Desarrollo de mercados de deuda locales para el crecimiento y la estabilidad

Escribe Eduardo Cavallo economista investigador principal en el Departamento de Investigación del Banco Interamericano de Desarrollo (BID)

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Escribe Eduardo Cavallo* – En América Latina y el Caribe, desde principios del siglo XXI, se ha buscado activamente el desarrollo de mercados de deuda locales como respuesta a las crisis financieras de la década de 1990 y su relación con el endeudamiento externo en moneda extranjera. Como resultado, la capitalización de la deuda pública emitida bajo legislación nacional, mayoritariamente en moneda local, ha aumentado significativamente, pasando de representar un promedio del 15% del PIB en la década de 1990 a alcanzar el 25% del PIB en 2020 en toda la región y más del 37% del PIB en las seis principales economías de la región.

Este crecimiento no se ha limitado únicamente a la deuda pública, ya que los bonos privados emitidos por corporaciones no financieras y bancos en el mercado local también han experimentado un crecimiento notable. Países como Chile, Brasil y México han alcanzado niveles significativos de bonos privados en circulación en relación con el tamaño de sus economías.

Inversionistas extranjeros como un arma de doble filo

Sin embargo, aunque el crecimiento de estos mercados subdesarrollados ha sido bien recibido, no ha seguido necesariamente el curso esperado por los expertos. Se esperaba que el crecimiento se diera en gran medida por la participación de inversionistas institucionales nacionales, fondos de pensiones y aseguradoras, que comprarían esta deuda. Pero en realidad, la clave ha sido la entrada de inversionistas extranjeros en los mercados locales. Si bien esto ha estimulado el crecimiento del mercado, también ha contribuido a la volatilidad y fragilidad, ya que los inversionistas extranjeros, interesados en rendimientos en moneda extranjera, son más propensos a liquidar sus tenencias de deuda cuando se espera una depreciación de la moneda nacional.

El desafío para la región, como se analiza en la reciente publicación insignia del BID “Lidiar con la deuda“, es construir mercados locales más resilientes. Esto implica fortalecer la participación de inversionistas nacionales, que puedan adquirir deuda local cuando los inversionistas extranjeros deseen venderla. Estos mercados pueden impulsar el crecimiento económico y respaldar la estabilidad macroeconómica. Además, brindan a los gobiernos la capacidad de emitir instrumentos a largo plazo en moneda local, evitando el riesgo de no poder refinanciar la deuda o enfrentar una repentina carga de la deuda debido a una depreciación cambiaria. Asimismo, para el sector privado, estos mercados pueden ofrecer oportunidades de financiamiento a largo plazo que normalmente no se encuentran en el sector bancario, evitando desajustes monetarios entre activos y pasivos.

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Sin receta única

Es importante tener en cuenta que no existe una receta universal para el desarrollo de mercados de deuda locales, pero existen algunas condiciones propicias. En primer lugar, los gobiernos deben garantizar un entorno macroeconómico estable, con políticas que conduzcan a una inflación baja y estable, una política creíble del Banco Central y un mercado cambiario estable. Además, se requiere un sólido sistema legal que brinde confianza a los inversionistas, asegurándoles que podrán acceder a los rendimientos de sus inversiones. Los gobiernos también deben evitar el uso de regulaciones, persuasión moral u otras formas de represión financiera para obligar a los inversionistas institucionales a adquirir deuda pública.

Crear una base sólida de inversionistas locales que contrarreste el peso de los inversionistas extranjeros y brinde liquidez es clave para fortalecer la resiliencia de los mercados locales. La infraestructura operativa, incluyendo las normas que permitan un funcionamiento eficiente de los mercados secundarios, puede marcar una gran diferencia en la ampliación de la base de inversionistas locales.

Políticas gubernamentales proactivas

Además, los gobiernos pueden implementar políticas proactivas para impulsar el desarrollo del mercado. Por ejemplo, en Brasil en 2011, se introdujo un marco legal que permite a las empresas privadas emitir bonos de infraestructura, fomentando así el desarrollo de mercados de capital privado a largo plazo y fortaleciendo el financiamiento de proyectos de infraestructura. Si los fondos se utilizan para financiar proyectos de infraestructura, los intereses y las ganancias de capital de los bonos están exentos de impuestos. Además, las instituciones financieras que invierten en estos instrumentos pueden beneficiarse de una reducción en la tasa impositiva, del 25% al 15%. Estos incentivos han contribuido a la creación de un importante mecanismo de financiamiento de proyectos de infraestructura con fondos locales. Actualmente, existe un mercado secundario activo para estos bonos de infraestructura y una tasa muy baja de incumplimiento.

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Por otro lado, el gobierno de Uruguay ha dedicado 20 años al desarrollo gradual de un mercado local de deuda que ha evolucionado a través de diferentes tipos de instrumentos y acuerdos de custodia y liquidación, estableciendo así un sistema en el que una proporción mucho mayor de la deuda pública se emite en moneda local. Este avance paciente desde los altos niveles previos de dolarización de la deuda ayuda a proteger al país de las depreciaciones del tipo de cambio que acompañan a las recesiones económicas. Además, demuestra que incluso las economías pequeñas pueden desarrollar un mercado de deuda local sólido.

Asimismo, las iniciativas multinacionales, como el Mercado Asiático de Bonos lanzado en 2002 para desarrollar los mercados de bonos en moneda local y lograr la integración regional, podrían resultar beneficiosas a mediano y largo plazo en América Latina y el Caribe. Esta iniciativa logró mejorar la infraestructura y las regulaciones de los mercados de manera coordinada entre la Asociación de Naciones del Sudeste Asiático, China, Japón y Corea, estimulando un crecimiento significativo en estos países. Iniciativas similares en América Latina y el Caribe, aunque aún en etapas incipientes, como el Programa de Armonización de los Mercados de Deuda Pública en Centroamérica y República Dominicana, podrían resultar prometedoras para los países de la región que enfrentan mayores obstáculos para desarrollar mercados por sí solos y que están rezagados en la búsqueda de este objetivo.

En conclusión, cada país inevitablemente tendrá que encontrar su propia estrategia para progresar en el desarrollo de mercados de deuda locales, teniendo en cuenta sus características y circunstancias particulares. Sin embargo, la profundización de los mercados de deuda nacionales para proporcionar financiamiento a largo plazo tanto al sector público como al privado en moneda local es esencial para impulsar el crecimiento económico y reducir la vulnerabilidad.

*Eduardo Cavallo economista investigador principal en el Departamento de Investigación del Banco Interamericano de Desarrollo (BID)

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