Cuando la intervención cambiaria puede ayudar mejor a los países a sortear las perturbaciones

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Escriben Suman Basu; Sonali Das; Olamide Harrison y Erlend Nier – La intervención, cuando proceda, debe utilizarse como parte de un enfoque de política integrado que incorpore otros instrumentos de política para mitigar los riesgos.

Con los principales bancos centrales recortando los tipos de interés, el ciclo mundial de los tipos de interés está cambiando. Esto demuestra hasta dónde ha llegado la lucha contra la inflación en muchas economías avanzadas. Pero dado que la incertidumbre económica sigue siendo alta, también genera preocupaciones sobre posibles efectos indirectos. La bajada de los tipos de interés oficiales podría estimular los flujos de capital a medida que los inversores buscan rendimiento. Y esos flujos pueden revertirse bruscamente cuando los shocks adversos conducen a un nuevo endurecimiento de las condiciones financieras.

Para salvaguardar su estabilidad económica y financiera, nuestro Marco Integrado de Políticas puede ayudar a calibrar la mejor combinación posible de políticas frente a dicha volatilidad. En un mundo más propenso a las crisis, los responsables de la formulación de políticas deben ser aún más ágiles a la hora de utilizar herramientas bien calibradas y adecuadas a circunstancias específicas. Nuestro marco muestra que, en ausencia de fricciones en el mercado, las políticas monetarias y fiscales suelen ser suficientes para hacer frente al impacto de los shocks externos. Pero también muestra cómo el empleo de herramientas adicionales puede ser útil en determinadas circunstancias.

Por ejemplo, en caso de que las rápidas salidas de capital paralicen los mercados de financiación cruciales y provoquen una fuerte caída del tipo de cambio, un banco central puede vender reservas de divisas, o prestarlas, para estabilizar los mercados y salvaguardar la estabilidad financiera. Sin embargo, la intervención cambiaria puede conllevar costos e implicar importantes compensaciones. Intervenir con demasiada frecuencia puede llevar a la complacencia sobre la creciente exposición a los movimientos del tipo de cambio. Y no debe utilizarse como pretexto para obtener ventajas comerciales competitivas injustas.

Nuestros principios para la intervención cambiaria, o FXI, detallan cuándo puede ayudar a los países con tipos de cambio flotantes, en otras palabras, donde el tipo de cambio está determinado predominantemente por el mercado. También destacan cuando la intervención no es bien aconsejada.

Estamos trabajando para incorporar estos principios, publicados por primera vez en diciembre, en nuestros controles anuales de la salud económica de los países miembros, conocidos como exámenes del Artículo IV. Y analizaremos estas cuestiones durante los eventos y debates con los países miembros en las próximas Reuniones Anuales del FMI y el Banco Mundial en Washington.

FXI en el kit de herramientas

Los países con tipos de cambio flotantes suelen elegir un objetivo de inflación y utilizan los tipos de interés para alcanzarlo. En estos casos, se permite que los tipos de cambio se ajusten libremente para ayudar a equilibrar mejor la demanda de importaciones y exportaciones y ayudar a mantener los equilibrios externos.

En el otro extremo del espectro, alrededor de dos tercios de los países vinculan su moneda a otra o manejan el tipo de cambio. En estos casos, los tipos de interés de los bancos centrales siguen de cerca a los establecidos por el país ancla, y no pueden utilizarse de forma independiente para responder a la demanda interna o a las perturbaciones de la oferta. Por lo general, la intervención se utiliza en paralelo para mantener la clavija.

Los principios se centran en los países con tipos de cambio flexibles. La mayoría de las economías avanzadas tienen tipos de cambio totalmente flexibles, conocidos como de libre flotación. Algunos, como Canadá, el Reino Unido y Estados Unidos, casi nunca intervienen. En cambio, dejan que los mercados determinen los valores de sus divisas, incluso en momentos de tensión. Sin embargo, los bancos centrales de otros regímenes de flotación siguen interviniendo a veces.

Nuestro Marco Integrado de Políticas (IPF, por sus siglas en inglés) reconoce que las economías financieramente abiertas pueden ser más vulnerables a los shocks, por lo que los tipos de cambio totalmente flexibles no siempre funcionan bien. Es por eso que identificamos tres circunstancias en las que los bancos centrales podrían considerar FXI para hacer frente a un gran shock:

Cuando los mercados de divisas se vuelven ilíquidos, un banco central puede utilizar el FXI para gestionar cambios bruscos en las condiciones financieras que puedan surgir de las presiones sobre el flujo de capital y los tipos de cambio y que amenacen la estabilidad macroeconómica y financiera.
En el caso de las exposiciones a divisas sin cobertura, un banco central puede utilizar el FXI para contrarrestar una caída brusca de la moneda que, de otro modo, conduciría a una crisis, como una que implique impagos a gran escala del sector privado de la deuda denominada en dólares.
Cuando es probable que una depreciación brusca provoque no solo un aumento temporal de los precios de los bienes y servicios, sino que también eleve las expectativas de inflación, el banco central puede considerar el FXI junto con el aumento de las tasas de interés para contener esos impactos. El uso complementario del FXI puede reducir el impacto adverso en el crecimiento de la política monetaria más restrictiva.

Estos casos están incorporados en los modelos conceptuales y cuantitativos de la Caja de Bosques, y también se basan en trabajos empíricos y consideraciones ajenas a los modelos.

Inconvenientes de la intervención

Nuestro marco también reconoce que FXI puede renunciar a algunos beneficios de la flexibilidad total del tipo de cambio cuando se trata del ajuste macroeconómico, como el cambio de personas y empresas entre bienes y servicios nacionales y extranjeros. Otra consideración importante es que acumular y mantener reservas para FXI es costoso.

La intervención también puede tener efectos secundarios no deseados. El uso excesivo puede obstaculizar el desarrollo de los mercados de divisas al reducir los incentivos para el comercio de divisas o la cobertura del sector privado. Las expectativas de que el banco central intervendrá para frenar las pérdidas también pueden crear riesgo moral. Además, una comunicación deficiente del FXI puede causar confusión sobre la función de reacción de la política del banco central y su principal instrumento para alcanzar su objetivo de inflación.

Poniéndolo todo junto

Habida cuenta de estos inconvenientes, el IPF recomienda intervenir solo en los casos que hemos descrito anteriormente y cuando los shocks son lo suficientemente grandes como para amenazar la estabilidad económica o financiera, como una fluctuación inusualmente pronunciada en el tipo de cambio o las condiciones financieras. En estos casos, no se debe recurrir a la intervención para evitar el ajuste de las políticas monetarias y fiscales. Y si las reservas son escasas, puede ser mejor preservarlas hasta que se avecinan choques mayores.

Cuando se determina que la intervención es apropiada, ésta es más eficaz como parte de un enfoque de política combinado que integre otros instrumentos macroeconómicos y financieros. Incluso antes de un shock, los países deberían querer profundizar sus mercados de divisas, haciéndolos más resistentes a las tensiones. Las medidas macroprudenciales apropiadas pueden reducir el endeudamiento riesgoso en moneda extranjera. Y los países pueden anclar mejor las expectativas de inflación para reducir la necesidad de intervención en caso de shocks.

Nuestro marco actualiza nuestro asesoramiento al considerar un uso más integrado de una gama más amplia de palancas de política para abordar las fricciones del mercado y las grandes perturbaciones. También se pretende fomentar los debates sobre políticas con los países miembros, a medida que evaluamos periódicamente sus vulnerabilidades y sus posibles respuestas. El GIB puede ayudar a los países a adaptarse a sus circunstancias únicas mientras se preparan para la incertidumbre persistente y las crisis futuras.

—Para más información, consulte nuestro documento de política de diciembre, Marco Integrado de Políticas: Principios para el Uso de la Intervención Cambiaria. Los principios reconocen los desafíos prácticos a los que se enfrentan los bancos centrales y se basan en el trabajo previo de modelización realizado por Basu y otros en 2020 y 2023, Adrian y otros en 2021, y otros trabajos empíricos.