Según el monitor cambiario semanal de la consultora Ecolatina el BCRA hiló su segunda semana consecutiva con ventas netas en el MULC y las Reservas Netas. Anticipó que un salto en los dólares paralelos se filtra con mayor facilidad la inflación (como ya vimos en los números de abril) y aumenta las expectativas de devaluación, reduciendo aún más la oferta neta de divisas. 

Tras la finalización del periodo del “dólar soja 3.0”, el BCRA hiló su segunda semana consecutiva con ventas netas en el MULC y las Reservas Netas continúan con su tendencia decreciente, permaneciendo en terreno negativo. Como respuesta, el BCRA intenta maximizar la utilización de yuanes tanto en el mercado cambiario como en el financiero para ganar un mayor poder de fuego. Por su parte, la primera licitación de deuda del Tesoro de junio mostró resultados sumamente positivos, logrando captar financiamiento por el doble de los vencimientos. A su vez, el crawling peg mostró una leve moderación en la semana y la brecha cambiaria se mantiene en niveles relativamente estables en lo que va del mes.

1) El BCRA hiló su segunda semana consecutiva con ventas netas en el MULC

En la última semana el BCRA se desprendió de USD 200 M en el MULC, levemente por debajo del saldo semanal previo (-USD 230 M). Si bien la llegada de inversiones extranjeras le permitió a la autoridad monetaria comprar USD en las ruedas del martes y miércoles, la persistencia en la demanda de divisas y el pago de importaciones energéticas llevaron nuevamente el saldo neto semanal a terreno negativo.

De este modo, en junio el BCRA lleva vendidos en el mercado cambiario USD 345 M, cifra que alcanza USD 2.467 M en lo que va de 2023. Sendos guarismos marcan el peor junio y la dinámica acumulada más desfavorable para años con cepo cambiario. Asimismo, cabe señalar que desde 2003 en sólo Como resultado, las Reservas Netas se encuentran en mínimos históricos: son negativas en cerca de USD 1.800 M.

El MULC no es la única canilla por la cual el BCRA pierde divisas. La continua caída en las Reservas Internacionales responde en buena parte al rubro “Otros”, que comprende distintos tipos de operaciones, dentro de las que se destaca la utilización de Reservas en el mercado de los dólares financieros a fin de contener la brecha cambiaria. Dicho rubro reflejó una salida de divisas por USD 320 M entre el 1 y el 13 de junio (último dato oficial disponible), aunque se moderó con respecto a mayo (el promedio diario pasó de USD 77 M a USD 36 M).

Por su parte, en los últimos días el BCRA confirmó que en lo que va del 2023 el comercio vía yuanes ya superó los USD 500 M, mientras que desde abril se aprobaron SIRAs en yuanes por USD 2.900 M, que tendrían impacto en el mercado cambiario aproximadamente 90 días después de su aprobación, es decir, a partir de julio. Esto último, junto con el impulso que se le está dando al mercado cambiario y financiero en yuanes para ganar una mayor profundidad, denotan los intentos del Gobierno para aprovechar al máximo el poder de fuego disponible gracias a la utilización del swap de monedas con China (se podrían utilizar USD 10.000 M producto de la última negociación).

Ante la necesidad de recomponer Reservas en un periodo en el cual se intensifica la dolarización de carteras, y considerando que parte de la cosecha aún no se ha levantado en un escenario en el que los incentivos están alineados para liquidar sólo lo justo y necesario, no descartamos que en los próximos meses se implemente una nueva edición del “dólar soja” para fomentar la liquidación de divisas e incrementar la oferta de USD.

2) Una licitación exitosa que despeja las dudas en el corto plazo

En la primera licitación de junio el Tesoro debía afrontar vencimientos por $430.000 M (casi en su totalidad con acreedores privados), donde prácticamente la totalidad de los instrumentos se encontraban en manos privadas. Pese a la baja adhesión de los privados en el canje a principios de mes, se lograron superar con creces las expectativas y el financiamiento captado duplicó los respectivos compromisos a afrontar.

Puntualmente, se adjudicaron instrumentos por $870.000 M, lo que implicó un rollover del 203% (fue del 147% en mayo) y un financiamiento neto por más de $440.000 M. De esta manera, tan sólo en la primera licitación del mes ya se obtuvo un 80% de los fondos necesarios para cubrir los vencimientos mensuales.

Paralelamente, también se logró continuar estirando los plazos de colocación: se pasó de colocar deuda a 4 meses en el primer trimestre a 8,5 meses en abril-mayo, mientras que en junio ya se superaron los 9 meses. No obstante, nuevamente el aspecto negativo fue que casi la totalidad de los instrumentos adjudicados corresponde a deuda indexada, donde el Bono DUAL con vencimientos en agosto del 2024 explicó el 47% de los colocado.

3) El BCRA sostiene el nivel de la tasa frente a la desaceleración inflacionaria

El IPC Nacional desaceleró en su registro mensual por primera vez en lo que va del año. En mayo trepó 7,8% mensual, ubicándose 0,6 p.p. por debajo del registro de abril. Asimismo, tras 4 meses se subas por encima de las expectativas del mercado (REM-BCRA), el dato resultó más de 1 p.p. inferior a lo previsto por el consenso de los analistas (9%).

Como consecuencia, luego de tres meses en rojo la tasa de interés real (ex post) mejoró en el margen: si tomamos el nivel de la tasa de política monetaria de mediados de mayo (pasó de rendir 7,6% a rendir 8,1% mensual), la tasa real fue positiva en 0,3 p.p. Frente a este escenario, el directorio del BCRA decidió mantener la Tasa de Política Monetaria en el nivel actual. Dado que no estimamos una nueva aceleración inflacionaria para junio, desde la perspectiva de los precios la autoridad monetaria tendría argumentos para sostener la misma decisión en su próxima reunión mensual a mediados de julio. Sin embargo, también influirá en la decisión lo que ocurra con los dólares financieros, frente a un periodo en el que se suele intensificar la dolarización de carteras asociada a la cobertura preelectoral.

4) Leve moderación en el margen del crawling peg

El ritmo diario de devaluación del tipo de cambio oficial mostró una ligera desaceleración en la última semana. Luego de cerrar la semana previa mostrando una TEM diaria promedio (5 ruedas) en torno al 7,73%, el tipo de cambio oficial desaceleró su evolución y promedió una TEM del 7,50% en las últimas 5 ruedas.

En el contexto actual, continuamos sosteniendo que la complejidad que impone el “Frente de los Dólares” y la necesidad de evitar una mayor apreciación cambiaria le dejan escasos márgenes de maniobra al Gobierno para aplicar este año la tradicional receta electoral de atrasar el tipo de cambio oficial. De hecho, si bien el tipo de cambio avanzó un 35% en los primeros 5 meses del año frente a una inflación acumulada del 42%, el Tipo de Cambio Real Multilateral (ITCRM) se mantiene relativamente estable. No obstante, como venimos señalando, no prevemos que se busque desandar el atraso mediante una corrección cambiaria (de hecho, el principal objetivo del Gobierno es evitarla), sino administrarlo, lo cual seguirá generando un exceso de demanda de divisas.

5) La brecha cambiaria continúa estable gracias a las intervenciones en el MEP

En la última semana los dólares alternativos se mantuvieron relativamente estables. Si bien el CCL ($494) avanzó un 3,2% en la semana y su brecha con el dólar oficial pasó del 96% al 98%, el Blue ($492) se movió en línea con el TC oficial e incluso el MEP ($477) achicó su brecha en casi 2 p.p. Consecuentemente, la brecha cambiaria promedio cerró la semana levemente por debajo del 96%, prácticamente el mismo nivel del cierre semanal previo.

No obstante, como venimos destacando hace unas semanas, la estabilidad en los USD financieros encuentra su explicación en las intervenciones del BCRA en el mercado de bonos en USD.

Recordemos que mantener contenida a la brecha cambiaria es parte esencial del “plan Massa” y un desafío transversal al “Frente de los Dólares”, el “frente de los Pesos” y el “frente de los Precios”: actualmente, un salto en los dólares paralelos se filtra con mayor facilidad la inflación (como ya vimos en los números de abril) y aumenta las expectativas de devaluación, reduciendo aún más la oferta neta de divisas.

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