La recaudación tributaria mostró signos de deterioro en agosto, con una caída real del 14,3% i.a., lo que representa un empeoramiento respecto al descenso del 8,2% registrado en julio. Este retroceso se debió principalmente a que el impuesto PAIS, que hasta ahora había amortiguado la caída de los ingresos del fisco, mostró una mala performance, retrocediendo en términos reales por primera vez en un año (-7,5%), debido a la postergación de importaciones por la reducción de la alícuota en septiembre, señala el último estudio de la consultora Invecq.

En contraste, los impuestos ligados a la actividad -contribuciones patronales, créditos y débitos, e IVA DGI- mostraron una notable mejora: si bien siguieron en terreno negativo, cayeron 3,8% promedio versus -8,5% en julio.El promedio móvil de 3 meses de estos tributos también recortó su baja, registrando una variación de -6,1% -venían de -6,3% el mes previo-.

Lo anterior sugiere que, pese a que la actividad haya tocado piso, muestra una recuperación lenta e irregular, con heterogeneidad a nivel sectorial. De hecho, los indicadores de alta frecuencia de agosto ilustran esta dinámica:

– Por un lado, algunos mostraron una mejora en términos interanuales: i) Liquidación de divisas del sector agro, con una variación positiva de 40,4% i.a.; ii) Patentamiento de motos +27,7%; iii) Patentamiento de autos +4,8%. Además, hubo sectores que crecieron frente al mes de julio del presente año: iv) Producción de autos +16,2% y v) Crédito al sector privado +10%.

– Por otro lado, se dieron a conocer otros datos vinculados con el rubro de la construcción -despachos de cemento e índice construya-, los cuales, si bien disminuyeron en términos intermensuales y anuales, mostraron que el piso ya parecería haber ocurrido en el mes de marzo.

En conclusión, la actividad económica se encuentra atravesando un camino de recuperación lenta, heterogénea e irregular; patrón que probablemente se mantenga en el corto plazo. Por su parte, en el plano fiscal, el gobierno confía en que la reducción de ingresos por el recorte de alícuota del impuesto PAIS sea compensado por las medidas del paquete fiscal, especialmente la moratoria impositiva y el adelanto de Bienes Personales. Para 2025, la misma incertidumbre se plantea ante la eliminación total del tributo, aunque en ese caso es probable que los impuestos vinculados a la actividad comiencen a crecer frente al tan esperado repunte económico.

Finanzas y mercado

Los préstamos en dólares al sector privado han crecido de manera notable desde la asunción de Milei: el stock pasó de US$3.616 M el 07/12 a US$7.138 M el 30/08; es decir, se duplicó en lo que va del año. Este incremento se explica, en gran medida, por la confianza que generó el nuevo gobierno, así como por la estrategia de apreciación del tipo de cambio real y tasas bajas. Además, y en parte como consecuencia, hubo un salto importante de los depósitos, que subieron US$5.000 M (+37%) en el mismo período -de US$14.000 M a US$19.000 M-.

Esta dinámica fue clave para la recomposición de reservas del BCRA.En primer lugar, el incremento de los préstamos se traduce en un aumento de las RIN, dado el funcionamiento del sistema financiero: los bancos comerciales otorgan un crédito en moneda extranjera, pero entregan a las empresas el equivalente en pesos; para ello, antes le venden al banco central los dólares al tipo de cambio oficial. Por otro lado, parte de los nuevos depósitos queda en las arcas del BCRA como encajes y engrosa las RRII brutas; y, además, incentiva a los bancos a otorgar nuevos préstamos, con el ya mencionado impacto en RIN. Un círculo virtuoso que se retroalimenta.

Lo anterior podría reforzarse en septiembre con el blanqueo. El 30/09 finaliza la etapa 1, fecha límite para regularizar efectivo. Si bien es difícil saber cuánto se blanqueará, las estimaciones rondan los US$5.000 M. Esto podría traducirse en un aumento de las RRII vía encajes, y/o de la RIN a través de la eventual expansión del crédito.

El riesgo latente es que este fenómeno se revierta por un cambio en las expectativas; en particular, si los agentes comienzan a pronosticar una inminente devaluación, no solo postergarían la demanda de crédito sino que muchos podrían querer cancelar sus deudas, con impacto en las RIN (le pagarían en pesos al banco comercial y este le compraría los dólares al BCRA); y también en las RRII (menos crédito que se traducirá en menos depósitos y por ende menos encajes). De hecho, el ritmo de expansión de los préstamos en dólares ha ido menguando: creció 10% en febrero, 11% en marzo, 24% en abril, 15% en mayo, pero 2%-3% en junio, julio y agosto. Si bien no esperamos una reversión en el corto plazo, es evidente que ante un contexto cambiario más ajustado, y con mayores expectativas de devaluación, la situación puede cambiar.

En conclusión: tanto los préstamos como los depósitos en dólares han mostrado una dinámica positiva en lo que va del año, convirtiéndose en un factor clave en la recomposición de reservas. Habrá que ver si el gobierno logra sortear con éxito el desafiante panorama cambiario que le tocará enfrentar en los últimos meses de 2024 y todo 2025. De hacerlo, el fenómeno descripto anteriormente podría consolidarse, con varios efectos positivos, particularmente sobre el nivel de reservas y actividad.

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