimestre ($888.000 millones), el Tesoro necesitará un roll over de 134% (piso de ATs) o 111% (techo de Ats).

El porcentaje de refinanciamiento necesario luce factible dado que a agosto el acumulado había sido de 125%. Un déficit de 3,5% parece alcanzable. Pero tiene costos. En particular, la necesidad de evitar que la expansión fiscal desemboque en un salto de la brecha cambiaria hace que descontemos que el Banco Central hará una esterilización completa de los nuevos pesos emitidos para financiar el nuevo gasto fiscal. Obviamente, aumentará el stock de Leliqs y habrá un desplazamiento del crédito disponible para las empresas hacia el Estado (crowding out).

El gran interrogante es si el gobierno está en condiciones de ejecutar un gasto total de casi $4 billones hasta fin de año para poder proyectar un aumento de 2,5 puntos en el déficit primario. Al 22 de septiembre, la ejecución presupuestaria era de 69,4%, un porcentaje por debajo del que correspondería a esta altura del año (75%). El porcentaje de ejecución por ministerio, como se puede observar en el cuadro siguiente, resulta muy heterogéneo siendo Economía el más elevado (78%) y Transporte el de menor nivel de ejecución (43,3%).

Es evidente, que más allá de cuánto redujo el gasto, el gobierno también tuvo demoras en la ejecución. Una distribución más pareja del déficit basada en mayores niveles de ejecución presupuestaria hubiese garantizado algo más de actividad económica y quizá un mejor resultado electoral. Sobre todo, porque el freno al gasto ni siquiera aceleró el imprescindible cierre de un nuevo acuerdo con el FMI.

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