En los primeros siete meses del año, el gobierno logró cerrar las cuentas primarias con un déficit equivalente a 0.7% del PIB, bastante menor al que se podía inferir del presupuesto. El ajuste en jubilaciones y salarios públicos sumado a ingresos extras por retenciones y el aporte solidario más que compensaron las mayores erogaciones en subsidios a la energía y el transporte.

Pero las urgencias electorales han impulsado un relajamiento que, ya puede verse, llevará a una mayor emisión monetaria. Si se supone que el déficit del año antes del pago de intereses termina en 3.5% del PIB, que se financia con emisión (es decir se coloca deuda por los intereses que vencen hasta fines de año) y que el BCRA esteriliza alrededor de medio billón de pesos, quedará un remanente de pesos por encima de lo que desean tener los demandantes de dinero que sería del orden de 15% a 20%. Ese desequilibrio requerirá una reducción en la oferta real de dinero por la vía de un aumento en los precios de esa magnitud. Si se lo suma a la inflación necesaria para financiar el desequilibrio del año 2022, es fácil concluir que la inflación el año próximo será parecida a la de este año (pronóstico de FIEL desde hace varios meses atrás).

Esa no ha sido la única inconsistencia de la campaña electoral. Por ejemplo, hay figuras políticas destacadas que sugieren que es vital reducir fuertemente los impuestos. La elevada carga tributaria que tiene la Argentina en comparación a su nivel de desarrollo y el abuso de impuestos ineficientes (entre otros, cheque, ingresos brutos, tasas municipales de Seguridad e Higiene) justificarían avanzar en tal sentido. Pero hay un pequeño problema: esos altos impuestos no alcanzan siquiera para financiar el gasto público actual. Entonces, para poder avanzar en reducciones de impuestos se requiere proponer reducciones de gasto ya que la “magia” de la llamada curva de Laffer no tiene aval empírico.

Tarde o temprano habrá que encarar una reducción profunda del gasto estatal. Las licuaciones del gasto previsional y de los salarios públicos que ha realizado este gobierno para financiar parcialmente subas en otros gastos no son sostenibles. Muchos observadores se asustan ante la complejidad de la tarea y su supuesto costo político, pero si no hay espacio para seguir subiendo impuestos, las opciones que se han utilizado desde 2005 hasta hoy también son costosas: inflación, que agrava los problemas sociales y afecta el funcionamiento de la economía, o endeudamiento externo, que primero atrasa el tipo de cambio real y luego termina en defaults. La opción de financiamiento local está muy acotada y tampoco está exenta de problemas.

Otra curiosidad de esta campaña es la sugerencia del oficialismo de que la única deuda pública relevante es la que se emite en dólares. En primer lugar, este nuevo discurso del oficialismo se contrapone a los ejercicios de sostenibilidad de la deuda que presentó el Ministerio de Economía al Congreso en oportunidad de discutirse la restructuración de la deuda en moneda extranjera con inversores privados que incluían, como es correcto, a toda la deuda estatal.

En segundo lugar, es curioso que la deuda en pesos sea vista como un «paga Dios» cuando uno de los principales tenedores es el Fondo de Garantía de Sustentabilidad de ANSES.

Finalmente, los países desarrollados emiten la casi totalidad de su deuda en moneda local y ello no obsta para que la incluyan en los ejercicios que se hacen para evaluar su sostenibilidad. Es cierto que la deuda en moneda local puede licuarse por decisión del Banco Central del país, pero ello no está exento de problemas (para los memoriosos, recordar la salida del Plan Primavera que desembocó en la hiperinflación de 1989). La verdadera ventaja aparece cuando los ahorristas locales tienen en cartera gran parte de la deuda estatal y no salen corriendo a venderla ante el primer cimbronazo. Ese ha sido el caso de Japón, y algunos analistas lo utilizan para explicar porqué el cociente deuda a PIB es tan alto en ese país y a pesar de ello no parece enfrentar problemas de liquidez. Pero si la clave es que los ahorristas le “hagan el aguante” al gobierno, no cambia mucho que la deuda sea emitida en moneda local o extranjera.

Otra curiosidad es la confusión entre solvencia fiscal y crecimiento de exportaciones. Es obvio que un deudor que tiene pasivos en moneda extranjera debe conseguir las divisas de algún lado si tiene que reducir el tamaño de ese pasivo. En cambio, si puede mantener la cantidad de deuda constante sólo requiere poder emitir deuda en dólares por la misma cantidad que vence y eso puede concretarse sin un aumento en las ventas al exterior. Cuando en el año 2020 el gobierno reestructuró su deuda con los privados, supuestamente lo hizo para volverla sostenible. Si hubiese sido así, podría hoy emitir deuda en el mercado internacional y conseguiría, de este modo, los dólares que necesita para pagar los dólares que vencen. Que no pueda hacerlo es evidencia de las malas decisiones de política económica o del susto que genera la coalición de gobierno en los ahorristas; no puede atribuirse a la pandemia, ya que países en desarrollo con mayor peso de la deuda respecto del tamaño de su economía han podido financiarse a tasas muy bajas.

Pero aún si el deudor debe reducir el peso de la deuda, la limitante más importante para hacerlo no es el crecimiento de las exportaciones, sino que tenga los pesos para poder comprar los dólares en el mercado y usarlos para reducir su pasivo. Si los acreedores de títulos emitidos en moneda local quieren reducir su exposición con el gobierno y el Tesoro no tiene superávit en pesos, igual habría un problema. La maquinita daría una opción que no es muy distinta que usarla para comprar reservas que luego se usan para cancelar deuda en moneda extranjera.

Es posible que la cancelación de pasivos externos pueda resultar en un salto en el tipo de cambio real. Pero el riesgo de tener que afrontar una reducción abrupta en la demanda de títulos públicos parece mucho menos relevante si el déficit fiscal global es muy bajo o nulo.

En resumen, sería mucho más útil para el futuro económico de la Argentina que se discutan propuestas para limitar el oportunismo fiscal en los años de elecciones y, mirando el largo plazo, sugerencias que permitan reducir el tamaño del gasto y el déficit fiscal. Si ello se concretara, al menos la volatilidad macroeconómica se reduciría en forma importante.

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