El presidente, Javier Milei, aseguró que la reforma del Banco Central apunta a eliminar la posibilidad de que la política “estafe a los argentinos” con el déficit fiscal y fustigó a los ex presidentes de la entidad, Marcó del Pont, y Miguel Ángel Pesce, por los cambios que se introdujeron durante el kirchnerismo.
“La carta que hizo (Mercedes) Marcó del Pont está mal técnicamente”, afirmó el Presidente y enfatizó: “La carta orgánica que hizo el kirchnerismo está diseñada para que usted pase por el Banco Central, levante la mano y le tiren con un fajo de dinero”.
En una entrevista radial, el jefe de Estado remarcó que “para conseguir los objetivos necesita el Banco Central y tiene uno que se llama la política monetaria” y enseguida aclaró: “No le puede pedir a un instrumento cinco objetivos, eso es una declaración de ignorancia”.
Milei afirmó que el primer aspecto de la reforma es “quitarle la actual función al Banco Central de cinco objetivos y por la cual puede emitir por cualquier cosa”. En ese sentido precisó que “el único objetivo pasará a ser preservar el valor de la moneda”.
Como segundo punto marcó “la prohibición total y absoluta de financiar al fisco” tanto de “manera directa como indirecta”.
“La política no va a poder abusar más de esta herramienta que ha estafado a los argentinos”, enfatizó el presidente. Milei afirmó que si se viola la independencia del BCRA “debería ir preso el directorio de banco que lo avale eso, el Poder Ejecutivo y los diputados y senadores que hagan ese tipo de desastres”.
Consultado sobre si el Congreso votaría en su propia contra, contestó: “Que le expliquen a los argentinos que los quieren seguir estafando. Esto es cambiar una ley que trajo 90 años de decadencia de los argentinos”.
Como tercer aspecto subrayó un respaldo contundente a la gobernanza del Banco Central y en ese sentido indicó que la idea es que “no se puede echar de cualquier manera al presidente y al directorio”.
“Vamos a trabajar para que los políticos populistas no los puedan remover fácil”, señaló el jefe de Estado.
El cuarto punto que remarcó el presidente es limitar el reparto de utilidades, para que esto no derive en una emisión de dinero a través del reparto de dividendos fiticios.
El quinto punto es eliminar las Letras Intransferibles del Tesoro al Banco Central, proceso que se inició en las últimas semanas.
El dólar oficial cerró por encima de los 1.500 pesos para la venta en el Banco Nación en lo que fue la primera jornada de la segunda semana del mes de julio, atravesada por un feriado de dos días.
El dólar oficial cerró el primer día de la semana corta a 1.510 pesos para la venta, mientras que para la compra la cotización fue de 1.460 pesos.
¿Cómo quedaron el resto de las cotizaciones durante este lunes seis de julio?
En cuanto al resto de las cotizaciones, el dólar blue cerró el día en el orden de los 1.515 pesos para la venta, con una variación positiva del 0,34%, al igual que para la compra, alcanzando los 1.495 pesos.
Por su lado, el dólar MEP cotizó a 1.521,10 pesos para la compra y a 1.525,10 para la venta. En este último caso, sufrió una pérdida del 0,12%.
Asimismo, la cotización del denominado dólar contado con liquidación cerró el lunes en 1.569,20 pesos para la compra y en 1.569,70 para la venta. Acá, la variación fue positiva en 0,15%.
Por último, el dólar tarjeta fijó su venta en el día de la fecha en 1.963 pesos.
Mañana martes será la anteúltima jornada de operatorias en Argentina de la semana, porque el jueves nueve será feriado por el Día de la Independencia Argentina y el viernes 10 será día no laborable con fines turísticos.
Por otro lado, el Banco Central de la República Argentina (BCRA) volvió a comprar dólares de los Estados Unidos para robustecer sus reservas.
¿Cuántos millones de dólares compró el Banco Central?
El BCRA cerró la jornada de este lunes con una nueva inversión de moneda extranjera y obtuvo más de 80.000.000 de dólares para la reserva. En total, se hizo de la compra de 81.000.000 de dólares.
De esta forma, el Central acumula a la fecha 48.272 millones de dólares en sus reservas federales.
Los ADRs treparon hasta 6,7%, los bonos avanzaron
Los ADRs treparon hasta 6,7% en el comienzo de la semana, mientras los bonos soberanos también anotaron subas generalizadas en Wall Street tras lo que fue la presentación del plan financiero hasta 2027 por parte del Gobierno. Así, el riesgo país se volvió a comprimir cerca de los 400 puntos básicos (pb) y marcó un nuevo máximo en más de ocho años.
En Nueva York, los títulos en dólares escalaron hasta 0,7% de la mano de Bonar 2041, seguido por Global 2035 y el Global 2041. En tanto, el riesgo país cayó 7 pb (-1,4%) hasta los 408 pb, su nivel más bajo desde el 24 de abril de 2018.
El Chief Economist de Aldazabal y Cía., Mariano Ortiz Villafañe, explicó a Ámbito que el anuncio del Gobierno trajo grandes novedades en el mercado. En ese sentido, sostuvo que, como era de esperarse, el plan financiero “no incluye emisiones internacionales dentro de las fuentes financieras, aunque se ocuparon de aclarar que están abiertos a esa posibilidad siempre que el costo sea equivalente a las otras fuentes disponibles”.
“Entre las pocas novedades, se destaca el financiamiento bilateral por u$s2.000 millones en 2027 actualmente en etapa de negociación (incluido dentro de Otro financiamiento) y la emisión del nuevo AO29 (con características similares al AO27 y AO28 de cupón 6% con pagos mensuales) a partir de la próxima licitación del Tesoro, con el objeto de favorecer la reinversión de los cupones del 9 de julio”, explicó.
ADRs y S&P Merval
Los ADRs marcaron subas generalizadas lideradas por BBVA Argentina, seguida por Grupo Supervielle (+6,2%) y Banco Macro (+5,3%). Otras acciones argentinas como Bioceres Crop y Vista treparon 8,6% y 1,4%, respectivamente.
El economista Gustavo Ber destacó que el repunte que ensayan los ADRs se explica a partir de que “algunos operadores buscan reforzar posiciones como compras de oportunidad, en busca de que el índice pueda llegar a testear los máximos”.
A nivel local, el S&P Merval ganó 2,2% a los 3.266.959,39 puntos en pesos, mientras que su contraparte en dólares subió 3,7% a los 2.077,78 puntos. Al igual que en el exterior, los papeles bancarios lideran subas por hasta 5,1%. En el otro extremo, Cresud perdió 0,4%.
El avance del selectivo local se dio en un contexto de apreciación de los principales índices bursátiles de EEUU, que encabezó el Nasdaq, con una suba del 1,1%. No obstante, a nivel regional el Bovespa brasileño y el COLCAP colombiano retrocedieron, lo que explicita la influencia positiva de los anuncios del Gobierno en el humor del mercado local.
La operación más relevante surge de la Resolución Conjunta 39/2026, mediante la cual el Tesoro intercambió tenencias del Banco Central en un bono ajustado por inflación (BONCER TZXD6, con vencimiento en diciembre de 2026) por dos Letras del Tesoro vinculadas al dólar oficial (LELINK), con vencimientos el 31 de julio y el 31 de agosto de este año. La conversión contempla hasta US$1.000 millones de valor nominal para cada instrumento, totalizando una capacidad de emisión de hasta US$2.000 millones.
La lectura del mercado fue inmediata. Diversos analistas interpretaron que la decisión fortalece la capacidad operativa del Banco Central para actuar sobre los instrumentos de cobertura cambiaria. En las últimas semanas, la autoridad monetaria incrementó su presencia en los mercados financieros buscando moderar expectativas de devaluación y contener la volatilidad de los contratos vinculados al tipo de cambio. Con una mayor tenencia de títulos dólar linked, el BCRA amplía su margen para intervenir en el mercado secundario y administrar la curva de cobertura.
La medida se produce en un contexto particularmente sensible. El Gobierno busca consolidar la desaceleración inflacionaria mientras enfrenta una mayor demanda estacional de pesos asociada al pago de aguinaldos y una dinámica cambiaria que continúa siendo observada de cerca por los inversores. De hecho, tras la última licitación de deuda, el Tesoro liberó cerca de $3 billones de liquidez que, según estimaciones privadas, terminarán absorbidos en buena medida por las necesidades de efectivo propias de esta época del año.
La operación también revela un cambio en la composición del riesgo financiero dentro del sector público. El Banco Central entrega un bono ajustado por CER y recibe instrumentos atados a la evolución del dólar oficial. En términos prácticos, el riesgo inflacionario es reemplazado por riesgo cambiario de corto plazo, una decisión alineada con la estrategia oficial de reducir gradualmente el peso de los instrumentos indexados por inflación dentro de la estructura de deuda.
Paralelamente, mediante la Resolución Conjunta 38/2026, Economía amplió la emisión de una Letra del Tesoro Nacional Intransferible en dólares con vencimiento en junio de 2031 por un monto de US$35,25 millones. Estos títulos serán entregados al Banco Central para cancelar parte de los intereses devengados por las letras intransferibles que el organismo posee en cartera.
La operación responde a lo establecido en el artículo 55 de la Ley de Presupuesto 2026, que dispone que el 60% de los intereses de estas letras debe ser refinanciado mediante nuevos títulos a cinco años, mientras que el 40% restante se cancela en efectivo. En este caso, los vencimientos corresponden a dos letras emitidas a comienzos de 2024 y cuyos cupones operan durante esta semana.
Más allá de su magnitud relativamente reducida, la decisión vuelve a poner en evidencia la estrategia oficial de refinanciar compromisos intraestado sin recurrir a emisión monetaria directa. El Gobierno busca preservar el equilibrio fiscal y mantener bajo control la expansión de la base monetaria, uno de los pilares centrales del programa económico de Javier Milei.
Desde una perspectiva más amplia, ambas medidas forman parte del proceso de reconfiguración financiera que impulsa el Palacio de Hacienda. El objetivo es doble: por un lado, sostener la estabilidad cambiaria en un año marcado por la liberalización progresiva de los controles y la normalización del mercado; por otro, fortalecer la capacidad de financiamiento del Tesoro sin incrementar significativamente las necesidades de emisión.
La decisión adquiere además relevancia política. Mientras la administración Milei profundiza el ajuste sobre las transferencias discrecionales a las provincias y mantiene una estricta disciplina fiscal, Economía refuerza simultáneamente las herramientas financieras para administrar las expectativas del mercado. El mensaje implícito es que el equilibrio de las cuentas públicas seguirá siendo la prioridad, pero acompañado de una gestión cada vez más sofisticada de los instrumentos de deuda y de las relaciones financieras entre el Tesoro y el Banco Central.
En definitiva, el canje de bonos y la ampliación de títulos intransferibles no modifican sustancialmente el volumen de deuda pública, pero sí alteran su composición y mejoran la capacidad operativa del Gobierno para navegar un escenario donde la estabilidad cambiaria continúa siendo uno de los principales activos políticos y económicos de la administración nacional.
El mercado argentino de warrants y certificados de depósito atraviesa un punto de inflexión. Luego de que en 2025 las emisiones alcanzaran un récord histórico de USD 2.079 millones, un 93% más que el año anterior, el debate dejó de concentrarse en la desregulación del instrumento para trasladarse hacia un aspecto menos visible, aunque determinante: la infraestructura financiera que permita convertir esos títulos en una verdadera palanca para expandir el crédito.
Esa es la principal conclusión de un informe elaborado por la Bolsa de Comercio de Rosario (BCR), que plantea que el crecimiento logrado tras la flexibilización normativa impulsada por el DNU 70/2023 y el Decreto 640/2024 podría encontrar rápidamente un límite si Argentina no desarrolla un sistema moderno de registro que vincule los warrants con el mercado de capitales.
En 2025 la emisión de Warrants en Argentina batió récords (USD 2.079 M), pero sin la infraestructura adecuada no hay crédito que escale. La propuesta: registradores privados que conecten el warrant con el mercado de capitales.
El mercado de warrants y certificados de depósito argentino registró en 2025 un récord histórico de emisiones: USD 2.079 millones; ello es, un incremento del 93% en dólares respecto de 2024/2. La desregulación instrumentada mediante el DNU 70/2023 y el Decreto 640/2024 fue una condición habilitante de ese resultado. El crecimiento confirma que la apertura del régimen de emisión fue el primer paso acertado. Ahora bien, el desafío actual es estructural y es lo que aquí se intenta examinar. Estos datos solo incluyen emisiones realizadas por warranteras registradas. Las no registradas y los autowarrants hoy están por fuera de cualquier medición, por lo que el mercado real es aún mayor.
Sin embargo, ese crecimiento enfrenta un techo estructural. La emisión del instrumento es solo la primera condición para que el warrant cumpla su potencial como herramienta de financiamiento. La segunda condición, que Argentina aún no ha desarrollado, es la infraestructura de registro que conecta el instrumento con el mercado de capitales: la que convierte un título bilateral entre productor y acreedor en un activo negociable, securitizable, accesible a inversores institucionales. Este documento examina el modelo de registro que maximiza esa conexión. La evidencia disponible apunta en una dirección consistente: el modelo de registradores privados autorizados por el Banco Central, con obligación de interoperabilidad entre sí, genera significativamente más crédito que el modelo de registro único estatal.
Los tres casos analizados sostienen esta tesis: (i) la Cédula de Produto Rural (CPR) de Brasil, cuyo stock pasó de R$ 17.000 millones (aprox. USD 3.000 millones) en julio de 2020 a R$ 560.000 millones (aprox. USD 97.000 millones) en marzo de 2026, con el registro obligatorio en entidades privadas autorizadas por el Banco Central de Brasil a partir del 2023 como catalizador de la fase de profundización del mercado: desde los R$ 170.000 millones previos a la obligatoriedad hasta los R$ 560.000 millones actuales/3 (ii) el mercado de recibíveis de tarjeta de crédito de Brasil, donde cuatro registradoras privadas con interoperabilidad obligatoria comprimieron el spread de anticipación a su mínimo histórico de 0,15 puntos porcentuales en 2023, con un ahorro para el comercio de R$ 29.000 millones (aprox. USD 5.800 millones) ese año/4; y (iii) el ECHEQ argentino, donde COELSA, una entidad privada autorizada por el BCRA, opera la infraestructura de compensación de cheques electrónicos con interconexión obligatoria, llevando la participación del cheque electrónico al 83,9% del monto total compensado en abril de 2026/5.
El argumento es estructural, no tecnológico. Argentina y Brasil tienen proporciones similares de autofinanciamiento agrícola/6. Factores culturales y de estructura agraria (concentración de explotaciones, presencia de inversores institucionales) también inciden, pero son en buena medida consecuencia, no causa, de la disponibilidad de instrumentos e infraestructura financiera. El crédito doméstico al sector privado representa el 15% del PBI en Argentina y el 76% en Brasil/7.
1. Introducción
El mercado de warrants y certificados de depósito argentino atraviesa un momento de inflexión. Tras más de un siglo de vigencia de la Ley N° 9.643, el instrumento experimentó en 2025 su mayor crecimiento histórico, en un período en que las reformas de desregulación confluyeron con la normalización macroeconómica y cambiaria. La emisión superó por primera vez los dos mil millones de dólares, con un aumento del 93% en dólares respecto del año anterior/8.
Las reformas permitieron ampliar la base de productos warranteables, simplificaron el proceso de emisión, eliminaron requisitos burocráticos y habilitaron la figura del warrant electrónico, entre otras medidas. El impacto fue diferido: en 2024, primer año de vigencia del Decreto 640/2024 (que entró en vigor en julio de ese año), la emisión en dólares fue de USD 1.076 millones, levemente inferior a los USD 1.176 millones de 2023; el pleno impacto de las reformas se materializó en 2025, en concurrencia con condiciones macroeconómicas más favorables. El crecimiento de 2025 indica que la apertura del régimen de emisión generó condiciones para el despegue del instrumento; el desafío pendiente es la siguiente etapa: la infraestructura de registro.
Sin embargo, la emisión del instrumento es condición necesaria pero no suficiente para el desarrollo del mercado. El paso siguiente, y el que determinará si el crecimiento reciente se consolida o alcanza un techo, es la construcción de una infraestructura de registro que conecte el instrumento con el mercado de capitales. Sin esa infraestructura, el warrant sigue siendo, en lo esencial, un instrumento de crédito bilateral entre productor y acreedor. La cadena se corta allí. No hay mercado secundario organizado, no hay securitización eficiente, no hay inversores institucionales que puedan acceder al activo en condiciones de trazabilidad y prioridad verificables. Para ello, se necesita de una adecuada infraestructura de registro que conecte a todos los participantes.
2. Un primer interrogante: ¿quién opera el registro?
Cuando un sistema financiero necesita un registro para un activo, la intuición regulatoria más común es crear un registro único y centralizado bajo control estatal. El argumento es comprensible: la unicidad parece garantizar que no haya registros contradictorios ni riesgo de doble garantía, y que el Estado tenga visibilidad sobre el sistema.
Este documento cuestiona esa intuición. No porque el registro centralizado sea incorrecto en sí mismo, sino porque la pregunta relevante no es centralización sí o no: es quién opera el registro y bajo qué reglas. Un sistema de registradores privados autorizados y supervisados por el regulador, con interoperabilidad obligatoria, resuelve el problema de la confiabilidad sin los costos del monopolio estatal.
Un registro único estatal para warrants y certificados de depósito produciría, con alta probabilidad, el resultado opuesto al buscado. Los mecanismos son conocidos y han sido documentados en múltiples contextos:
Ausencia de competencia. Sin competidores, el operador del registro no tiene incentivo para reducir costos, mejorar la tecnología o desarrollar servicios que conecten el instrumento con el mercado de capitales. El costo de registro permanece alto o crece, erosionando el atractivo del instrumento para los financiadores.
Freno a la innovación. Las infraestructuras financieras monopolísticas estatales innovan a la velocidad de la administración pública, no a la del mercado. Desarrollar interfaces para inversores institucionales, negociación secundaria o securitización exige una velocidad de respuesta que las estructuras estatales no han demostrado históricamente.
Riesgo operacional concentrado. Un único registro, sin redundancia, concentra el riesgo operacional del sistema. Cualquier interrupción (técnica, presupuestaria o política) afecta la totalidad del mercado.
Inconsistencia con la agenda regulatoria vigente. El gobierno nacional, a través del Ministerio de Desregulación y Transformación del Estado, está ejecutando una agenda de eliminación de barreras regulatorias, reducción de monopolios sectoriales y fomento de la competencia. Un registro único estatal para warrants parecería ser inconsistente con esa agenda.
El argumento no es que los registros estatales sean inevitablemente ineficientes: el Registro de la Propiedad Inmueble y el Automotor funcionan donde la dinámica del activo es lenta y no exige innovación tecnológica constante. En lo específico a las infraestructuras financieras en mercados de capitales, allí, la velocidad de innovación y la capacidad de desarrollar interfaces para inversores institucionales son determinantes, y requieren incentivos que un monopolio (estatal o privado) no posee.
3. Por qué la infraestructura importa
Existe una distinción conceptual que suele pasarse por alto en el diseño de registros financieros: no es lo mismo desmaterializar un activo que hacerlo infraestructural. Desmaterializar es guardar la imagen de un documento en una base de datos (el activo sigue siendo una construcción documental que la infraestructura registra desde afuera); un activo infraestructural, en cambio, existe operacionalmente dentro de la infraestructura regulada: esta no es el espejo del activo, sino el lugar donde el activo nace, transita y se extingue. La distinción tiene consecuencias económicas directas: cuando el activo vive dentro del registro, los financiadores verifican su estado, prioridad y gravámenes en tiempo real, ejecutan garantías con certeza, lo negocian en un mercado secundario y lo securitizan, sin depender de documentos físicos ni de la buena fe de las partes, y cada una de esas posibilidades amplía la base de capital disponible para el sector real.
Como sintetizan los Principios para las Infraestructuras del Mercado Financiero (PFMI) del BIS y la IOSCO, la infraestructura debe mantener registros definitivos, únicos y ejecutables, no copias reconciliadas a posteriori: un sistema que reconcilia copias tiene un techo estructural; uno que gobierna un original, no/9.
El ciclo de vida del warrant comprende seis eventos diferenciados: (i) la emisión por la warrantera; (ii) el primer y los sucesivos endosos; (iii) la constitución de gravámenes adicionales sobre el warrant; (iv) la cancelación parcial o total al satisfacerse la obligación garantizada; (v) la ejecución de la mercadería, su afectación, proceso y la distribución del producido; y (vi) la extinción del instrumento. Hoy todos esos eventos se asientan fuera de un sistema unificado, en distintos compartimentos estancos.
El modelo que este documento propone se estructura sobre tres pilares:
El regulador (BCRA) autoriza, supervisa y establece estándares. No opera el registro.
Múltiples entidades privadas compiten como registradores autorizados, bajo los estándares del regulador.
La interoperabilidad entre registradores es obligatoria: cualquier warrant registrado en cualquier entidad es visible y ejecutable para cualquier banco o inversor autorizado.
4. Tres casos verificables
4.1 Brasil: la Cédula de Produto Rural y el registro obligatorio en entidades privadas
La Cédula de Produto Rural (CPR) es un título de crédito rural brasileño creado por la Ley N° 8.929/1994. A diferencia del warrant argentino, que exige la existencia de mercadería depositada, la CPR puede emitirse sobre producción futura. Es el instrumento de financiamiento agrícola más voluminoso de Brasil, y su trayectoria ilustra con nitidez el impacto del registro obligatorio en entidades privadas sobre el crecimiento de un mercado.
El salto cualitativo de la CPR ocurrió a través de tres hitos normativos sucesivos: la Lei do Agro (N° 13.986/2020) amplió los usos elegibles; la Lei N° 14.421/2022 habilitó la firma electrónica, eliminando el principal freno operativo del instrumento; y desde el 1° de enero de 2023 el registro en entidad autorizada por el Banco Central pasó a ser obligatorio para las CPRs de más de R$ 50.000, y desde 2024 para todas las emisiones. Los registradores autorizados compiten entre sí.
El stock de CPRs pasó de R$ 17.000 millones (aprox. USD 3.000 millones) en julio de 2020 a R$ 560.000 millones (aprox. USD 97.000 millones) en marzo de 2026. La primera fase (2020-2022), impulsada por las primeras reformas y el superciclo de commodities, llevó el stock de R$ 17.000 a R$ 170.000 millones; la segunda (2023-2026), de R$ 170.000 a R$ 560.000 millones, coincidió con el registro obligatorio en entidades privadas y la competencia entre registradores. El punto: esa escala no se habría sostenido sin la certeza jurídica del registro.
4.2 Brasil: recibíveis de tarjeta y la competencia entre registradoras
Hasta 2021, la anticipación de recibíveis de tarjeta en Brasil operaba bajo un monopolio de facto: el comercio solo podía anticipar sus cobros a través de su propia adquirente, que bloqueaba toda la agenda de cobros como garantía. Era la “trava bancária”: el cliente quedaba atado a un único proveedor de crédito.
La Resolución CMN N° 4.734/2019, vigente a partir de junio de 2021, reorganizó el mercado mediante un principio opuesto al monopolio: cuatro registradoras privadas (CERC, TAG, Núclea y B3) autorizadas por el Banco Central do Brasil, con interoperabilidad obligatoria. El comercio elige con quién anticipar; el banco solo retiene la porción proporcional a la deuda; y cualquier institución autorizada verifica en cualquier registradora si un recibível ya está comprometido, eliminando la doble garantía.
La competencia entre registradoras comprimió el spread sobre el costo de fondos de manera consistente. Los datos del Banco Central do Brasil (SGS Serie 20721)/10 muestran que el spread entre la tasa de antecipação de facturas de tarjeta y la Selic se comprimió desde el entorno de los 10-11 p.p. en 2019 hasta 0,40 p.p. en diciembre de 2023. En el segmento específico del balcão de recebíveis (donde los comercios subastan sus cobros entre múltiples compradores en competencia abierta), CERC reportó que el spread alcanzó su mínimo histórico de 0,15 p.p. en agosto de 2023, con un ahorro estimado para el comercio de R$ 29.000 millones (aprox. USD 5.800 millones) en ese año/11.
El volumen de crédito creció en paralelo: el saldo de anticipación de recibíveis pasó de niveles mínimos en 2021 (primer año de operación) a R$ 97.500 millones (USD 19.000 millones) a fines de 2023, y a R$ 614.900 millones (USD 108.000 millones) en 2025/12.
4.3 Argentina: ECHEQ y COELSA
Argentina no necesita mirar solo a Brasil para hallar evidencia de que el modelo funciona: el sistema de cheques electrónicos (ECHEQ) es el caso doméstico más directo.
COELSA (Compensadora Electrónica S.A.) es una entidad privada autorizada y supervisada por el BCRA, que administra el almacenamiento de ECHEQs y debe interconectarse con todas las entidades financieras. El BCRA no la opera: la supervisa y recibe sus datos por el régimen informativo.
En abril de 2020, el ECHEQ representaba el 4,9% del monto total compensado. En agosto de 2021, ya superaba el 40%. En abril de 2026, alcanzó el 83,9%/13. En seis años, el cheque físico pasó de ser el instrumento dominante a ser marginal.
Una lectura honesta reconoce factores concurrentes: la regulación del BCRA que fue exigiendo ECHEQs a todas las entidades y la digitalización acelerada por la pandemia de 2020 fueron igualmente determinantes. Pero COELSA no fue la causa única, sino la condición habilitante: sin esos rieles, la regulación no habría tenido dónde implementarse.
5. El warrant argentino: entre el despegue y el techo estructural
La evolución de la emisión de warrants en Argentina entre 2016 y 2025 puede reconstruirse a partir de los datos oficiales publicados periódicamente por la Secretaría de Agrícultura, Ganadería y Pesca (SAGyP)/14.
Del análisis de los datos oficiales se desprende que entre 2016 y 2022 la emisión osciló entre USD 629 millones (2020, pandemia y cepo) y USD 1.513 millones (2016). En 2024, primer año parcial bajo el nuevo régimen regulatorio, la emisión en dólares registró una leve caída respecto de 2023. El pleno impacto de las reformas se materializó en 2025, con un récord histórico de USD 2.079 millones, un incremento del 93% en dólares respecto del año anterior/15.
El dato es positivo, pero no debe interpretarse aisladamente. En 2024, el propio sector reconocía que “pese a los cambios en las reglas, los warrants no terminan de despegar como medio de financiamiento de los productores”/16. Y la Bolsa de Cereales de Córdoba señalaba, con datos de 2024, que el instrumento no había recuperado el máximo de 2016 en términos reales (USD 1.978 millones en dólares de ese período)/17. El récord de 2025 superó ese umbral. El punto de fondo: la desregulación de la emisión fue necesaria para el despegue, pero no suficiente por sí sola para sostener el crecimiento estructuralmente.
Hay también un límite por el lado de la demanda: los inversores institucionales argentinos absorben pocos activos agropecuarios justamente por existir una desconexión entre dicho sector y el mercado de capitales. Del lado de la oferta, la infraestructura de registro aporta lo que hoy falta: un activo verificable, negociable y ejecutable con certeza.
El síntoma es claro: la emisión creció, pero el crédito no en proporción. Sin un registro que conecte el warrant con el mercado de capitales, el instrumento no puede securitizarse, negociarse ni ser activo elegible para inversores institucionales. El techo es estructural, y la brecha se ve al comparar la escala de mercado de Argentina con la de Brasil:
El stock de CPR en Brasil equivale a aproximadamente USD 97.000 millones, contra los USD 2.079 millones de warrants emitidos en Argentina en todo 2025: una relación de casi 47 a 1. El autofinanciamiento es similar en ambos países (en torno al 25-30%), según las estimaciones disponibles para cada mercado/18. Esto nos indica que la brecha no es principalmente de vocación financiera del sector. Es, en su componente más determinante y accionable, de instrumentos e infraestructura de registro.
La diferencia se refleja también en la dimensión macroeconómica. En el año 2000, el crédito interno al sector privado representaba el 24% del PBI en Argentina y el 31% en Brasil: una diferencia de 7 puntos porcentuales. En 2024, esa diferencia se amplió a 61 puntos: 15% del PBI en Argentina contra 76% del PBI en Brasil. La infraestructura de registro no es la única explicación de esa brecha (la inestabilidad macroeconómica y las restricciones cambiarias argentinas también inciden de manera determinante) pero sí es uno de sus componentes estructurales y el más directamente accionable desde la política de desarrollo del mercado de capitales. En el agro brasileño, el crédito privado superó los USD 254.000 millones en 2025/19.
6. Propuesta: marco de registro para warrants y certificados de depósito
Con base en la evidencia presentada, el marco regulatorio que permitiría alcanzar un mayor grado de eficiencia debe reunir los siguientes elementos:
Habilitación de múltiples registradoras privadas, autorizadas por el BCRA (o la autoridad que se designe), bajo requisitos de capital, solvencia técnica, capacidad operacional y seguridad de datos.
Interoperabilidad obligatoria: el estado de cada warrant o certificado de depósito es consultable en tiempo real por cualquier banco, inversor o contraparte autorizada, único y definitivo.
Régimen informativo: las registradoras reportan al BCRA (o autoridad de aplicación) la emisión, cesión, gravamen y extinción de los instrumentos.
Apertura de mercado: cualquier entidad que cumpla los requisitos puede autorizarse como registradora, sin exclusividades ni techos al número de operadores.
Regulación tarifaria: el regulador puede fijar precios máximos o bandas para evitar distorsiones, sin desincentivar la entrada de nuevos operadores.
Equivalencia jurídica: las inscripciones en cualquier entidad autorizada producen los mismos efectos jurídicos que la anotación en cuenta.
Una reforma complementaria de la Ley N° 9.643 sería conveniente para despejar cualquier ambigüedad sobre los efectos del registro en entidades privadas.
7. Más allá del warrant: hacia una infraestructura de registro para activos del sector real
La arquitectura que este documento propone para el registro de warrants no debe ser exclusiva para este instrumento. Es un modelo de infraestructura que puede escalar hacia cualquier activo financiero del sector real que reúna dos condiciones: subyacente verificable y necesidad de circular en el mercado de capitales.
El warrant es el punto de partida natural por tres razones. Primero, el marco jurídico preexistente es sólido, y sus atributos cambiarios están bien establecidos. Segundo, el activo subyacente (la mercadería depositada) es uno de los más verificables del sistema financiero argentino: hay un administrador responsable y un mecanismo de ejecución expedito. Tercero, el volumen, aunque pequeño en relación con su potencial, es suficiente para justificar la inversión en infraestructura.
Brasil recorrió este camino en dos décadas: construyó la arquitectura sobre la CPR y la extendió hacia otras herramientas. Cada instrumento tiene su propia lógica jurídica, pero todos comparten la misma arquitectura de registro: entidad autorizada por el Banco Central, interoperabilidad con el mercado de capitales, publicidad registral que resuelve la oponibilidad a terceros. El crédito privado al agro brasileño alcanzó en 2025 más de USD 254.000 millones/20.
Argentina puede seguir una trayectoria similar sin necesidad de replicar ese proceso en paralelo para cada instrumento. Puede establecer la arquitectura una vez y extenderla a otros instrumentos de garantía como prendas, cupones de tarjetas de crédito (como el caso reseñado de Brasil), instrumentos ligados a activos inmobiliarios, o bien cualquier instrumento susceptible de generar flujos de fondos periódicos y por tanto ser objeto de operaciones financieras.
8. Conclusión
El crecimiento en el volumen de emisión de warrants en Argentina confirma que la apertura del régimen fue una condición habilitante de ese resultado. La etapa siguiente, la infraestructura de registro que conecte el instrumento con el mercado de capitales, requiere una lógica análoga: operación privada, competencia entre registradores autorizados, supervisión pública y sin monopolios. Un registro único estatal para warrants no resolvería el techo estructural del mercado: lo cristalizaría.
La decisión que Argentina tome sobre la arquitectura del registro de warrants es parte de esa construcción. Y la decisión sobre el warrant puede ser también el punto de partida de una infraestructura de registro que, al extenderse, cambie la estructura de financiamiento y el sistema crediticio del sector real argentino.
La capacidad del complejo agroexportador para aportar divisas a la economía argentina volverá a estar condicionada este año por un factor que escapa al control local: la evolución de los precios internacionales. La Bolsa de Comercio de Rosario (BCR) redujo su proyección de liquidación de divisas para 2026 hasta los US$ 34.897 millones, unos US$ 1.200 millones menos que la estimación realizada en mayo, como consecuencia del deterioro registrado en las cotizaciones internacionales de los principales productos agrícolas.
El nuevo cálculo mantiene sin cambios las previsiones de producción y de volúmenes exportables, pero refleja un escenario menos favorable en materia de precios, lo que reduce el valor esperado de las exportaciones y, por ende, el ingreso de dólares que recibirá la economía argentina durante el año.
La actualización recorta la proyección de ingreso de divisas en unos US$ 1.200 millones respecto de mayo, producto de menores precios de exportación proyectados.
Con hojas de balance de los granos y derivados que no presentan modificaciones en sus volúmenes a exportar respecto de lo previsto hace un mes, la caída en los precios internacionales de los productos de exportación del agro decanta en un ajuste a la baja en la proyección de ingreso de dólares del sector para este año.
De esta manera, la actualización recorta la estimación de liquidación de divisas del agro hasta los US$ 34.897 millones para 2026, unos US$ 1.200 millones por debajo de lo previsto en mayo. El nuevo monto se ubica levemente por debajo de los US$ 36.164 millones liquidados en 2025 contemplando tanto lo liquidado en el MLC como lo canalizado a través del mercado de Contado con Liquidación.
En el acumulado hasta junio, el agro liquidó un estimado de US$ 15.768 millones, por debajo de los US$ 18.303 millones del mismo período de 2025, lo que representa una caída cercana al 14% interanual. Esta merma en la comparación con el año pasado responde a dos factores vinculados a los esquemas de derechos de exportación vigentes a lo largo de 2025.
En primer lugar, durante el primer semestre de 2025 estuvo vigente una reducción temporaria de los derechos de exportación que incentivó la comercialización por parte del productor y elevó el ingreso de divisas en aquel período. Esto configuró una base de comparación exigente para el acumulado del corriente año.
En segundo lugar, en septiembre de 2025 rigió la eliminación temporaria de retenciones, que adelantó el ingreso de divisas en ese mes, pero redujo el monto liquidado en los meses subsiguientes. Este efecto se sintió con particular intensidad en el último tramo de 2025, con liquidaciones por debajo del promedio en el trimestre octubre-diciembre, y se prolongó hacia los primeros meses de 2026.
No obstante, entre abril y mayo de 2026 esta situación se habría normalizado. En efecto, el sector agroexportador acumuló ocho meses consecutivos de disminución de la deuda comercial por anticipos y prefinanciaciones de exportaciones, tal como publica el BCRA en su informe mensual del mercado de cambios, lo que sugiere que el efecto de adelantamiento derivado del régimen de septiembre ya se habría diluido. De esta manera, el flujo de divisas de la cosecha 2025/26 al MLC se mantiene firme y se prevé que se sostenga por encima del promedio del último lustro para lo que resta del año.
