Tasas reales y riesgo político
Aunque la incidencia del riesgo político y de las turbulencias internacionales no pueden descartarse, otro factor que puede explicar el aumento en el riesgo país es la escasa acumulación de reservas del BCRA. Sería deseable que el gobierno iniciara el camino que, en ese sentido, se ha acordado con el FMI, pero ello impactará en el tipo de cambio nominal y seguramente el techo de la banda empezará a hacer ruido.
Desde comienzos de año se ha observado un aumento en el riesgo país, el que se ubica más de 150 puntos básicos por encima de los mínimos alcanzados en enero. Además, hace unos meses que las tasas de interés pasivas son mayores a la inflación del mes, incluso antes de las turbulencias que generara el
reemplazo de las Letras Fiscales de Liquidez por otros títulos del Tesoro.
¿Cuánto de este fenómeno se explica por el riesgo político y cuánto por debilidades de la economía argentina?
No es fácil responder a esta pregunta con precisión. Sin embargo, se pueden mencionar algunos puntos.
- Entendido como un retorno a políticas populistas, el riesgo político también existía a comienzos de año. Las elecciones de medio término pueden ayudar a reducirlo, pero seguramente habrá que esperar a las presidenciales de 2027. De hecho, las encuestas disponibles sugieren que el gobierno tiene altas chances de ganar en octubre de 2025 y los mercados habitualmente se adelantan.
- Las turbulencias en la economía mundial no parecen explicar lo ocurrido. Comparado con el promedio del mes de enero, el riesgo país argentino aumentó alrededor de 20%, mientras que se redujo en Brasil, Colombia, Chile, México y Perú entre 4 y 11%.
- El acuerdo con el FMI fue mejor de lo esperado a comienzos de año, con un monto total significativo y desembolsos al comienzo del programa de una magnitud no habitual. Esto debió ayudar a reducir el riesgo.
- La eliminación del cepo para personas físicas y la flotación entre bandas pueden explicar que las tasas reales en pesos se hayan convertido en positivas, pero ello no puede justificar que sean tan altas como para empezar a generar dudas respecto de la morosidad de los créditos, el nivel de actividad y la solvencia fiscal.
- Desde que se iniciara la flotación entre bandas, el peso se ha depreciado en forma considerable sin que ello haya impactado todavía en la tasa de inflación general o en la inflación núcleo. Eso ha permitido lograr una depreciación del tipo de cambio real multilateral del orden del 15% desde mediados de abril, que es saludable dados los cambios observados en las cuentas externas.
El otro factor que puede explicar el aumento en el riesgo país es la escasa acumulación de reservas del BCRA, que decidió no comprar divisas a menos que el tipo de cambio tocara el piso de la banda de flotación. El gobierno ha tratado de cumplir con la meta de reservas por medio de colocación de deuda y compras del Tesoro (lo que alivia la presión futura de éste sobre la autoridad monetaria en los momentos en que hay que servir la deuda externa).
Sin embargo, el programa firmado con el FMI era claro. La ambiciosa meta de acumulación de reservas que alcanzaba a más de US$ 80.000 millones a finales de 2030 se lograría por medio del señoreaje; es decir, con el BCRA emitiendo para comprar divisas y al mismo tiempo satisfacer un aumento en la demanda transaccional de dinero. Una acumulación a costo cero para el sector público consolidado.
Sería deseable que el gobierno iniciara ese camino, pero ello impactará en el tipo de cambio nominal y seguramente el techo de la banda empezará a hacer ruido. Luego de las elecciones habrá que definir qué hacer. Si avanzar hacia una flotación sin bandas con licitaciones programadas para la compra de dólares en el mercado o si corregir al alza el techo de la banda, lo que a su vez plantea otra definición: si se hace aumentando el ritmo de depreciación mensual o con un salto nominal. Y si se opta por mantener la banda, el techo habría que modificarlo antes de que el tipo de cambio mayorista se acerque a él porque si no se afectará la credibilidad del nuevo techo.
Lo que es claro es que si son necesarias tasas reales tan elevadas para sostener el tipo de cambio dentro de la banda de flotación algo anda mal con el programa.
Después de octubre sabremos cuánto aportaba el riesgo político, pero, por las dudas, mejor vayamos pensando cuál debería ser la política monetaria/cambiaria post elecciones.
