Profundización de desequilibrios y recuperación económica: ¿hasta cuándo?
Desde la segunda mitad de 2021 la actividad económica vino enseñando una velocidad de recuperación mayor a la prevista. En febrero la economía se situó en el nivel más alto desde marzo 2018 y sólo 2.2 p.p. por debajo del máximo histórico de la serie ocurrido en noviembre de 2017. Al mismo tiempo, el desempleo bajó a mínimos desde al menos 2016 y la tasa de empleo llegó a un máximo histórico. Además, los volúmenes de ventas en supermercados hilvanaron hasta febrero 9 meses en expansión y tuvieron el mejor primer bimestre desde 2018; la producción de indumentaria experimentó el mejor cierre de año desde al menos 2016; las ventas de motos son 40% superiores a las de 2019 y la adquisición de electrodomésticos concluyó el año 12% por encima de 2019. Cabe señalar que, en otros sectores, como el automotriz, la recuperación no fue mayor por la restricción a un mayor ingreso de bienes e insumos provenientes del exterior.
Pero esta dinámica auspiciosa de la economía real convivió con un preocupante deterioro en los desequilibrios macroeconómicos y en la vulnerabilidad social. La mencionada recuperación del consumo no sólo no se plasmó en términos de mejoras estructurales en los indicadores sociales, sino que se evidenció en paralelo a la aceleración inflacionaria, el virtual congelamiento de tarifas, un escaso nivel de reservas internacionales y la incertidumbre sobre la estabilidad del esquema vigente en virtud de la demora en relación con el acuerdo con el FMI.
¿Cómo se explica esta dualidad? ¿Es esta dinámica de inestabilidad nominal y recuperación económica sostenible? ¿De qué depende?
En primer lugar, cabe señalar que la acelerada recuperación de la actividad económica respondió a un set de factores que operaron en conjunto. El desmantelamiento de las restricciones sanitarias -acelerado tras las PASO- permitió recomponer consumos rezagados dependientes de la presencialidad (turismo, entretenimiento, gastronomía, servicios personales), los cuales pudieron realizarse gracias a la mejora paulatina de los ingresos reales en la segunda parte del año anterior, un mayor incentivo relativo a consumir y el impacto de ciertas medidas de estímulo (como el programa PreViaje).
En el segundo semestre de 2021 la reapertura de paritarias y la mejora en el empleo favorecieron una recomposición del salario real y del ingreso de los hogares, impactando positivamente en los consumos más esenciales. En este sentido, de acuerdo con el Indicador de Ingreso Disponible (IDE) de Ecolatina los ingresos de los hogares en términos reales promediaron una recomposición del 10% i.a. entre finales de 2021 e inicios de 2022, llegando a máximos desde finales de 2018. A esto se sumaron las políticas de ingresos instrumentadas en clave electoral.
Sobre esta dinámica, lejos de constituir un obstáculo la profundización de los desequilibrios macro-financieros contribuyó a traccionar la mayor demanda de bienes y servicios. Sobre la base de un ingreso disponible que se recuperaba fuertemente (por las paritarias y el congelamiento de tarifas) el mayor incentivo relativo al consumo operó como complemento: los planes de financiamiento a tasa negativa, el marcado atraso cambiario, una brecha cambiaria elevada, la falta de alternativas de ahorro y la incertidumbre en relación al rumbo previo al acuerdo con el FMI abrieron ventanas de oportunidad (“fuga al consumo”) para la adquisición de bienes durables y la reposición de bienes de capital. De hecho, entre julio de 2021 y febrero de este año la percepción de los consumidores respecto de si es un buen momento para adquirir bienes durables aumentó 56%, cuando en igual lapso la expectativa respecto de la situación macroeconómica se deterioró un 9%.
El salto importador refleja esta dinámica. En los últimos tres trimestres los pagos de importaciones promediaron USD 5.500 millones mensuales (superando los USD 6.000 M en algunos meses), en torno de los máximos niveles de la serie. Lógicamente, esto se materializó en un contexto de abundantes liquidaciones por parte del sector agroexportador (favorecida por el salto en el precio de los commodities), el ingreso de los DEGs del FMI en agosto (que permitieron que el aporte del agro no deba destinarse a cancelar vencimientos con el mismo organismo) y limitaciones para la adquisición presencial de bienes en el exterior. A su vez, ciertos planes de estímulo (como PreViaje) también ayudaron a dinamizar el consumo, al tiempo que las acciones de protección comercial coadyuvaron a cierto impulso a nivel sectorial (indumentaria, juguetes, muebles). Finalmente, más recientemente el acuerdo con el organismo multilateral fue el que permitió sortear en el corto plazo un escenario de disrupción económica.
Ahora bien, de cara a los próximos meses crecen los riesgos de que se debiliten los drivers que explicaron esta trayectoria. Para empezar, la marcada aceleración inflacionaria, que desde el segundo semestre de 2021 fue contrapesada en materia de ingresos por la reapertura de paritarias, posiblemente comience a hacer mella en el poder adquisitivo en adelante: el salto de inicios de año -agravado por la guerra en Ucrania- y las perspectivas de registros elevados para los próximos meses puede poner en jaque la continuidad en la recuperación del ingreso disponible. Pese a los holgados acuerdos paritarios y los recientes bonos a sectores de menores ingresos, la suba de precios hace más factible un escenario donde se trunque la recuperación real de los ingresos y salarios iniciada a finales del año pasado.
En segundo lugar, al mismo tiempo que el acuerdo con el FMI permitió evitar un salto brusco del tipo de cambio, su instrumentación en parte obturará los drivers que venían impulsando el consumo en el corto plazo por cuatro vías. (i) El necesario ajuste en las tarifas energéticas para reducir la cuenta de subsidios, junto a la aceleración en la devaluación buscando evitar un mayor deterioro de la competitividad cambiaria le pone un piso elevado a la inflación, golpeando el ingreso disponible; (ii) La meta de déficit fiscal acota al sesgo expansivo de la política fiscal para impulsar la demanda; (iii) La suba en las tasas de interés encarece el crédito al consumo y la inversión; y (iv) la meta de acumulación de reservas le pone un tope al nivel de importaciones que se pueden pagar con el actual nivel de oferta de divisas, sobre todo al descontar que las compras de energía crecerán fuertemente, sumado al salto de la inflación global, el encarecimiento de los fletes y el recalentamiento del déficit turístico. Asimismo, y más allá de la disponibilidad de divisas, aún resta saber si el abastecimiento de energía será suficiente para evitar cortes de gas en el invierno, pudiendo afectar al entramado industrial.
En este sentido, en buena medida la capacidad de seguir creciendo al actual ritmo dependerá fundamentalmente del nivel de reservas del BCRA. Un mayor control de las importaciones limitaría la expansión del mercado interno vía una menor disponibilidad de insumos y bienes (en cantidad y variedad), afectando la actividad fabril, presionando sobre los precios o postergando la decisión de compra de los consumidores. Como antecedente vale remitirse a lo ocurrido en octubre 2021, cuando la restricción al pago anticipado de importaciones indujo una caída fuerte de la industria. Al mismo tiempo, restringir aún más las compras externas podría entrar en conflicto con el compromiso de no seguir fortaleciendo las restricciones cambiarias.
En suma, son varios los factores que llevan a pensar que la convivencia entre una fuerte profundización de los desequilibrios y la continuidad de la recuperación económica (y del consumo) no podrá extenderse mucho más. En este contexto, la crisis al interior de la coalición gobernante seguirá generando tires y aflojes en torno a las disyuntivas a las que se enfrenta la política económica e interrogantes en torno a la voluntad de cumplimiento del acuerdo con el Fondo. Lo que queda claro es que buena parte de los elementos que en conjunto traccionaron el crecimiento del consumo en los últimos tres trimestres hacia adelante estarán, al menos, más debilitados.
