El FMI analizó la evaluación del acuerdo con Argentina y cuestionó la falta de resultados del programa de 2022
El Directorio Ejecutivo del Fondo Monetario Internacional (FMI) analizó la evaluación ex post (EEP) del acceso excepcional de Argentina al financiamiento en el marco del Servicio Ampliado del FMI (SAF) aprobado en marzo de 2022, un acuerdo que concluyó a fines de 2024.
El informe evaluó si la estrategia macroeconómica, el diseño del programa y el financiamiento fueron adecuados y acordes con las políticas del organismo. Además, incluyó un apéndice con impresiones de las autoridades argentinas sobre el desempeño del programa.
El SAF de 2022 surgió en un contexto complejo: Argentina no logró recuperar la sostenibilidad financiera tras el fallido acuerdo Stand-By de 2018 y enfrentaba vencimientos por USD 35.000 millones entre 2022 y 2023. A ello se sumaba una inflación elevada, déficit fiscal, escasez de reservas y una deuda pública considerable.
El informe concluyó que el programa no contempló un ajuste proporcional a la magnitud de los desequilibrios fiscales y de balanza de pagos del país. La estrategia gradual de reformas, sumada a los shocks económicos y a una ejecución deficiente, derivó en resultados muy inferiores a los previstos.
Sin embargo, el documento destacó la corrección de rumbo impulsada desde diciembre de 2023 por la gestión de Javier Milei, con medidas como la fuerte consolidación fiscal, una devaluación inicial y la suspensión del financiamiento monetario del déficit. Estas acciones evitaron un colapso financiero y permitieron estabilizar parcialmente la economía.
Críticas al diseño del programa y lecciones para el futuro
El Directorio Ejecutivo expresó su preocupación por el desempeño del acuerdo y consideró que el programa no logró sus objetivos macroeconómicos originales, aunque reconoció que la reprogramación de pagos permitió aliviar temporalmente la carga financiera con el FMI.
Entre los puntos críticos, el informe cuestiona:
Evaluación insuficiente de riesgos: El programa no previó adecuadamente los riesgos de implementación ni las limitaciones del acceso a los mercados financieros.
Falta de ajuste acorde: El diseño del acuerdo no reflejó la gravedad de los desequilibrios fiscales y externos.
Estrategia gradual ineficaz: La combinación de reformas graduales y shocks económicos redujo la efectividad del programa.
Los directores recomendaron que futuras negociaciones incluyan planes de contingencia claros y un análisis temprano sobre riesgos institucionales cuando las exposiciones financieras sean significativas.
El informe también planteó la necesidad de revisar la política de préstamos del FMI para contextos de crisis prolongadas como la de Argentina, y destacó que las lecciones del acuerdo de 2022 deben guiar las conversaciones sobre un posible nuevo programa de seguimiento con el país.
Será el primero de los dos giros a los tenedores a lo largo de 2025. El equipo económico aguarda una baja del riesgo país más marcada para evaluar si opta por refinanciar vencimientos más adelante en el año o pospone el retorno al mercado internacional para 2026
El Gobierno hará este jueves el primero de los dos pagos relevantes de deuda en moneda extranjera del 2025, lo que tendrá un impacto considerable en las reservas del Banco Central. El Poder Ejecutivo decidió sostener su política de abonar capital e intereses al contado, sin buscar un refinanciamiento en el mercado aún en un contexto de sensible baja del riesgo país, pero dejó la puerta abierta para intentarlo a mitad de año o bien postergar el regreso a los mercados internacionales de deuda para el 2026.
En rigor, el Gobierno pagará este jueves 17 bonos emitidos en moneda extranjera en la última reestructuración de deuda concretada en 2020 durante el mandato de Alberto Fernández, entre Globales que fueron colocados bajo ley extranjera y los Bonares, que se rigen con ley argentina. Serán unos USD 4.400 millones que están concentrados en el GD30 y AL30, con cerca de USD 1.200 millones para cada caso.
El perfil de los tenedores de la deuda que pagará el Ministerio de Economía este jueves fue detallado en un informe reciente de Romano Group, que remarcó que el vencimiento de este mes está explicado en USD 2.214 millones de tenedores del sector privado no residentes, privados en la Argentina por otros USD 1.620 millones y una parte menor que se pagará intra Estado: USD 463 millones al Fondo de Garantía de Sustentabilidad del Anses y USD 63 millones al Banco Central.
Para el caso del Bonar 2030, uno de los mencionados, como los que pagarán el monto de capital e intereses más alto, tiene una alta incidencia de tenencia de inversores locales, cercano a USD 800 millones de los USD 1.135 millones en total estimado por Romano Group. Su versión Global con ley extranjera, por el contrario, tiene preponderancia mayoritaria de tenedores no residentes, pero también del FGS de Anses.
El pago del cupón semestral tendrá impacto en reservas, aunque buena parte de ese efecto en la contabilidad de los activos del Banco Central ya sucedió con anticipación. En primer lugar, en octubre pasado el Tesoro habilitó un giro por adelantado al Bank of New York, fiduciario de los tenedores de los bonos, por unos USD 1.000 millones para el pago de intereses en el exterior. Este miércoles las reservas cayeron otros USD 1.700 millones por ese mismo motivo. El último impacto es el que tiene que ver con el pago de los bonistas locales.
Una pregunta que sobrevoló el mercado es qué harán los tenedores de los títulos públicos con los dólares que cobren, y una respuesta sobre ese tema ensayó Portfolio Personal Inversiones (PPI). “Nuestra hipótesis es que buena parte de estos fondos serán reinvertidos en la curva soberana”, planteó en un informe especial. “En primer lugar, estimamos que cerca de USD 1.100/1.200 millones de los USD 4.450 millones del pago total están en manos de entidades públicas, lo cual ya proporciona un piso de reinversión”, especuló.
Sobre el resto, en manos del sector privado, PPI consideró “muy relevante las últimas estimaciones oficiales de la tenencia de los títulos”. “Al tercer trimestre de 2024, el 31% de la deuda Ley Nueva York estaba en manos de residentes argentinos, frente al 8,6% que poseían en septiembre 2020. Si consideramos que los tenedores locales también poseían el 83% de la deuda local, deducimos que 52,5% del total del pago fluirá hacia residentes y el resto estará en manos de no residentes”, estimó.
“A simple vista, los tenedores locales son más propensos a reinvertir los cupones, pero también creemos que la situación se repetirá en el exterior. La historia Argentina persiste como una de las ‘favoritas’ a nivel global y los títulos soberanos todavía ofrecen tasas atractivas en comparación a sus pares”, señaló el reporte de PPI.
La señal de pago normal de la deuda sin refinanciamiento en el mercado intenta ser un gesto de solvencia del Poder Ejecutivo hacia los tenedores, un pago que estuvo respaldado por el ajuste fiscal que hizo acumular superávit al sector público. Los pesos excedentes de ese ajuste fueron utilizados para la compra de divisas al BCRA que aseguren los pagos de los bonos.
Es ahí donde anida la estrategia de la deuda que adoptó el equipo económico como parte de su programa: en darse la opción de tener la alternativa de volver al mercado internacional recién en 2026, para lo cual requirió primero acumular en la cuenta corriente del Tesoro dólares suficientes para tener cubiertos buena parte de los pagos del 2025.
Por lo pronto, un primer ensayo sobre un retorno a los mercados internacionales tuvo lugar con el préstamo Repo que el Banco Central concretó con cinco bancos extranjeros por USD 1.000 millones a una tasa de 8,8% anual, un interés al que el Tesoro todavía no podría acceder. Según datos del Banco Central, la entidad necesitó entregar en garantía unos 1.700 millones de dólares de bonos Bopreal, aunque en términos prácticos implica una relación de 2 a 1 (lo que serían USD 2.000 millones).
Un nivel de riesgo país como el actual sitúa al emisor soberano en una zona de tasas de refinanciación consideradas aceptables en términos de costo financiero. Sin embargo, el equipo económico aún contempla posponer la salida al mercado hasta 2026, ya que el Gobierno evalúa esperar una mayor reducción del riesgo argentino. Algunas empresas locales lograron obtener financiamiento externo a tasas de un dígito, un objetivo que el Tesoro buscaría replicar.
Crece la dolarización privada y se estabiliza el endeudamiento público en Argentina
En un escenario marcado por ajustes fiscales y monetarios, el primer año de gestión de Javier Milei mostró avances significativos en la eliminación del déficit fiscal, la reducción de la emisión monetaria y una moderada estabilización económica. Estos logros, aunque destacados por el oficialismo, contrastan con ciertas promesas de campaña que aún permanecen incumplidas, como la dolarización plena de la economía y el cierre del Banco Central.
Balance económico del primer año de Milei El gobierno de La Libertad Avanza logró reducir la brecha cambiaria, estabilizar las reservas del Banco Central en torno a los USD 32.000 millones y fomentar una leve reactivación económica tras un período de recesión. Según estudios privados, estas medidas han comenzado a impulsar la producción, el empleo y el ingreso real, marcando una tendencia hacia la reducción de la pobreza.
Sin embargo, las estadísticas oficiales reflejan una economía dividida entre los avances en el sector privado y las dificultades del sector público. La dolarización en las finanzas personales y empresariales ha mostrado un incremento sostenido, mientras que el gobierno central todavía enfrenta desafíos para equilibrar su portafolio de deuda.
Depósitos en dólares: un reflejo de confianza privada Datos del Banco Central revelan que los depósitos privados en dólares crecieron del 2,4% al 5,2% del PBI entre noviembre de 2023 y el mismo mes de 2024. Este crecimiento se debe, en parte, a políticas fiscales y monetarias que promovieron la desinflación y aumentaron la oferta de dólares para transacciones y ahorros.
Pese a un leve retroceso en diciembre, las colocaciones en moneda extranjera se mantuvieron sólidas, superando los niveles de confianza alcanzados en 2019, previo al cambio de gobierno hacia la administración de Alberto Fernández. Este fenómeno permitió revitalizar el crédito a exportadores, impulsando actividades clave para la generación de divisas.
El contraste del sector público Por otro lado, la deuda emitida bajo legislación extranjera se redujo en USD 1.153 millones durante el primer año de gestión, disminuyendo su participación del 34,8% al 31,6% del total. En contraste, la deuda en pesos creció en el equivalente a USD 40.117 millones, alcanzando el 68,4% del endeudamiento global. Este aumento responde, en parte, a la transformación de los pasivos remunerados del Banco Central en Letras Fiscales de Liquidez (LEFI), trasladando el peso de la deuda a la Tesorería Nacional.
Además, se registró una reducción de la deuda con organismos internacionales, destacándose una disminución de USD 605 millones en los compromisos con el FMI, aunque aumentaron las obligaciones con el BID, la CAF y Fonplata.
Un 2025 con menos costos por intereses de deuda De cara al próximo año, el recorte en las sobretasas de interés aplicadas por el FMI permitirá un ahorro estimado de USD 385 millones en el pago de intereses. Esta medida, oficializada en octubre, busca aliviar la presión financiera sobre países como Argentina que mantienen deudas por encima de su cuota en el organismo.
El gobierno ya inició conversaciones con el FMI para garantizar nuevos desembolsos y consolidar el fortalecimiento de las reservas del Banco Central. Estos acuerdos serán cruciales para acelerar la salida del cepo cambiario y encaminar el cumplimiento de los pagos programados entre 2026 y 2032, cuando vencerán los USD 45.000 millones restantes del acuerdo Stand-By firmado en 2018.
El primer año de Javier Milei en la presidencia dejó un balance mixto: mientras el sector privado muestra señales de confianza y crecimiento, el gobierno central aún enfrenta importantes desafíos de financiamiento y dolarización. Con un 2025 que se anticipa clave para consolidar la estabilidad macroeconómica, los ojos están puestos en las negociaciones con el FMI y en la capacidad del equipo económico para sostener los avances logrados hasta ahora.
Escribe Andrew Stanley en F&D – El Informe Mundial de la Felicidad lidera la búsqueda de medidas más holísticas del bienestar
HACE MÁS DE 50 AÑOS El senador estadounidense Robert F. Kennedy criticó el PIB, diciendo que “lo mide todo… excepto aquello que hace que la vida valga la pena”. Desde entonces, se han realizado importantes esfuerzos para mirar más allá del PIB en busca de formas más integrales de medir el bienestar para ayudar a mejorar la vida de las personas.
El InformeMundial de la Felicidad es un recurso clave en esta búsqueda, ya que ofrece una visión completa de las puntuaciones de satisfacción con la vida autoinformadas en todos los países (véase el gráfico para conocer los criterios de clasificación). En la década transcurrida desde su creación, ha pasado de ser un concepto novedoso a un factor influyente en el avance de la inclusión de métricas de bienestar en la formulación de políticas.
Cuando yuxtaponemos el PIB per cápita con las puntuaciones de felicidad del informe, queda claro que, si bien el PIB per cápita es un predictor significativo de la felicidad, no es el único factor. Como se señala en el informe, otras variables, como el apoyo social, la esperanza de vida, la libertad, la generosidad y la ausencia de corrupción, también ayudan a explicar los diferentes niveles de felicidad entre países.
El informe insta a reevaluar el éxito, abogando por políticas que no solo fomenten el crecimiento económico sino que mejoren la calidad de vida. Los autores sostienen que al integrar la felicidad como un objetivo clave, los gobiernos pueden adoptar un enfoque más holístico para la formulación de políticas, asegurando que el progreso se mida no solo por la riqueza material, sino por el bienestar de sus ciudadanos.
Algunos países ya se están moviendo en esta dirección. Por ejemplo, en 2019 Nueva Zelanda presentó el Presupuesto del Bienestar, dirigido a áreas sociales críticas como la salud mental y el bienestar infantil.
ANDREW STANLEY forma parte del personal de Finanzas y Desarrollo.
Las tasas de interés deben mantenerse altas para vencer la inflación
Estados Unidos ha demostrado ser resistente frente al significativo endurecimiento de la política fiscal y monetaria, pero las tasas de interés deberán mantenerse altas hasta fines del próximo año para controlar la inflación en la economía más grande del mundo, dijo el personal del FMI en un comunicado el viernes.
“La demanda de los consumidores se ha mantenido bien, impulsada inicialmente por una reducción de los ahorros acumulados y, más recientemente, por un sólido crecimiento en los ingresos reales disponibles”, dijo el personal al final de la consulta anual del Artículo IV del país. La participación en la fuerza laboral en edad productiva ha aumentado por encima de su pico previo a la pandemia y los salarios reales han aumentado más rápido que la inflación desde mediados de 2022, agregaron.
Pero la fortaleza de la demanda y los resultados del mercado laboral es un “arma de doble filo”, que contribuye a una inflación más persistente, según el comunicado. Si bien se espera que la inflación del PCE subyacente y general continúe cayendo este año, se mantendrá por encima del objetivo del 2 por ciento de la Fed durante 2023 y 2024.
“Para que la inflación regrese firmemente al objetivo, se requerirá un período prolongado de política monetaria estricta, con la tasa de fondos federales manteniéndose en 5¼–5½ por ciento hasta fines de 2024”.
Demanda resiliente y mercado laboral sólido
La economía de EE. UU. ha demostrado ser resistente frente al importante endurecimiento de la política fiscal y monetaria que tuvo lugar en 2022. La demanda de los consumidores se ha mantenido particularmente bien, impulsada inicialmente por una reducción de los ahorros acumulados y, más recientemente, por una sólida crecimiento de los ingresos reales disponibles. La participación en la fuerza laboral en edad productiva ha aumentado por encima de su pico anterior a la pandemia, la tasa de desempleo de mujeres y afroamericanos ha caído a mínimos históricos y los salarios reales han aumentado más rápido que la inflación desde mediados de 2022. Se espera un crecimiento de alrededor del 1,2 por ciento (sobre una base de cuarto trimestre/cuarto trimestre) para este año, repuntando modestamente más adelante en 2024. Se espera que este crecimiento lento, pero aún sólido, esté asociado con el aumento lento del desempleo a cerca del 4½ por ciento. a finales de 2024.
El aumento de los salarios para los trabajadores de bajos ingresos, el rápido crecimiento del empleo y las transferencias gubernamentales relacionadas con la pandemia lograron importantes avances en la reducción de la pobreza en 2021. En particular, la proporción de la población que vive en la pobreza se redujo notablemente del 11,8 % en 2019 al 7,8 % en 2021 y la tasa de pobreza de los hogares negros e hispanos se redujo casi el doble que el promedio nacional. Cerca de la mitad de esta mejora provino de menos niños que viven en la pobreza (principalmente debido a los pagos de impacto económico y el crédito fiscal por hijos totalmente reembolsable). Desafortunadamente, estos impresionantes logros en la lucha contra la pobreza parecen haberse revertido en gran medida en 2022 cuando expiraron los beneficios por la pandemia y se moderó el crecimiento del salario real para los trabajadores de bajos ingresos.
Un problema de inflación persistente
La fortaleza de la demanda y de los resultados del mercado laboral es un arma de doble filo que contribuye a una inflación más persistente. La inflación de bienes se ha nivelado y se espera que el crecimiento de los precios de la vivienda comience a moderarse en los próximos meses. Sin embargo, los aumentos salariales nominales anteriores ahora se están incorporando a los servicios que no son de vivienda. Si bien se espera que la inflación del PCE subyacente y general continúe cayendo durante 2023, se mantendrá sustancialmente por encima del objetivo del 2 por ciento de la Fed durante 2023 y 2024.
Lograr una desinflación sostenida requerirá un relajamiento de las condiciones del mercado laboral que, hasta el momento, no se ha evidenciado en los datos. Para que la inflación regrese firmemente a la meta, se requerirá un período prolongado de política monetaria estricta, con la tasa de los fondos federales manteniéndose en 5¼–5½ por ciento hasta finales de 2024. Las estimaciones del modelo sugieren que tal camino sería suficiente para desacelerar la demanda, restaurar el equilibrio a la mercado laboral y una menor inflación de precios y salarios. Sin embargo, en la medida en que los modelos se calibran sobre experiencias pasadas, solo ofrecen una guía imperfecta de la coyuntura actual.
Dadas las importantes incertidumbres que enfrenta la economía de EE. UU., será esencial que la Reserva Federal comunique cuidadosamente cómo evalúa los datos entrantes y brinde una guía clara sobre lo que esto significa para su trayectoria esperada de la tasa de política. En este sentido, se debe poner mayor énfasis en la necesidad de que las tasas de interés se mantengan en niveles elevados por un período prolongado de tiempo. Esto puede ayudar a alinear las condiciones financieras más estrechamente con el camino previsto para la política. Sin embargo, las comunicaciones deben seguir subrayando que la orientación a futuro del FOMC no es inamovible y que los resultados reales de las políticas dependerán de manera crítica de los datos entrantes.
Riesgos importantes a corto plazo
La resiliencia de la economía y la solidez de los mercados laborales son buenas noticias. Sin embargo, es posible que el gran y rápido aumento de las tasas de interés que ya se ha implementado no sea suficiente para llevar rápidamente la inflación a la meta. Dado que una gran parte de la deuda de los hogares y las empresas se contrajo a tipos fijos y de duración relativamente larga, el consumo de los hogares y la inversión empresarial han demostrado ser menos sensibles a los intereses que en ciclos de ajuste anteriores. Esto crea un riesgo importante de que la Reserva Federal tenga que aumentar la tasa de interés oficial mucho más de lo que se espera actualmente para que la inflación regrese al 2 por ciento. En el lado positivo, los resultados de crecimiento a corto plazo podrían ser mejores de lo previsto actualmente. Sin embargo, esto solo significaría que la economía se desaceleraría más abruptamente en una etapa posterior (posiblemente en 2024), creando una recesión a medida que se establece una política monetaria más estricta. La combinación de tasas de interés más altas en EE. UU., un dólar más fuerte y una desaceleración más pronunciada de la actividad en EE. UU. tendría importantes efectos macrofinancieros negativos en el resto del mundo.
Los riesgos a la baja asociados con una transmisión monetaria menos efectiva y una desinflación más prolongada podrían complicarse aún más por dos consideraciones adicionales:
En primer lugar, una trayectoria más alta para las tasas de interés podría revelar problemas más grandes y sistémicos en los balances de bancos, entidades no bancarias o empresas que los que hemos visto hasta la fecha. Las pérdidas no realizadas de las tenencias de valores de larga duración aumentarían tanto en los bancos como en las entidades no bancarias y el costo de la nueva financiación tanto para los hogares como para las empresas podría volverse inmanejable. Tal endurecimiento de las condiciones financieras podría desencadenar un aumento de las quiebras, empeorar la calidad crediticia y aumentar el estrés para aquellas entidades que tienen altos niveles de apalancamiento y grandes necesidades brutas de financiamiento a corto plazo. Estos problemas de estabilidad financiera podrían exacerbarse aún más si el funcionamiento del mercado del Tesoro también se ve comprometido. Cuanto más tiempo persistan las tasas de interés más altas, mayor será la probabilidad de que se revelen tales fracturas. Las quiebras recientes de grandes bancos sin actividad internacional —que, hasta ahora, solo han tenido un efecto modesto en las condiciones crediticias— podrían ser el preludio de problemas de estabilidad financiera sistémica más graves y arraigados.
En segundo lugar, la política arriesgada sobre el techo de la deuda federal podría crear otro riesgo sistémico completamente evitable tanto para EE. UU. como para la economía mundial en un momento en que ya existen tensiones visibles. Para evitar exacerbar los riesgos a la baja, el techo de la deuda debe ser elevado o suspendido de inmediato por el Congreso, lo que permite que las negociaciones sobre el presupuesto del año fiscal 2024 comiencen en serio. Además, se debe encontrar una solución más permanente a este estancamiento recurrente a través de cambios institucionales que aseguren que, una vez que se aprueben las asignaciones, se proporcione automáticamente el espacio correspondiente en el techo de la deuda para financiar ese gasto.
Los desequilibrios fiscales siguen sin resolverse
Sobre una base del gobierno general, se espera que la política fiscal sea procíclica en 2023. Con la economía operando muy por encima de su potencial y la inflación como un problema persistente, hay argumentos sólidos para una mayor restricción fiscal en 2023-24. Una postura fiscal más estricta aliviaría la carga de la Reserva Federal en la desinflación de la economía, reduciendo potencialmente los riesgos a la baja descritos anteriormente.
Más allá de la necesidad a corto plazo de endurecimiento fiscal, se requiere un ajuste más significativo (es decir, un aumento de alrededor del 5% del PIB en el balance primario del gobierno general) para poner la deuda pública en una senda descendente decisiva para fines de esta década. Vale la pena señalar que, incluso con un ajuste tan ambicioso, la deuda se mantendría muy por encima de los niveles previos a la pandemia durante la próxima década.
Generar consenso social y político para emprender dicho ajuste será un desafío. Sin embargo, impedir aumentos en la tributación de aquellos que ganan menos de US$400.000 por año o cambios en la seguridad social y Medicare, en última instancia, hará que dicho ajuste sea inviable. Más bien, un déficit federal más pequeño requerirá implementar múltiples políticas. Los ingresos podrían incrementarse a través de un impuesto federal al consumo de base amplia, un impuesto al carbono, impuestos más altos para las empresas y las personas de altos ingresos, reduciendo los gastos fiscales mal focalizados (como la atención médica proporcionada por el empleador, la venta de la residencia principal, la hipoteca intereses e impuestos estatales y locales), cerrando las lagunas fiscales, reduciendo el umbral mínimo para el impuesto al patrimonio y mejorando aún más la administración de ingresos. Los beneficios de la seguridad social podrían indexarse al IPC encadenado, el techo de ingresos para las contribuciones a la seguridad social podría elevarse y los aumentos en la edad de jubilación podrían ser más anticipados. Los costos de atención médica podrían reducirse mediante una mayor distribución de costos con los beneficiarios y cambios en los mecanismos para remunerar a los proveedores de atención médica.
Maximización de los beneficios del comercio abierto
En los últimos años, se han planteado preocupaciones globales sobre la resiliencia de las cadenas de suministro, incluso en relación con la seguridad nacional. En este contexto, la Ley de Reducción de la Inflación, la Ley CHIPS y la Ley Build America, Buy America han incluido disposiciones que están diseñadas explícitamente para favorecer los bienes y servicios producidos en los EE. UU. o en América del Norte. Sabemos por experiencia que las disposiciones proteccionistas distorsionan el comercio y la inversión y corren el riesgo de crear una pendiente resbaladiza que fragmentará las cadenas de suministro mundiales y desencadenará acciones de represalia por parte de los socios comerciales. Como tales, estas políticas “Hechas en Estados Unidos” son, en última instancia, malas para el crecimiento, la productividad y los resultados del mercado laboral de EE. UU.
En lugar de favorecer a los productores nacionales sobre los extranjeros, EE. UU. estaría mejor atendido si mantuviera las políticas comerciales abiertas que han sido vitales para impulsar el crecimiento. Además de instituir nuevas preferencias, EE. UU. también ha mantenido muchos de los aranceles y otras distorsiones comerciales que se introdujeron en los últimos cinco años. Estos deben revertirse como un medio para facilitar reducciones similares en los aranceles por parte de los socios comerciales.
La política comercial se vería mejor reforzada por el aumento de la productividad y la competitividad a través de inversiones en capacitación, aprendizaje e infraestructura de los trabajadores, lo que aumentaría la capacidad de las empresas y los trabajadores estadounidenses para competir internacionalmente. Estados Unidos debe comprometerse activamente con todos los principales socios comerciales para abordar los problemas centrales que corren el riesgo de fragmentar el sistema mundial de comercio e inversión. Esto incluye encontrar puntos en común en áreas como aranceles, subsidios agrícolas e industriales y comercio de servicios. También incluye garantizar que las nuevas iniciativas comerciales se utilicen para promover la integración comercial entre los socios comerciales, y no como herramientas discriminatorias que crean incentivos para la fragmentación.
Finalmente, para capitalizar mejor los importantes beneficios económicos que el multilateralismo y el comercio abierto han traído, EE. UU. debe redoblar los esfuerzos para fortalecer la OMC. Esto significaría evitar medidas discriminatorias que socaven el sistema de comercio basado en reglas. También significaría trabajar para restaurar un sistema de solución de diferencias de la OMC que funcione bien para 2024. En conjunto, estas acciones ayudarían a promover la certeza de la política comercial que es esencial para la inversión y el crecimiento.
Riesgos de estabilidad financiera a la vanguardia
Las quiebras bancarias recientes destacan los riesgos sistémicos potenciales que plantean incluso los intermediarios financieros relativamente pequeños. Los últimos meses han centrado la atención en la gestión deficiente del riesgo por parte de las instituciones individuales, las vulnerabilidades creadas por la “adaptación” regulatoria que se implementó en 2018 y la supervisión de supervisión inadecuada. Se han planteado preguntas importantes sobre la postura insuficientemente asertiva adoptada por los supervisores bancarios, así como sobre la efectividad de las pruebas de estrés que se realizaron para identificar el alcance de las vulnerabilidades bancarias y el potencial de contagio sistémico. Ha quedado claro que, a pesar de diagnosticar correctamente las vulnerabilidades del sistema, las acciones que tomaron posteriormente los supervisores no impidieron que los bancos más vulnerables siguieran creciendo rápidamente ni precipitaron cambios fundamentales en las operaciones de estos bancos.
Para mitigar mejor los riesgos sistémicos, los requisitos prudenciales deben ser más estrictos para los bancos medianos, sometiéndolos a requisitos similares a los de los bancos más grandes. Los cambios específicos para los bancos que no tienen actividad internacional (es decir, las empresas de Categoría III y IV) deben incluir (i) someterlos a pruebas de estrés como parte del proceso anual de pruebas de estrés de supervisión; y (ii) alinear sus requisitos de capital y liquidez con el marco de Basilea (incluida la aplicación de la cobertura del coeficiente de cobertura de liquidez y el coeficiente de financiación estable neta). Deben instituirse reglas y procesos más explícitos para intensificar las acciones de supervisión en caso de que un banco no responda oportunamente a las advertencias de supervisión. Sería beneficioso fortalecer también el marco de las pruebas de tensión para examinar una gama más amplia de posibles escenarios y realizar pruebas de tensión integradas de solvencia y liquidez. Debe adoptarse un proceso más metódico para evaluar la exposición de los bancos al riesgo de tasa de interés, tanto en las carteras disponibles para la venta como en las carteras mantenidas hasta el vencimiento, y tener una respuesta de supervisión en los casos en que se vea que estos riesgos se están acumulando. Los requisitos de divulgación más estandarizados sobre el riesgo de tasa de interés también pueden ayudar. Finalmente, la práctica de no aplicar márgenes a las garantías en la ventana de descuento (que se introdujo en marzo) debe verse como un paso extraordinario y, como tal, debe suspenderse cuando el Programa de Financiamiento a Plazo Bancario esté programado para expirar.
El alto apalancamiento, los descalces de liquidez y duración, así como la interconexión entre bancos e instituciones financieras no bancarias plantean riesgos adicionales. Los flujos hacia los fondos del mercado monetario se han acelerado luego de las quiebras de los bancos regionales y existen riesgos de que los bancos estén cada vez más desintermediados. Esta reasignación entre intermediarios puede encontrar problemas en la liquidez y el funcionamiento del mercado, con consecuencias impredecibles. Además, las diversas fallas de las entidades relacionadas con las criptomonedas ilustran la necesidad de una mayor supervisión de ese sector, incluso desde la perspectiva de la protección del consumidor. Finalmente, los intermediarios no bancarios juegan un papel importante en los bienes raíces comerciales, incluso a través de fondos de inversión en bienes raíces y valores respaldados por hipotecas comerciales. Los bienes raíces comerciales contienen un apalancamiento significativo, tienen importantes necesidades de financiamiento a corto plazo, están pasando por un ajuste significativo a los patrones cambiantes de la demanda y bien pueden verse presionados a medida que los bancos regionales reducen la exposición. Esto podría, a su vez, tener efectos indirectos inciertos para las entidades no bancarias que ameritan un mayor análisis y seguimiento.
En los últimos años, los mercados de renta fija de EE. UU. demostraron ser insuficientemente resistentes bajo estrés. Los datos sobre las operaciones del mercado del Tesoro han ido mejorando y la Fed ha establecido una línea de recompra permanente para proporcionar liquidez y contener los picos alcistas de las tasas de interés a corto plazo. El grupo de trabajo interinstitucional sobre resiliencia del mercado del Tesoro ha presentado propuestas para mejorar el funcionamiento del mercado, incluida una expansión del comercio de todos a todos y un mayor uso de la compensación central. El aumento de la capacidad de los intermediarios para intermediar en el mercado del Tesoro mediante la exclusión de los bonos del Tesoro del cálculo del índice de apalancamiento suplementario también puede ayudar. Algunos de estos han llevado a propuestas de cambio de reglas que se han circulado para comentarios públicos. Ahora debe haber un esfuerzo para traducir este trabajo en cambios institucionales que fortalezcan el funcionamiento del mercado del Tesoro.
Una necesidad urgente de invertir en reformas del lado de la oferta
Se propusieron una serie de políticas en el presupuesto del presidente que ayudarían a abordar las limitaciones del lado de la oferta para el crecimiento. Éstas incluyen:
Abordar la pobreza aumentando el crédito tributario por hijos, haciéndolo totalmente reembolsable y anticipable, ampliando el crédito tributario por ingreso del trabajo para trabajadores sin hijos calificados, ampliando la cobertura de Medicaid y ampliando el apoyo nutricional.
Incentivar una mayor participación en la fuerza laboral al proporcionar más recursos federales para el cuidado de los niños y garantizar la licencia familiar paga para los trabajadores del sector privado.
Ampliar la cobertura de atención médica a través de créditos fiscales para personas de bajos ingresos que compran un seguro médico privado.
Aumentar el acceso a la educación, incluso a través de la educación preescolar universal, subsidiar la educación superior para los hogares de bajos ingresos y apoyar la formación profesional y los aprendizajes.
Mejorar la progresividad mediante el aumento de las tasas del impuesto sobre la renta para las personas con altos ingresos, gravando los intereses devengados como ingresos ordinarios y asegurando que cuando los activos apreciados se entreguen como regalo (o al fallecer), las ganancias de capital se realicen y representen ingresos imponibles para el donante (o el patrimonio del difunto).
Revisar el régimen de impuestos mínimos globales, adoptando una regla de utilidades subimpuestas y limitando el alcance de las inversiones fiscales.
Limitar las oportunidades de elusión fiscal mediante la reducción de varios incentivos impositivos corporativos integrados (incluida la eliminación de todas las preferencias fiscales para los productores de combustibles fósiles).
Estas políticas propuestas ameritan ser adoptadas, pero deben formularse dentro de un marco fiscal de mediano plazo que ponga la relación deuda-PIB en una senda descendente.
Impulso hacia adelante sobre el clima, pero hay más por hacer
Las políticas de la Ley de Reducción de la Inflación son un gran paso adelante y tienen el potencial de descarbonizar la economía de los EE. UU., reduciendo las emisiones de gases de efecto invernadero en alrededor de un 36 por ciento para 2030 (en relación con los niveles de 2005). Sin embargo, el rápido despliegue de la capacidad de generación de energía verde y el logro de todo el potencial de las medidas de la Ley dependerán de superar los desafíos de implementación, como los retrasos en los proyectos de permisos y la ubicación de la transmisión de electricidad.
Más allá de este importante paquete de políticas, aún queda mucho por hacer para garantizar que las reducciones de emisiones alcancen el objetivo de EE. UU. de una reducción del 50% al 52% para 2030. Los pasos adicionales podrían incluir un mayor endurecimiento de las regulaciones estatales o federales (incluso sobre la eficiencia del combustible o medidas más estrictas). regulación de las emisiones de CO2 de las centrales eléctricas), asegurando que la próxima reautorización de la Ley Agrícola priorice el cambio de incentivos para la agricultura intensiva en carbono y apoye el secuestro de carbono, y comience a construir el consenso social necesario para comenzar a fijar el precio del carbono. Los mercados laborales muy flexibles de EE. UU. serán una ventaja para facilitar la descarbonización. No obstante, la capacitación y el apoyo financiero para los trabajadores más afectados ayudarían a facilitar una reasignación más rápida de la mano de obra y reducir los costos sociales de la transición. Esto ayudaría a garantizar que la reducción de emisiones obtenga un amplio apoyo social y no deje atrás a las comunidades que actualmente dependen de los combustibles fósiles para obtener empleos, actividades e ingresos fiscales locales.