La estructura laboral argentina continúa mostrando profundas asimetrías entre provincias, con distritos altamente dependientes del empleo público y otros donde el sector privado formal sostiene gran parte de la actividad económica. Un informe elaborado por la economista Laura Caullo, del Ieral de la Fundación Mediterránea, expone con precisión ese desequilibrio y deja a Misiones en una posición intermedia dentro del mapa nacional.
El estudio revela que el promedio nacional de empleo público provincial alcanza los 50 trabajadores cada 1.000 habitantes, aunque con diferencias extremas entre jurisdicciones. Córdoba aparece como la provincia con menor peso relativo del Estado, con 33 empleados públicos provinciales cada 1.000 habitantes, seguida por Buenos Aires (38), Santa Fe (41) y Mendoza (45). En el otro extremo, Tierra del Fuego lidera ampliamente con 141 empleados públicos cada 1.000 habitantes, seguida por La Rioja y Neuquén (111), Santa Cruz (109) y Catamarca (100).
En ese contexto, Misiones se ubica en un segundo pelotón, lejos de las provincias más estatizadas del norte argentino y apenas por encima de los distritos con mayor desarrollo del empleo privado formal, con 51 estatales cada mil habitantes. El informe sostiene que en gran parte del país el empleo estatal continúa siendo un componente central de la estructura ocupacional, especialmente en provincias con menor densidad empresarial y menor capacidad de absorción del mercado privado.
El dato adquiere relevancia en un momento en que el Gobierno nacional avanza con un fuerte ajuste sobre el sector público. Desde la llegada de Javier Milei a la Presidencia, más de 66.000 personas dejaron de trabajar en el Estado y empresas públicas, considerando todos los niveles de gobierno.
El trabajo del Ieral remarca que las diferencias provinciales “no son sólo estadísticas”, sino que reflejan distintos niveles de productividad, desarrollo empresarial, inserción exportadora y capacidad de generación de empleo formal. Allí aparece uno de los principales desafíos estructurales de provincias como Misiones: ampliar la densidad del empleo privado registrado en un contexto nacional de baja inversión y recuperación económica desigual.
El contraste se observa con claridad al analizar el empleo asalariado privado formal. El promedio nacional alcanza los 144 trabajadores privados registrados cada 1.000 habitantes, aunque nuevamente aparecen enormes disparidades regionales. La Ciudad Autónoma de Buenos Aires encabeza el ranking con 519 trabajadores privados formales cada 1.000 habitantes, seguida por Neuquén (219) y Tierra del Fuego (198), impulsadas por la energía y los regímenes de promoción industrial.
En el otro extremo aparecen Formosa, con apenas 37 trabajadores privados registrados cada 1.000 habitantes, Santiago del Estero (52) y Chaco (64). El informe marca que las provincias con mayor dependencia del empleo público suelen ser, al mismo tiempo, las que presentan menor densidad de empleo privado formal.
Para Misiones, el escenario muestra una situación más equilibrada respecto de otras provincias del Norte Grande, aunque todavía distante de los polos más dinámicos del país. La provincia logró en los últimos años consolidar sectores exportadores como la forestoindustria, el té, la yerba mate y parte de la economía del conocimiento, pero aún enfrenta limitaciones estructurales vinculadas a escala empresarial, logística, presión tributaria nacional y competitividad fronteriza. Misiones tiene hoy 84 empleos privados cada mil habitantes, aunque logró tener un porcentaje más alto, ya que cerró diciembre de 2023 con el segundo nivel de empleo privado más alto de la historia.
El informe también advierte sobre otra señal de alerta: la recuperación económica de 2026 todavía no logra traducirse en una mejora sostenida del empleo privado formal. Según Caullo, durante el último año cerca de 100.000 trabajadores asalariados privados registrados perdieron su empleo, mientras crecieron modalidades laborales más precarias, como el monotributo y el empleo informal.
La explicación, sostiene la economista, es que los sectores que actualmente impulsan la actividad -energía, minería, agroindustria y exportaciones- representan apenas el 3% del empleo total y sólo el 7% del empleo asalariado privado registrado, por lo que no tienen capacidad suficiente para absorber empleo masivo.
El trabajo concluye que las provincias con estructuras productivas más diversificadas y mayor densidad de empleo privado formal tendrán mejores condiciones para atraer inversiones, sostener salarios y adaptarse a una economía más abierta y competitiva. En ese escenario, Misiones aparece ante el desafío de profundizar su matriz exportadora y fortalecer la generación de empleo privado de calidad para reducir gradualmente la dependencia relativa del sector público.
La desaceleración de la inflación y la estabilidad cambiaria todavía no logran traducirse en una recuperación sostenida del consumo privado. Mientras el Gobierno sostiene el equilibrio fiscal y el orden macroeconómico como eje central de su estrategia, distintos indicadores empiezan a mostrar tensiones sobre la actividad cotidiana, especialmente en bienes masivos y sectores vinculados al mercado interno.
Según el Índice de Consumo Privado (ICP-UP), elaborado por la Facultad de Negocios de la Universidad de Palermo, el consumo privado cayó 0,6% interanual en abril y acumuló una baja de 1,5% durante el primer cuatrimestre de 2026.
La medición desestacionalizada mostró estabilidad respecto de marzo, lo que sugiere una desaceleración en el ritmo de caída. Aun así, el informe indicó que el índice “regresó a niveles de octubre de 2025” luego de las mermas registradas desde mediados del año pasado.
La desaceleración inflacionaria no alcanza para reactivar la demanda
Los datos reflejan una economía donde la estabilización macroeconómica todavía convive con debilidad en el consumo.
Uno de los indicadores que expone esa tensión es la recaudación del IVA en términos reales, que registró en abril su sexta caída consecutiva, con una baja interanual de 1,3%.
El informe también detectó una desaceleración en el uso de tarjetas de crédito. Aunque las compras financiadas crecieron 1,3% interanual, el avance quedó muy por debajo del 12% registrado en enero.
El comportamiento del consumo masivo muestra además señales de deterioro persistente. El consumo de carne vacuna acumuló nueve meses consecutivos de caída y registró una baja interanual de 7,6% en marzo.
El dato tiene relevancia política y económica porque el consumo alimenticio suele funcionar como termómetro directo del poder adquisitivo y de la capacidad de recuperación del ingreso real.
El mercado interno muestra comportamientos desiguales
El escenario no es homogéneo entre sectores.
Mientras algunos segmentos vinculados a bienes durables mostraron señales positivas —como el patentamiento de motos, que creció 52,1% interanual en abril— otros rubros continuaron en retroceso.
El patentamiento de autos cayó 14,6% durante el mismo período, mientras que el consumo en restaurantes tradicionales de la Ciudad de Buenos Aires registró su primera baja del año, con una retracción de 6% interanual en marzo.
En contraste, sectores semidurables como indumentaria y calzado en centros comerciales habían mostrado una mejora de 3% interanual en la última medición disponible de febrero.
La dinámica confirma un patrón de recuperación fragmentada, donde algunos nichos vinculados a financiamiento o consumo puntual logran sostener actividad, mientras amplias áreas del mercado interno continúan debilitadas.
La competitividad vuelve al centro del debate económico
El deterioro del consumo se combina con otro fenómeno que empieza a preocupar al sector privado: el encarecimiento relativo de la economía argentina.
Un informe de la Fundación Mediterránea elaborado por los economistas Marcelo Capello y Gaspar Reyna sostuvo que Argentina resulta más cara que otros mercados internacionales en el 81% de los bienes de consumo duradero analizados.
El estudio identificó especialmente a automóviles, electrodomésticos, indumentaria y calzado entre los rubros más afectados por pérdida de competitividad.
Según el reporte, un vestido de marca internacional vendido en Argentina aparece como el más caro del mundo dentro de la muestra relevada, mientras que las zapatillas deportivas ocupan el sexto lugar global en precios.
La investigación atribuye esa situación a una combinación de presión impositiva —IVA, Ingresos Brutos y tasas municipales— junto con medidas de protección comercial y el comportamiento del tipo de cambio.
Un peso fuerte ayuda a estabilizar, pero encarece la economía
El informe técnico analizó además el Tipo de Cambio Real Multilateral (TCRM), indicador que mide si un país está caro o barato en dólares frente a otras economías.
En abril de 2026, el índice se ubicó 28% por debajo de su promedio histórico.
La lectura no implica necesariamente una crisis cambiaria inmediata, pero sí expone uno de los dilemas centrales del actual esquema económico: el mismo proceso que ayudó a moderar inflación y estabilizar expectativas también elevó costos relativos en dólares para buena parte de la economía doméstica.
La Fundación Mediterránea planteó que parte de ese fenómeno podría sostenerse en el tiempo si crecen exportaciones de petróleo, gas y minería.
Sin embargo, mientras esos sectores ganan protagonismo, actividades más vinculadas al mercado interno enfrentan mayores dificultades para sostener competitividad.
Misiones y el NEA sienten el impacto en consumo y comercio
Para provincias como Misiones y otras economías del NEA, la combinación entre caída del consumo y pérdida de competitividad tiene efectos directos sobre comercio, actividad pyme y demanda interna.
Rubros como indumentaria, calzado, electrodomésticos y gastronomía dependen fuertemente del poder adquisitivo local y de la circulación comercial fronteriza.
La persistencia de precios altos en dólares también puede afectar el consumo regional en zonas con fuerte dinámica transfronteriza, donde las diferencias cambiarias suelen modificar hábitos de compra y competitividad comercial.
Al mismo tiempo, la caída prolongada en consumo de alimentos y servicios refleja un contexto donde la recuperación económica todavía no se distribuye de manera uniforme entre sectores y regiones.
El Gobierno estabilizó variables financieras, pero el mercado espera señales de reactivación
La administración nacional logró reducir tensiones cambiarias y contener parte de las expectativas inflacionarias. Sin embargo, los datos de consumo y competitividad empiezan a instalar otro interrogante: cuánto tiempo puede sostenerse una economía estabilizada financieramente pero con demanda interna debilitada.
La evolución del salario real, el crédito, la inflación y el nivel de actividad serán variables decisivas para determinar si el consumo logra salir de la fase de estancamiento o si la desaceleración termina consolidándose.
Por ahora, los indicadores muestran una economía que estabilizó parte de sus desequilibrios macroeconómicos, aunque todavía no consigue recuperar plenamente el movimiento del mercado interno.
La economía argentina atraviesa una etapa que, a primera vista, puede parecer contradictoria. Los números muestran crecimiento, pero la realidad productiva exhibe tensiones cada vez más visibles. Esa dualidad fue el eje del análisis de Gerardo Alonso Schwarz, economista jefe de la Fundación Mediterránea, Regional NEA, quien visitó los estudios de Open1017 y dejó una definición que resume el momento actual: cambio estructural.
En su visión, la clave para entender por qué la economía puede expandirse y, al mismo tiempo, dejar sectores enteros en dificultades, es el “cambio estructural”. “Si tenemos que resumir lo que está pasando en Argentina, lo haría con un término y un número: crecimiento y cambio estructural”, explicó, al señalar que la actividad habría crecido 4,5% el año pasado y se proyecta una suba del 3,4% para este año, en línea con estimaciones del Banco Central, organismos internacionales y consultoras privadas.
Pero ese crecimiento, advierte, no es homogéneo. Por el contrario, está atravesado por una redistribución interna del peso de los sectores productivos. “Algunos sectores están tomando muchísimo mayor dinamismo, están creciendo muy fuertemente, y otros no solamente no crecen, sino que incluso están perdiendo posiciones”, señaló, marcando el corazón del fenómeno.
En ese nuevo mapa económico, los ganadores aparecen con bastante claridad. La energía, impulsada por el desarrollo de hidrocarburos, lidera el proceso, beneficiada además por el contexto internacional. “Los sectores ganadores son principalmente hidrocarburos, gas y petróleo, que incluso se ven favorecidos por la guerra en Irán”, apuntó.
A ese impulso se suma la minería, con el litio y el cobre como protagonistas, especialmente en el norte del país y la región de Cuyo. Y, como tantas veces en la historia argentina, el agro vuelve a ocupar un lugar central. “La cosecha no solo se prevé que sea muy buena, sino que además viene acompañada de precios que crecieron cerca de un 10%”, explicó, consolidando el rol del sector como generador de divisas y actividad.
Ahora bien, el crecimiento de estos sectores abre un debate inevitable: ¿Alcanza para generar empleo? Schwarz introduce un matiz clave. No niega el impacto positivo, pero tampoco lo sobredimensiona. “Sí generan empleo, no solamente en la producción, sino también en la logística y en el efecto derrame”, sostuvo.
Ese derrame se vuelve visible en actividades como la construcción. “La liquidación de dólares del campo típicamente se traduce en más construcción y desarrollos inmobiliarios”, describió, al explicar cómo el dinamismo de un sector puede irradiar sobre otros.
Sin embargo, el problema no está en los sectores que crecen, sino en los que quedan rezagados. Allí aparecen las mayores tensiones. Actividades orientadas al mercado interno o que históricamente compitieron con importaciones -como textiles o calzado- enfrentan un escenario mucho más exigente. “Son sectores que generaban muchos puestos de trabajo y hoy están en problemas”, advirtió.
La explicación está en el cambio de reglas. La apertura económica y la mayor competencia obligan a una rápida adaptación. “Tienen que reorientarse, buscar un nicho o especializarse para poder competir”, explicó, dejando en claro que el margen para sostener esquemas tradicionales es cada vez más limitado.
Ese proceso de adaptación no es solo sectorial, sino también empresarial. Cambia la lógica de funcionamiento. “El modelo de negocio cambió: ahora se necesitan mayores volúmenes y más estandarización para poder competir”, sostuvo, apuntando directamente a uno de los principales desafíos actuales.
En ese contexto, las empresas con estructuras rígidas o altos costos fijos son las más expuestas. “Las empresas con estructuras más grandes son las que hoy están en problemas”, sintetizó.
El consumo, uno de los indicadores más sensibles, refleja esa complejidad. Aunque hay señales de crisis en algunos rubros, los datos agregados muestran otra cara. “A nivel nacional, el consumo está en récords históricos medido como gasto total de los hogares”, explicó, aunque aclaró que la realidad no es uniforme.
La evidencia empírica confirma esa dualidad. “Hay sectores con problemas más urgentes y otros que están creciendo”, indicó. Incluso a nivel local, en ciudades como Posadas, el fenómeno se replica con matices. “El centro tuvo cierres, pero esos locales rápidamente se están ocupando y hay una expansión hacia otras zonas”, describió.
Detrás de este escenario aparece una transformación más profunda. “El nivel de protección de la economía argentina era imposible de sostener” y “el gasto público como motor de la economía se había agotado”, planteó, en una definición que marca el cambio de paradigma.
El problema, como suele ocurrir en la Argentina, es el ritmo de ese cambio. “En este país los cambios nunca se dan paulatinamente”, advirtió, señalando una de las principales dificultades para los sectores que deben adaptarse.
En ese marco, la clave pasa por la capacidad de reacción. “Las empresas tienen que afinar la punta del lápiz y revisar sus costos”, afirmó, en una síntesis que refleja el nuevo escenario.
Con cifras recientemente publicadas por INDEC, reflejando los movimientos de la balanza de pagos, es posible confirmar que durante 2025 se verificó un déficit de divisas cercano a los US$ 7.200 millones motivado por la cuenta de viajes, que casi triplicó el déficit del año anterior.
Cerca de la mitad de este déficit se produjo en el primer trimestre del año, con un verano que se había caracterizado por el boom de argentinos en el exterior, principalmente en Brasil.
Por su parte, los datos oficiales de viajeros internacionales de febrero permiten ir examinando tendencias del comienzo de 2026.
En el bimestre enero-febrero se verificó una reducción del 10% en la cantidad de viajeros argentinos vacacionando en el exterior, en comparación con el año previo. Al mismo tiempo, el turismo receptivo creció 4% en el bimestre, comparado con los mismos meses de 2025. Buena noticia para seguir con atención por la posibilidad retomar el dinamismo en el sector a través de la generación de divisas.
De esta forma, se mantiene un déficit persistente y marcado durante los meses más fuertes de turismo de verano, pero moderadamente menos deficitarios que los del verano anterior. En febrero la diferencia entre emisivo y receptivo, superó el millón de turistas.
El desbalance durante los primeros dos meses (-2,2 millones de turistas) resulta moderadamente menor que el año previo (-2,6 millones) y también menor que los años 2017/18, que habían sido récords históricos de turismo emisivo, aunque las diferencias no son de magnitud.
Un hecho que marca la relevancia del desbalance actual es el relativo entre turismo emisivo y receptivo, es decir la relación entre personas que viajan al exterior desde un país (turismo emisivo) y los extranjeros que llegan a ese país como turistas (turismo receptivo).
El cociente entre turismo emisivo y receptivo refleja que, por cada turista internacional arribado, 2,8 argentinos hicieron turismo en el exterior. Desde esa óptica, el desbalance es similar al de los años 2017 y 2018. En 2025, por su parte, ese cociente había sido un récord histórico (3,2 argentinos haciendo turismo en el exterior por cada turista internacional en el país).
Los años 2021 y 2022 estuvieron afectados por restricciones a la movilidad de turistas, por lo que requieren ser considerados como casos excepcionales.
En lo que hace a la demanda de divisas por motivos de turismo, pueden tenerse primeras proyecciones preliminares para el comienzo de 2026. Con estos indicadores, la salida de dólares por turismo emisivo en el primer trimestre de este año sería menor que el de igual periodo de 2025, pero se mantendría por encima de los US$ 4.000 millones. Los ingresos por turismo receptivo se ubicarían cerca de los US$ 1.500. De este modo, el déficit de la balanza turística seguiría siendo muy relevante.
¿Qué esperar para el Mundial 2026?
Uno de los factores que pueden explicar la ligera merma del turismo emisivo durante el verano es el hecho que en algunos casos los argentinos se reservaron la posibilidad de viajar al exterior durante el Mundial que se disputa este año.
Hay al menos cinco factores que hacen pensar que habrá un flujo importante de argentinos en el Mundial:
El tipo de cambio es más favorable en comparación con el último Mundial (en ese momento el tipo de cambio para hacer turismo era muy elevado, cercano al doble del actual en términos reales -sic -, con alta brecha cambiaria);
Se realiza en un destino mucho más conocido para los argentinos que viajan al exterior;
Se realiza en sedes mucho más cercanas, en distancia, tiempo de viaje y factores culturales;
La conectividad es mucho más económica que el último Mundial por mayor oferta de vuelos (y también por la distancia);
¡Muy posiblemente sea el último mundial de Messi!
Esto implica también otro factor de presión en el tipo de cambio y las reservas para lo que resta del año, por motivo del desbalance de la cuenta de viajes. De todas maneras, sería de impacto acotado en relación con otros flujos de divisas (turismo de verano, u otros).
Es importante dimensionar los movimientos de turismo en el contexto general de demanda de divisas, ya que, si bien es importante, también hay fuentes mucho más significativas. Por caso, en periodos electorales recientes la demanda de atesoramiento representó cerca de 5 veces el déficit de la cuenta de viajes. También el flujo habitual de importaciones de bienes durante un mes resulta comparable al déficit turístico. Finalmente, también la necesidad del tesoro de afrontar vencimientos de deuda puede ser más significativa que la demanda por viajes. En ese sentido, la demanda vinculada al turismo resulta un elemento más de presión, pero no es el más significativo.
Maximiliano Gutiérrez, Responsable sección Monetaria-Cambiaria, Fundación Mediterránea. Enero no ha sido un mes más para el tablero de control monetario, puesto que ha marcado el ingreso formal de la economía argentina en una fase de re-monetización, estrictamente condicionado por la recuperación de la demanda de pesos.
En este nuevo ecosistema, las tasas de interés han vuelto a exhibir una marcada volatilidad, atravesando un proceso de reacomodamiento en busca de su punto de equilibrio. El desafío central radica en sostener rendimientos reales que incentiven la permanencia en activos en pesos, sin que ello asfixie la recuperación del crédito. Tras el repunte observado al cierre de 2025, el crédito en pesos al sector privado inició el 2026 con un crecimiento mensual desestacionalizado del +1,4%. Si bien este guarismo resulta positivo, aún se sitúa por debajo del promedio mensual registrado durante el primer semestre del año anterior.
La re-monetización 2026 a Examen: Los nuevos factores determinantes de la Base Monetaria
Como ilustra el gráfico, la Base Monetaria (BM) inició un sendero ascendente en diciembre pasado. Este incremento se produce en el marco de un aumento en la demanda de dinero (asociado al pago de aguinaldos, las festividades y el inicio del período vacacional, factores que históricamente exigen una mayor liquidez en el sistema).
Al analizar enero, mes que marca el lanzamiento formal de la “Fase de re-monetización”, la tendencia alcista se consolidó durante las primeras tres semanas hasta alcanzar su valor máximo hacia el día 20. A partir de ese punto, se inició una fase de contracción monetaria que podría pensarse como una gestión precautoria ante el agotamiento de la estacionalidad más alta de la demanda de pesos que comienza a darse a partir de febrero.
El análisis del primer mes de 2026 subraya por qué el promedio mensual es una métrica importante para evaluar la liquidez a lo largo del mes, frente a la “foto” de un día específico. Si se analiza exclusivamente la medición del último día de enero frente al último día de diciembre, la BM mostró una ligera contracción nominal del -0,3%, que en términos reales representó una caída del -2,7%. No obstante, estos guarismos no reflejan la realidad a lo largo de todo el mes: promedio mensual la BM registró una expansión nominal del 6,0%, lo que se tradujo en un crecimiento del 3,1% tras descontar el efecto de la inflación. Este indicador refleja que, a lo largo del mes, la economía operó efectivamente con niveles de re-monetización más elevados que en diciembre.
Esta divergencia demuestra que, si bien el dato “punta a punta” captura como cerró el mes, el dato mensual promedio permite visualizar con mayor precisión el proceso de re-monetización que se desarrolló durante la mayor parte del período.
Ante este nuevo escenario, surge un interrogante central: ¿qué factores explican la dinámica de la BM a lo largo de enero? El siguiente cuadro identifica los canales de inyección y absorción de pesos que operaron durante el primer mes del año.
Compra neta de divisas Sector Privado: Las compras de reservas se consolidaron como el principal motor de expansión monetaria durante el primer mes del año, aunque no el único. En enero, el Banco Central (BCRA) registró compras netas por USD 1.158 millones*. Como contrapartida de estas intervenciones, la autoridad monetaria inyectó $1,68 billones en la economía, cifra que equivale al 3,9% de la Base Monetaria previa al inicio del proceso.
Bajo el esquema vigente, el equipo económico había previsto originalmente que el BCRA intervendría adquiriendo hasta el 5% del volumen diario operado en el Mercado Libre de Cambios (MLC) para evitar presiones alcistas sobre la cotización. No obstante, apoyado en la suba estacional de la demanda de dinero (recordemos que el mercado monetario es la contracara del mercado cambiario), el ritmo de compras promedio alcanzó casi el 14% del total operado en enero
Esta dinámica de compras, sumada a la revaluación de las tenencias de oro (que, pese a correcciones marginales, muestra una tendencia alcista en lo que va de 2026), permitió que las reservas brutas alcanzaran los USD 46,2 millones a fines de enero**. Si bien se trata de un camino incipiente, el fortalecimiento de las reservas, especialmente si son propias (reservas netas), incrementa la capacidad del BCRA para enfrentar escenarios adversos.
Este proceso de acumulación de reservas por parte de la autoridad monetaria se desarrolló en un entorno de mayores tasas de interés las cuales, como se analizará en detalle más adelante, han retornado a terreno positivo en términos reales. Esta recuperación de los rendimientos reales permitió apuntalar la demanda de activos locales.
¿De dónde salieron los dólares que el Central viene comprando? A lo largo de enero se dio una activa oferta de divisas impulsada por emisiones de deuda corporativa (ONs) y colocaciones provinciales, a lo que se adiciona un notable repunte de préstamos al sector privado en moneda extranjera, con un crecimiento del stock de USD 1,3 mil millones en el mes. Además, se registró un cambio de dinámica en la liquidación del agro, acelerando desde los USD 53 millones diarios registrados en diciembre hasta superar los USD 100 millones diarios en enero.
A pesar del rol protagónico del Banco Central como comprador neto, el dólar mayorista mantuvo una notable estabilidad, cerrando enero en torno a los $1.450 (un 7,4% por debajo del techo de la banda cambiaria). A esta calma local contribuyó el contexto global, caracterizado por un debilitamiento del dólar estadounidense que impulsó a las divisas emergentes al operar cerca de sus niveles mínimos en cuatro años.
Gobierno: Al consolidar las operaciones del Sector Público (impacto monetario de las compras de dólares por parte del sector público + operaciones corrientes del Gobierno), este resultó ser el principal factor contractivo del mes, con una absorción equivalente al 4,1% de la BM de fines de diciembre. Sin embargo, este balance neto oculta una marcada divergencia en sus componentes:
Expansión por Operaciones Corrientes: El flujo de operaciones habituales del Gobierno generaron una inyección de liquidez representativa del 5,3% de la BM.
Contracción por Compra de Divisas: El efecto anterior fue más que compensado por la adquisición de dólares al BCRA para el cumplimiento de obligaciones externas, lo que drenó pesos del sistema por un monto equivalente al 9,4% de la BM. Más allá de la operación puntual del 7 de enero para el pago de bonos, el Tesoro realizó otras dos compras por un total de USD 440 millones destinadas a cancelar vencimientos con organismos internacionales.
Es fundamental advertir que, dada la naturaleza esporádica de las compras de divisas por parte del Tesoro, no puede considerarse como un mecanismo que siempre estará presente para compensar el impacto monetario de las operaciones del Gobierno. Para que el aumento de la demanda de pesos se abastezca exclusivamente comprando reservas, se requiere no expandir la liquidez en términos netos por otros canales y por ello es imperativo que la emisión asociada a las operaciones corrientes del sector público se reduzca sensiblemente.
Para que esto último ocurra, es necesario que el Tesoro logre niveles de rollover elevados en sus vencimientos de deuda en pesos. De no alcanzarse dicho financiamiento en el mercado, los excedentes de caja derivados del superávit primario deberán utilizarse para cancelar los vencimientos de capital e intereses. Solo así se garantizará que la compra de reservas internacionales permanezca como la única fuente de expansión monetaria.
Mención aparte merece la última licitación de enero, donde el Tesoro alcanzó un rollover del 124%, lo que le permitió retirar $2 billones del sistema. El interrogante hacia adelante es determinar si este resultado fue una respuesta transitoria al agotamiento de la estacionalidad más alta de la demanda de pesos, o si representa un cambio de rol estructural: una configuración donde el Banco Central opera de forma expansiva mientras el Tesoro asume una función contractiva a través de sus colocaciones.
Ante esta última configuración es importante resaltar que la programación monetaria debería ser potestad exclusiva del Banco Central, dado que es una función inherente. A diferencia de la posibilidad del Central de poder efectuar intervenciones diarias para regular la liquidez (por caso, operaciones de mercado abierto), las licitaciones del Tesoro poseen una frecuencia quincenal. Esta periodicidad plantea interrogantes sobre su eficiencia para regular la liquidez con la sintonía fina que el escenario actual demanda.
Resto de los factores: Durante el primer mes de 2026, la gestión de la liquidez por parte del Banco Central estuvo marcada por una estrategia de esterilización activa en el mercado secundario. Las operaciones de compra/venta de títulos públicos y futuros se posicionaron como el segundo factor de absorción en importancia, registrando un impacto contractivo de $1,58 billones (principalmente venta de bonos dólar-linked en el mercado secundario a fin de otorgar cobertura cambiaria). Cabe destacar que este valor excluye la emisión extraordinaria que la autoridad monetaria debió realizar para compensar el retiro de depósitos de los bancos comerciales efectuado por el Gobierno a fin de financiar la adquisición de divisas destinadas al pago de bonistas a comienzos de mes. En términos relativos, este esfuerzo de absorción representó el 3,7% de la base monetaria registrada al cierre de diciembre, evidenciando la magnitud del retiro de pesos para neutralizar los factores monetarios expansivos.
En contraposición, los instrumentos de esterilización mostraron un comportamiento netamente expansivo. Mediante este canal, se inyectaron al sistema $1,52 billones, un guarismo equivalente al 3,5% de la base monetaria del mes previo. Este flujo ratificó la tendencia expansiva iniciada en diciembre y sugiere que las entidades financieras continuaron desarmando sus posiciones en “Otros pasivos remunerados” para responder a sus necesidades de liquidez estacionales.
Finalmente, el análisis del período permite concluir que, pese a la expansión por vía de la compra de divisas al sector privado y la reducción del stock de pasivo remunerado del Central, el sesgo contractivo del Sector Público y la venta de títulos en el mercado secundario lograron que la oferta de Base Monetaria cerrara enero con una contracción neta de $145 mil millones (-0,3% del BM de diciembre).
Análisis de la Demanda de Base: En enero de 2026, la Demanda de Base Monetaria exhibió un comportamiento dispar entre sus componentes, reflejando el inicio del ciclo de reversión estacional. El Circulante en poder del público registró una marcada caída por $1,32 billones, lo que representa una absorción equivalente al 3,1% de la base monetaria de diciembre.
Esta tendencia contractiva fue neutralizada casi en su totalidad por el desempeño de las Cuentas Corrientes en el BCRA (encajes). Este componente actuó como un factor expansivo de la demanda, registrando un incremento de $1,18 billones, lo que supone un aporte positivo del 2,7% respecto a la base monetaria de fines de diciembre.
Año nuevo, volatilidad vieja: Dinámica de las tasas de cortísimo plazo
Las tasas de interés en pesos juegan su partido y continúan manteniendo su protagonismo. Durante las primeras semanas de 2026, las tasas cortas volvieron a mostrar una marcada volatilidad, un rasgo distintivo del esquema monetario vigente desde julio de 2025.
Como refleja el gráfico, la tasa de caución a un día (promedio ponderado por volumen) escaló desde el 20% TNA a finales de diciembre hasta un máximo del 48,5% el 13 de enero, con picos intradiarios de tres dígitos en operaciones puntuales. El inicio de esta dinámica no es fortuito: responde a la presión de los bancos sobre las tasas cortas ante cambios en la composición de los depósitos dado el actual esquema de integración diaria de encajes y en ausencia de una ventanilla de liquidez.
Pasado este efecto estacional, más la expansión de liquidez derivada de la compra de reservas del BCRA (sumado al hecho que se empieza a salir del pico de la demanda transaccional de pesos), la tasa comprimió hacia el rango del 25/26% a finales de enero. Sin embargo, la reciente absorción de $2 billones por parte del Tesoro revirtió la tendencia. En las primeras ruedas de febrero, el rendimiento en el rango del 34/35%, aunque con un recorte marginal hacia el 28% anual promediando la primera semana del mes. Este descenso refuerza la hipótesis de que los niveles de inicio de mes actuarían más como un techo que como un nuevo punto de equilibrio. No obstante, en términos netos, la tasa consolida un alza de 8 puntos porcentuales respecto a su nivel inicial, lo que exige un monitoreo constante de su evolución en las próximas ruedas.
Resulta evidente que la elevada volatilidad de las tasas cortas, incluyendo marcadas fluctuaciones intradiarias, es disfuncional para el mercado puesto que la incertidumbre resultante obstaculiza la toma de decisiones y altera la operatividad financiera.
Una métrica clave para analizar la liquidez es la evolución del stock neto de “Otros pasivos remunerados”, cuenta que registra el excedente de pesos que los bancos colocan en el BCRA. Si bien este stock mostraba un descenso desde principios de diciembre (debido a la mayor demanda de liquidez por parte de los bancos ante el cambio en la composición de los depósitos), una vez diluido ese efecto transitorio, el saldo se recuperó hasta los $2,6 billones a comienzos de la última semana de enero, cifra aún distante de los $7,1 billones que se observaba a inicios de diciembre.
El agotamiento total de este excedente ocurrió el 30 de enero con la liquidación de la última licitación del Tesoro. Esta operación no solo drenó el remanente disponible ($1,34 billones), sino que forzó a los bancos a demandar asistencia al Central por $0,73 billones, la mayor asistencia de corto plazo desde que esta modalidad está operativa. En otras palabras, la liquidez del sistema financiero transitó de una relativa holgura a una marcada escasez en el cierre de mes.
Las primeras ruedas de febrero marcan una recuperación incipiente, con colocaciones bancarias en repos con el BCRA por aproximadamente $0,3 billones. Este movimiento resultaría un corolario del cambio en la integración de encajes, que comenzaría a liberar pesos durante este mes. Sin embargo, el stock continúa siendo relativamente bajo en términos de los valores recientemente observados.
El regreso de las tasas reales positivas: La arquitectura de la curva en pesos
La curva de instrumentos en pesos no fue la excepción y profundizó la tendencia alcista iniciada a finales de diciembre. Actualmente, las tasas efectivas anuales (TEA) de las LECAPs y BONCAPs se ubican en el 38% (2,7% mensual) para el tramo corto, mientras que el tramo medio y largo de la curva rinden en torno al 35% (2,5% mensual). Estos niveles contrastan con los observados a mediados de diciembre, cuando las tasas operaban en el 33% y 31,6%, respectivamente.
Esta dinámica impulsó la recuperación de las tasas de interés reales. Tras el optimismo post-electoral, que desplomó los rendimientos reales anuales hasta niveles negativos no vistos desde inicios del año pasado, la tasa real promedio ponderada de las LECAPs/BONCAPs volvió a ofrecer retornos por encima de la inflación desde fines de diciembre. A mediados de enero, este rendimiento alcanzó los dos dígitos (12% anual), lejos del rango del 30-40% observado entre agosto y octubre pasados. Luego de ese pico, la tasa real comprimió y se estabilizó en el rango del 7,5% al 9% anual durante las últimas ruedas.
¿A qué se deben los niveles actuales de las tasas? La respuesta reside en la paridad de tasas de interés. Para que un inversor opte por posicionarse en pesos, la tasa nominal local debe compensar el rendimiento esperado que obtendría al invertir en moneda extranjera, el cual se compone de tres pilares: la tasa de interés de USA, las expectativas de depreciación y la prima de riesgo país. A continuación, analizamos la evolución de cada uno de estos componentes.
El ciclo alcista de las tasas de interés, que se extendió desde finales de diciembre hasta su máximo a mediados de enero, fue impulsado primordialmente por un marcado ascenso en las expectativas de depreciación. Como ilustra el gráfico, la tasa implícita de los contratos de dólar futuro escalaron del 26% a niveles del 32/33% anual; este movimiento estuvo estrechamente vinculado al reacomodamiento de las expectativas ante el nuevo funcionamiento de la banda cambiaria superior, que pasó a ajustarse en línea con la inflación de dos meses atrás.
Este fenómeno coincidió con un sesgo alcista en el rendimiento del bono del Tesoro a 10 años de USA, que se desplazó desde el 4,09% hacia niveles cercanos al 4,20%. Ambos factores neutralizaron el impacto positivo de la mejora en el riesgo país, que ya iniciaba su descenso desde los 650 puntos básicos registrados a comienzos de diciembre, elevando así el piso de retorno teórico exigido por el mercado.
No obstante, esta tendencia alcista comenzó a desinflarse a partir de la segunda quincena de enero. Si bien se registraron repuntes transitorios durante las primeras ruedas de febrero, en el margen la curva retomó su senda contractiva. Aun cuando el rendimiento del Tesoro estadounidense mantuvo su sesgo alcista hasta alcanzar el 4,29% anual, la descompresión de las tasas locales fue posible gracias a una moderación en las expectativas de depreciación (estabilizadas en torno al 29/30% anual desde fines de enero) y a la contracción sostenida del riesgo país, que logró alcanzar la barrera de los 500 puntos básicos.
Consideraciones finales
Tal como ha señalado el equipo económico, la remonetización de la economía permanece supeditada a la evolución de la demanda real de dinero. Para que el actual esquema monetario/cambiario resulte sostenible se requiere evitar sobresaltos en las expectativas de depreciación; esto resulta crítico para evitar procesos de dolarización de carteras que generen presiones adicionales en un mercado donde el BCRA actúa como demandante neto.
Hacia adelante, el foco del mercado estará puesto en la capacidad del Central para sostener el ritmo de acumulación de reservas. No obstante, dado que febrero y marzo presentan una caída estacional en la demanda de base monetaria, será imperativo mantener tasas reales positivas que incentiven el posicionamiento en moneda local.
* En el cuerpo del artículo se hace referencia a las compras de dólares correspondientes a enero, por ser el período para el que se cuenta con datos monetarios publicados. En las primeras cuatro ruedas de febrero el Central acumula compras por USD 266 millones, por lo que supera los USD 1.400 millones en el acumulado 2026. ** Al 4/2 las reservas brutas ascienden a USD 45,4 mil millones.
