El Gobierno completó el traspaso de los pasivos del Banco Central (BCRA) al Tesoro con la colocación de las a emisión de una Letra Fiscal de Liquidez (LEFI) entre los bancos y, así, avanzó en el camino hacia lo que el actual equipo económico llama “la limpieza del balance” del regulador. Parte de ese proceso implicó la reducción de la tasa de política monetaria, pero la gran duda es si, sin la presión del déficit cuasifiscal, la volverá a subir o no.

Cabe recordar que el BCRA recortó, a fines de mayo, la tasa de política monetaria (que era la de los pases) hasta el 40% anual, que equivale a una tasa efectiva mensual del 3,3%. Eso generó unos días de fuerte suba en los dólares paralelos, dado que el rendimiento del plazo fijo quedó muy negativo respecto de la inflación, que fue del 4,2% en mayo y del 4,6% en junio. El veredicto de los analistas, en general, es que se excedió en esa jugada de reducción.

Asimismo, ese recorte de las tasas vino acompañado de una decisión de desregular el rendimiento de los plazos fijos que los bancos pagan a sus clientes por esos instrumentos. Eso hizo que bajaran en un inicio, pero, en los últimos dos meses, se observa una corrección al alza porque pasaron de pagar una tasa promedio de 29,9% para depósitos a plazo tradicionales a una del 34,5%, según el Central. Esto responde a un cambio en el régimen monetario y a la creciente competencia para captar depósitos en un contexto en el que repunta el crédito al sector privado.

Por otro lado, el salto de los dólares financieros obligó al Gobierno a intervenir ese mercado con divisas de las reservas, lo que, si bien frenó la escalada cambiaria y le permitió controlar la brecha, por otra parte, afectó la dinámica de compra de reservas, en un contexto de mucha fragilidad por la escasa liquidación de exportaciones que viene registrando el mercado debido a un tipo de cambio oficial atrasado y a un precio internacional de la soja históricamente bajo.

Por ese motivo, el mercado advierte que la intervención en el mercado de cambios paralelo no podrá durar mucho tiempo más y eso hace pensar que tiene que activar otros mecanismos para controlar la brecha del dólar oficial con los financieros y el blue. En ese sentido, la tasa es un elemento clave, al igual que la escasez de pesos que el Gobierno busca quitar liquidez al mercado.

Esa situación hace que muchos analistas de la city consideren la posibilidad de una suba de tasas, pero las opiniones están divididas, ya que otros opinan que el costo de avanzar en ese sentido sería mayor que el beneficio en el actual contexto.

Así lo explica Pedro Gaite, economista jefe de la Fundación de Investigaciones para el Desarrollo (FIDE), cuando señala que “por un lado, el Gobierno tiene incentivos a subir la tasa para desincentivar la dolarización, pero eso tiene un costo: el incremento del pago de intereses del Tesoro”. Y es que las LEFI están atadas a la tasa de política monetaria.

Ante esa disyuntiva, Gaite explica que, “mientras esté vigente el cepo al dólar, las tensiones impactan sobre la brecha cambiaria, pero es algo manejable” y eso se ve reforzado por las políticas de intervención en el mercado de los financieros que lleva adelante el Central. Entonces, indica que, en este contexto, el costo de aumentar la tasa sería mayor al beneficio que significaría hacerlo.

Asimismo, en un contexto en el que la inflación tiende a desacelerarse, lo que redundaría en una mejora de la tasa en términos reales en el mediano plazo, si se mantiene este camino, y con los controles cambiarios vigentes, Gaite opina que “no hay muchas razones para pensar en un aumento de la tasa en el corto plazo”.

Para él, el BCRA recién pensará en subir la tasa en un contexto de salida del cepo. “Si bien aún no están dadas las condiciones para quitar las restricciones cambiarias, creo que, cuando se avance finalmente en ese camino, eso debería venir acompañado de una política de suba de tasas para contrarrestar la tendencia a la dolarización que conllevará ese paso”, sostiene.

Sin embargo, el economista Haroldo Montagu, titular de la consultora Vectorial, considera que, “hacia adelante, el Gobierno va a tener que subir la tasa en algún momento porque necesita que los pesos no vayan hacia el dólar y, así, mantener al margen la brecha”. Explica que la actual gestión económica viene comprometida con bajar la brecha a toda costa, incluso, interviniendo el mercado de los dólares financieros, y que, despejado el problema del “aumento en la emisión endógena (como la llama el Gobierno) por los pasivos remunerados del BCRA que se traspasaron al Tesoro, ya no están tan atados por ese lado”.

En un sentido similar apunta Pedro Martínez Gerber, economista de la consultora PxQ, quien apunta que, “con el cambio de los pases por las LEFI, el Gobierno se dio espacio para hacer que la tasa de interés sea positiva en términos reales sin que eso condicione monetariamente al BCRA”. Sin embargo, advierte que eso carga la cuenta de intereses del Tesoro, por lo que anticipa que “van a tener que lidiar con esa limitación”.

Para Martínez Gerber, hacia adelante, la política de tasas va a depender de la dinámica de la inflación y del “crawling peg”. Y lo mismo indica Sebastián Menescaldi, economista de Eco Go, quien plantea que, “luce dependiente de los datos de inflación, más que de la demanda de pesos, dado que la intervención del BCRA y la liquidación del 20% de las exportaciones por el dólar CCL ayuda con el dólar y la brecha”.

En este sentido, apunta que, teniendo en cuenta que la previsión de la marcha de los precios viene en torno al 4%, señala que, desde Eco Go, no prevén cambios significativos por el momento. Si los hubiera, eso redundaría, seguramente en una mejora de las tasas que ofrecen los bancos por los plazos fijos y otros instrumentos de inversión del mercado.

Hoy, las herramientas disponibles para esos fines son escasas y las Lecap son las que más atractivo están teniendo en la city por estos días en el rubro renta fija. Por eso, los ahorristas está expectantes al rumbo que tome el BCRA y a la evolución de la inflación para ver cómo quedan las tasas respecto de esa variable. El derrotero de esa variable y lo que haga el Gobierno con el dólar oficial (si mantiene el crawling peg del 2% o devalúa en algún momento) serán clave.

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